开立医疗-市场前景及投资研究报告-超声和内镜双轮驱动，业绩拐点.pdfVIP

公司研究 证券研究 报告 医疗器械 2021 年11 月02 日 开立医疗 （300633 ）深度研究报告 推荐（首次） 目标价：36 元 超声和内镜双轮驱动，业绩拐点可期 当前价：29.27 元  研发驱动的国产超声和内窥镜领先企业。开立成立于2002 年，是国内较早研 华创证券研究所 发并全面掌握彩超设备及探头核心技术的企业，2004 年推出国产首款便携彩 超，2006 年率先实现超声探头生产国产化，彩超探头技术国内领先。2012 年 切入内镜领域，推出国产首款高清内镜，目前光电复合染色技术和聚谱成像技 术可与主流三大日企的电子染色技术媲美。同时公司在国产空白的超声内镜和 血管内超声领域实现突破。公司在超声和内镜的不断突破源于公司的高研发投 入，2019-2021Q1-3 年公司研发费用率20.3% 、20.4%和20.4% ，在全球共有七 大研发中心。  多因素叠加，开立未能延续上市初期出色表现，历经三年阵痛期。1、超声采 购的周期性影响企业业绩稳定性；2 、公司超声业务渠道力和产品力有待进一 步加强，招标事件使得军委业务暂停三年；3、公司收购内镜耗材公司威尔逊， 威尔逊业绩承诺未完成，公司计提商誉减值拖累业绩；4 、疫情下台超和内镜 采购需求减少。受到以上因素影响，公司未能延续上市初期的出色表现，历经 三年阵痛期。  超声受益进口替代，内镜持续放量，产品梯度日渐强大。1 ）国内超声市场保 公司基本数据 持稳健增长，进口替代空间广阔。公司超声产品管线从中低端走向中高端，产 总股本(万股) 40,192 品具备较为明显的技术领先性和较强的性价比优势，有望加速进口替代。国内 已上市流通股(万股) 40,001 内镜市场需求持续释放，政策鼓励采购国产。2 ）公司内镜技术性能国内领先， 总市值(亿元) 117.64 与进口差距不断缩小，且公司大规模扩建内镜销售团队，内镜业务有望持续高 流通市值(亿元) 117.08 速增长。3 ）另外，公司利用在超声和内镜领域的技术优势，布局超声内镜和 资产负债率(%) 26.9 血管内超声两大国产空白市场。目前公司已获得环阵、凸阵超声内镜CE 证书 每股净资产(元) 7.8 和环阵超声内镜NMPA 证书，预计国内凸阵超声内镜注册证将于明年获批； 12 个月内最高/最低价 41.4/20.06 公司推出的血管内超声50MHzIVUS 临床反馈效果好，预计明年在国内获批。  国内销售改革初见成效，海外产品注册和销售加速。2019 年公司开始营销改 市场表现对比图(近12 个月) 革，主要有：1 ）转变营销方式，通过真正有效的经销商、渠道商推动销售。2 ） 2020-11-02～2021-11-01 执行新组织架构，超声产线和内镜产线专项负责三、二级医院，新组建综合产 61% 线专项负责基层医疗和非公医疗。营销改革已初见成效，核心渠道代理商带来 34% 的收入持续增长，营销网络覆盖到各级医疗机构，三级医院市场