2018～2021年房地产行业资金面深度研究报告.docx

２０１８年房地产行业资金面深度研究报告 购房者：杠杆率持续攀升，按揭趋紧制约需求释放。 伴随 2015 年至今的房产牛市，居民杠杆率持续攀升， 2017 年“居民部门债权存量 /GDP ”已达到 48% ，较 2016 年提升 9 个百分点，已接近日德， 高于新兴经济体 39.8% 的平均水平。 2018-2021H1 新增按揭及公积金贷款与一二手商品房成交比为 37.2% ，考虑居民短期贷款后， 2018-2021H1 对应实际居民购房杠杆率达 43% ， 仍处于较高水平。 7 月 31 日中央政治局会议明确表示“坚决遏制房价上 涨”，预计下半年市场资金面情况将好于上半年，但涉房融资短期仍难有 较大松动。在整体信贷额度偏紧背景下，按揭利率连续 19 个月上行，银行为维护与开发商中长期合作关系，或倾向投放更多按揭额度到新房市 场，叠加一二手房价格倒挂，预计 2018-2021 年新房成交占比或再次提升。按全年 18% 个贷余额增速测算，预计可支撑新房销售额 14.3 亿，同比增长6.6% 。 开发商：虽无暖阳、亦非寒冬，龙头优势显著。 打破刚兑叠加融资渠道收紧，房企融资成本持续上行， 2018-2021 年 7 月一年内房地产信托预期收益率 8.1% ，较上年末上升 0.4 个百分点。相比之下，具备央企、国资背景的龙 头房企融资优势逐步凸显， 保利中票年内平均发行利率仅 4.69% ，较 2017 年 11 月下降 0.71 个百分点； 2017 年、2018-2021Q1 招保万金、 华侨城五家龙头新增有息负债占 A 股上市房企的 37.8% 、45.8% ，信贷资源进一步向龙头房企倾斜。2018-2021 年 8-12 月房地产行业到期债券 1395.1 亿，叠加 1430.3 亿到期信托，合计债务到期 2825.4 亿；考虑仅 A 股上市房企 2018-2021Q1 在手现金就达 9433 亿，短期到期债务对行业资金面冲击或有限。 同时 2018-2021 一季度 A 股上市房企在手现金对一年内到期长短期债务覆盖比例为 115% ，较 2017 年末下降 11 个百分点，但远高于 2014 年的 83%。从各 房企来看，在 2018-2021 年销售目标达成前提下，即使 2018-2021 年不新增融资， 主流房企资金缺口亦不是很大。考虑大多数房企尤其是国资龙头融资渠道 依旧畅通，主流房企整体资金链风险可控。 地方政府：财政压力基本可控，土地市场降温影响尚未显现。 2017 年土地出让收入占地方基金性收入的 75% 、占地方财政收入（本级收入 + 中央返还）的 22.2% 。2018-2021 年二季度以来土地市场流拍现象有所增加，百城 流拍率较 2017 年的 9.7% 上升 0.4% 至 10.1% ，但仍远低于 2014-2015 年（ 15% 以上），地方政府亦通过加大土地供应保障前 7 月土地出让收入同比仍增长 35.1% 。同时超过 80% 的基金性支出与土地出让相关， 一旦土地出让市场降温，相应征地及拆迁亦可能放缓，支出弹性空间较大。 2018-2021 年 7 月末地方政府债务余额 17.2 万亿，较 2017 年末进一步上升 4.2% ， 平均剩余到期年限为 4.5 年，测算 2018-2021 年地方政府到期债券 7203 亿，为2017 年地方政府收入的 3.2% ；2020-2022 年为地方债到期高峰， 每年到期均超过 1.7 万亿。考虑大多数地方政府债借新还旧仍相对宽松，同时近 年房价上涨带动地价上涨，各地土地出让金及土地抵押品价值不断攀升， 预计短期发生大规模地方债务违约概率较小。 风险提示： 1）目前按揭利率连续 19 个月上行，置业成本上升或带来购买力恶化风险进而影响行业销售表现； 2） 2018-2021 年将迎来房企偿债小高峰，若销售回款亦恶化，且银行信贷依旧偏紧，不排除部分中小房企面临资金链风险； 3 ）地方政府债务余额为财政部数据，未包括地方政府隐性债务，或低估地方政府债务压力。 正文目录 前言 6 一、 购房者：杠杆率持续攀升，按揭趋紧制约需求释放 6 1.1 居民杠杆率快速攀升，加杠杆空间日渐收窄 ................................................................. 6 1.2 消费贷带动居民购房杠杆维持高位 ............................................................................... 8 1.3 按揭额度持续收紧，预计将更多挤压二手房需求 .............