日本资产证券化实践.docx

? ? ? ? ? 日本资产证券化实践 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 与美国和欧洲相比，亚洲资产证券化的起步整体较晚。虽然在20世纪90年代初期，亚洲就出现了资产证券化，但是亚洲资产证券化的快速发展是在1997年亚洲金融危机之后。资产证券化一度被日韩等国作为处理不良资产、解决金融市场资金短缺问题的重要工具。日本是亚洲资产证券化发展最早、市场规模最大的国家。日本是中国的近邻，两国在金融结构、法律体系和传统文化等方面有着诸多共同点，与欧美资产证券化相比，日本的资产证券化实践可能对中国资产证券化发展更有启示意义。 本章将介绍日本资产证券化实践及其对中国的启示。本章的结构安排如下：第一部分概览日本资产证券化的发展现状，第二部分总结日本资产证券化的典型特征，第三部分总结日本资产证券化实践对中国的启示。 一 日本资产证券化发展概况 早在20世纪90年代的东南亚金融危机爆发前，日本就开始了资产证券化的尝试和探索，但操作过程复杂，且面临严格限制。日本通产省在1992年颁布了《特债法》（Special Claims Law），对资产证券化有诸多限制，例如，发行人仅限于少数取得通产省执照的特殊目的公司与信托银行，基础资产仅限于租赁债权、消费性分期付款债权和信用卡债权等。 东南亚金融危机爆发后，为了解决银行面临的不良贷款率上升以及流动性短缺等问题，日本加快了资产证券化发展的步伐。日本政府于1998年出台了《特殊目的公司法》，大幅放宽可供证券化的基础资产种类。2000年5月，日本修订《特殊目的公司法》，并更名为《资产流动化法》，进一步放松了资产证券化相关管制。《特殊目的公司法》是日本资产证券化实践的基本法，为日本资产证券化的发展创造了良好的条件，促使日本资产证券化市场的规模迅速扩大。 不同于欧美市场，日本资产证券化的发展先从资产支持证券（ABS）开始，之后是以公司债券和贷款为基础资产的担保债务凭证（CDO），直到2002年，住房抵押贷款支持证券（MBS）才成为日本资产证券化市场中最主要的产品。根据日本证券交易商协会（Japan Securities Dealers Association，JSDA）的数据统计，截至2015年3月，日本资产证券化市场的规模为17.07万亿日元（约为0.14万亿美元[1]）。美国证券业和金融市场协会（Securities Industry and Financial Markets Association，SIFMA）的数据显示，2015年第一季度，美国资产证券化市场的规模为10万亿美元，欧洲资产证券化市场的规模为1.37万亿欧元（约为1.55万亿美元[2]），由此可见，日本资产证券化市场的规模要显著小于美国和欧洲。从2004年至2014年的发行规模来看（见图5-1），在全球金融危机爆发前几年，日本资产证券化产品的发行规模迅速攀升，但金融危机后，证券化产品的发行规模显著下降。 从基础资产来看，日本的资产证券化产品大致可以分为MBS、CDO和ABS三类。截至2015年3月，日本MBS（包括住房抵押贷款支持证券RMBS和商业地产抵押贷款支持证券CMBS）的余额为14.96万亿日元，占日本证券化余额的88%，其中RMBS为14.55万亿日元，占MBS余额的比重为97%。ABS（基础资产包括租赁、消费贷款、购物信贷、应收款和商业账单等）的规模为1.83万亿日元，CDO的规模仅为0.28万亿日元。从发行规模来看，RMBS一直占据着主导地位，特别是在2008年全球金融危机之后，其他种类证券化产品的发行规模显著下降（见图5-1）。 图5-1 日本资产证券化产品年度发行规模 图5-2 日本资产证券化年度发行规模 从证券化产品的最终形态来看，日本资产支持证券主要包括债券和信托收益权两类，信托收益权主要由信托银行发行。截至2015年3月，日本债券类证券化资产的余额为12.51万亿日元，信托收益权类证券化资产的余额为4.18万亿日元。如图5-2上图所示，从历年发行规模来看，全球金融危机前夕，信托收益权类的发行规模要大于债券类，但从2007年起，信托收益权类证券化资产的发行规模出现断崖式萎缩。两类证券化产品形态体现了日本两种不同的资产证券化模式，即SPV模式和信托银行模式。前者为基本的资产证券化模式，由发起人将基础资产出售给SPV，SPV再经过信用增级，并将基础资产证券化，出售给投资者。后者为日本特殊的资产证券化模式，在此模式中，SPV仅扮演辅助角色，投资者所购买的最终产品也体现为信托收益权（赵旭，2010）。 从证券化产品的支付方式来看，日本的资产支持证券以过手证券[3]为主，到期一次性支付和分期支付所占比例较低（见图5-2下图）。这主要是因为日本最主要的资产支持证券发行人住房援助机构（Japan H