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刘煜辉：金融去杠杆的底线在哪个地方？我告诉你们真相是 没有底线 本文源自刘煜辉于第十四届上海衍生品市场论坛发言 整理刘煜辉，天风证券首席经济学家、中国社会科学院教授 以下为文字实录： 大家上午好，很荣幸能够参加本论坛。没做什么准备， 最近不太好说，负能量比较多。来到上海几天，我觉得好像 大家都在关心一个问题，就是我们这一轮金融做减法，金融 去杠杆的底线在哪个地方，这个问题很难说，我所了解到的 信息包括我自己的想法，可能这一轮金融做减法我们没有设 底线，我们没有底线但是有原则，原则就是什么呢？叫文火 慢炖，简单讲就是一个都不能跑，紧拉着你的手，大家共担 风险，不能要所有的风险都倒在一个人身上， 都让政府来救， 那这个底就守不住。 我们看到官方的文件还是那句话，叫牢牢守住系统性风险的 底线，其实这句话背后的内涵我个人感知在过去一年中，已 经发生了翻天覆地的变化。以前我们守住不发生系统性风险 的底线，我们的定位是什么？是严防死守，哪个地方冒一个 火星子，就派一个消防队员过去，背着沙袋把火苗压下去， 问题没有解决。去年 12 月底中央经济工作会议我们习主席 最后的定位，就感觉到它的内涵发生了深刻的变化，中国经 济问题的风险现在就集中在金融领域，我们一定要下决心清 除几个重点的金融风险的隐患，这就是今天决策层的定位。 所以叫金融做减法，或者叫割肉的事实，实际上已经摆在面 前。我们需要做的是怎么把这样一个割肉的剃刀的效果转化 为慢刀子割肉，转化为钝刀的策略。然后让所有的参与者都 共担这次风险的洗礼，我们才能最终守住不发生系统性风险 的底线。 其实钝刀子割肉，我个人觉得是比剃刀要难做 一百倍的一个工作，它需要动脑子，需要策略。毛主席讲最 好的政治是什么？最好的政治是把自己的人搞的多多的，把 敌人的人搞的少少的。我们今天做这个慢刀子割肉的工作， 何尝不是如此，得动脑子。当这个市场已经是围城心态的时 候，你要想法设法把这个城里的人心留住，魂留住，得想办 法把城外人的心搞的痒痒的，要保留住农村对城市美好生活 的那么一点梦想。这样才能够实现慢刀子割肉，文火慢炖的 过程，难就难在把控和掌控人心。 比如说我们今天可能，简单讲我们今天大家看到意见最 大的好像是股票市场，其实股票市场在中国的大金融市场中 间沧海一粟，我看今天最大的问题是我们整个金融市场的主 体，我们的信用市场它的灵魂已经出窍了。但是股票市场因 为特殊的历史，民粹意见交汇的市场，各市场集中的不满都 倾泻在股票市场所出现的问题身上。我个人觉得股票市场的 工作并不是特别难做， 一定要把握住我们这个大 A 股的灵魂， 这个市场的灵魂、 基因是什么， 你不能把它的灵魂给弄丢了， 灵魂是什么？就是整合、并购和重组，这一直以来是我们大 A 股估值存在的，能够立起来的灵魂所在，你要把它的灵魂 弄丢了以后，孤魂野鬼就会四处飘荡，就会乱投胎，最后投 出来一个漂亮的脸。你把传统的部分估值都打起来融资，这 个市场一定会走到一局死棋，一定会走不下去。 再一个 确定性的，非常明确的可持续的金融信用周期翻越拐点造成 的利率上升通道中，所谓的价值武林，将面临越来越大的解 体的压力。我们讲时间价值，看到今天的概念股或者中国的 主题股，中国过去的投资模式正在承受剃刀凌迟的痛苦的时 候，其实时间价值，也就是我们讲的机会成本正为价值股的 解体在准备一把剃刀，准备一把钝刀，这是一把钝刀。可能 扯的比较远了一点，还要把它拉回来，我今天主要想讲的事 情就是提醒所有的投资人关注一个什么事，就是我刚才讲的 这轮中国实际上我们整个金融市场，金融投资面临一个金融 信用周期翻越拐点的过程，这是我们无论是决策者还是金融 市场的交易者，可能第一次面对一个有真正意义的信用紧缩 的周期的开启。而且这轮信用紧缩周期，存在非常强的确定 性和可持续性，这是历史上任何一个时期都无法比拟的。至 少从三个角度，可以明确感觉到这轮信用收缩的确定性和可 持续性。 第一，金融监管。我觉得前段整个市场包括市场的任职都出 现了一定的偏差，大家都集中在打听到底要到什么程度，到 什么内容，集中多长的一个，很短的时间让大家全部清盘。 负债