20210621-渤海证券-利率债半年报：2021年上半年债市运行概况.pdfVIP

固 利率债半年度报告 定 [Table_MainInfo] 2021 年上半年债市运行概况 收 ――利率债半年报 益 分析师：马丽娜 SAC NO：S1150520120001 2021 年6 月21 日 [Table_IndTeam] [Table_Summary] 研 证券分析师 马丽娜 投资要点： 究 022  上半年债市走势 malina@ [Table_Contactor] 截至2021 年6 月11 日，10 年期国债收益率下行 1.53bp。整体看上半年债 市经历4 个运行阶段，（1 ）1 月4 日-1 月22 日，在去年11 月永煤事件导致 的资金面宽松背景下，1 月上旬10 年期国债收益率在3.1%-3.2% 区间波动震 证 荡；（2 ）1 月25 日-2 月18 日，为打消市场对宽松的一致预期，1 月末央行 公开市场投放不及预期，投资者担忧货币政策收紧，资金利率快速飙升， 券 DR007 最高冲高到3.16%，R007 最高冲高到4.83% ，市场出现小钱荒，10 年期国债突破3.2%。春节期间海外疫情控制能力及疫苗接种进度超预期，叠 研 加海外大宗商品涨价，市场对通胀担忧明显，美债利率大幅上行，10 年期国 债冲高到3.29%。（3 ）2 月19 日-6 月1 日，债市走出了超预期的小牛市， 究 我们认为主要原因有以下几点，1. 央行对流动性的呵护逐渐削弱了市场对资 金面及供给压力的担忧；2. 政策层面持续对大宗商品价格的调控态度，有效 报 缓解了市场对因PPI 上升会引发货币政策收紧的预期；3. 市场整体对债市偏 观望和谨慎的态度，导致利率债配置不足；4. 信用收缩背景下可投资产范围 告 的收窄带来的资产荒。（4 ）6 月2 日-6 月11 日，随着5 月底以来资金面的边 际收紧叠加政府债发行速度的加快，引发市场对后续流动性及供给压力的担 忧，使得10 年期国债收益率有所走高。  上半年债市运行逻辑 1、【杠杆转移】疫情影响下，2020 年中国实行积极的财政政策和稳健的货币 政策，使得中国的居民、政府和企业部门杠杆率水平进一步抬升。随着国内 利 疫情的消散，经济恢复增长，政策侧重控制宏观杠杆率。与此同时，美国为 刺激经济，财政杠杆率仍保持在高位，且供需错配的背景下，中国可以获得 率 较高的贸易顺差，海外的流动性流到国内，中国借此施行杠杆转移。由此可 以看到，近期政府债发行节奏较慢，城投及地产融资趋严，且受对地产调控 债 政策的影响，居民杠杆率也有所降低。目前国内控制宏观杠杆率以初见成效，