全球历次房地产大泡沫：催生、疯狂、崩溃及启示.pdfVIP

全球历次房地产大泡沫：催生、疯狂、崩溃及启示 任泽平 文：任泽平团队 特别鸣谢：白学松 山东大学鲍江山对数据整理有贡献 导读 房地产是周期之母，十次危机九次地产。我们提出“ 房地产长期看人 口、中期看土地、短期看金融” 的分析框架，根据国际经验，过度金融化 是风险之源，人地挂钩和金融稳定是治本之策，频繁加息或金融过度收紧 可能刺破泡沫。本文研究了全球历次房地产大泡沫的催生、疯狂、轰然崩 溃及启示， 包括1923-1926 年美国佛罗里达州房地产泡沫与大萧条、 1986-199 1年日本房地产泡沫与失去的二十年、1992-1993年中国海南 房地产泡沫、199 1-1997年东南亚房地产泡沫与亚洲金融风暴、2001- 2008 年美国房地产泡沫与次贷危机。往事并不如烟， 岁月变迁人性不 变。 摘要 纵观全球历史上五次重大的房地产泡沫事件，我们可以得出以下九大 启示： 一、房地产是周期之母。从对经济增长的带动看，无论在发展中国 家，还是在发达国家，房地产业在宏观经济中都起到了至关重要的作用。 每次经济繁荣多与房地产带动的消费投资有关，而每次经济大萧条则多与 房地产泡沫破裂有关，比如199 1年前后的日本、1998年前后的东南亚、 2008年前后的美国。从财富效应看，在典型国家，房地产市值一般是年 度GDP的2-3倍，是可变价格财富总量的50% ，这是股市、债市、商品市 场、收藏品市场等其他资产市场远远不能比拟的。以日本为例，1990年 日本全部房地产市值是美国的5倍，是全球股市总市值的2倍，仅东京都的 地价就相当于美国全国的土地价格。以中国为例，20 18年房地产投资占 全社会固定资产投资的四分之一，房地产相关投资占近一半，全国房地产 市值约321万亿元，是当年GDP的3.6倍，占股债房市值的71% 。 二、十次危机九次地产。由于房地产是周期之母，对经济增长和财富 效应有巨大的影响，而且又是典型的高杠杆部门，因此全球历史上大的经 济危机多与房地产有关，比如，1929年大萧条跟房地产泡沫破裂及随后 的银行业危机有关，199 1年日本房地产崩盘后陷入失落的二十年，1998 年东南亚房地产泡沫破裂后多数经济体落入中等收入陷阱，2008年美国 次贷危机至今全球仍未走出阴影。反观美国1987年股市异常波动、中国 20 15年股市异常波动，对经济的影响则要小很多。 三、历次房地产泡沫的形成在一开始都有经济增长、城镇化、居民 收 入等基本面支撑。商品房需求包括居住需求和投机需求，居住需求主 要跟 城镇化、居民收入、人口结构等有关，它反映了商品房的商品属性， 投机 需求主要跟货币投放和低利率有关，它反映了商品房的金融属性。 大多数 房地产泡沫一开始都有基本面支撑，比如1923-1925年美国佛罗 里达州房 地产泡沫一开始跟美国经济的一战景气和旅游兴盛有关，1986-1991年日 本房地产泡沫一开始跟日本经济成功转型和长期繁荣有关，1991-1996年 东南亚房地产泡沫一开始跟“亚洲经济奇迹”和快速城镇化有关。 四、虽然时代和国别不同，但历次房地产泡沫走向疯狂则无一例外受 到流动性过剩和低利率的刺激。由于房地产是典型的高杠杆部门 （无论需 求端的居民抵押贷还是供给端的房企开发贷），因此房市对流动性和利率 极其敏感，流动性过剩和低利率将大大增加房地产的投机需求和金融属 性，并脱离居民收入、城镇化等基本面。1985年日本签订“广场协议”后为 了避免日元升值对国内经济的负面影响而持续大幅降息，1991-1996年东 南亚经济体在金融自由化下国际资本大幅流入，2000年美国网络泡沫破 裂以后为了刺激经济持续大幅降息。中国2008年以来有三波房地产周期 回升，2009 、20 12、20 14 -20 16 ，除了经济中高速增长、快速城镇化等 基本面支撑外，每次都跟货币超发和低利率有关，20 14 -20 16年这波尤为 明显。 五、政府支持、金融自由化、