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PAGE PAGE 20 金融发展与企业融资约束研究 摘要：本文以我国A 股上市企业2005—2014 年期间507个样本企业为研究样本，利用Charles and Joshua（2010）基于Lamont et al.（2001）构造的KZ指数和SA指数对企业融资约束进行衡量。在KZ指数与SA指数中，我们又加入了金融发展这个变量，通过实证，对我国金融发展与企业融资约束进行研究。我们通过研究发现：用KZ指数来衡量企业融资约束的有效性存在诸多疑问，基于企业规模和年龄这两个因素的简单指数SA可能会在很多情况下成为一个合理的财务约束衡量；我国的上市企业普遍存在融资约束问题；金融发展能有效缓解企业融资约束。 关键词：融资约束金融发展 KZ指数 SA指数 A Study of Financial Development and Enterprise Fanancial Constraints Abstract: We collect detailed qualitative information from CSMAR Solution of A-share listed companies from 2005 to 2014 .We measure financial constraints by KZ index and SA index which created by Charles and Joshua (2010) referenced from Lamont et al. (2001).We also add the variable of financial development into the SA index and the KZ index. Then we do the empirical research about?the relationship between financial development and financial constraints.The?study found: there are serious doubt about the effectiveness of KZ index as a measure of financial constraints.And we find that SA index which consisted of age and size may be a particularly useful predictor of financial constraints. There are ubiquitous problems of financial constraints in Chinas listed companies.Financial development also can effectively relieve enterprise financial constraints. Keywords: financial constraints, financial development, SA index, KZ index 一、 引言 （一） 研究背景 Modigliani（1958) 提出的MM 理论认为，在完美的资本市场中，企业的融资决策和投资之间没有关系。但是，现实的资本市场并不完美。由于信息不对称的存在，企业容易产生道德风险和逆向选择，这会使得企业的外部融资成本增加。若是高于内部现金流融资的成本时，企业面临融资约束。King and levine （1993）收集了77个国家的数据，利用4个经济增长指标和4个金融发展指标，从宏观经济层面通过实证分析进行研究。结果发现，金融发展能够促进经济增长，金融发展与物质资本、资本积累率和实际人均GDP增长率等一些经济增长指标有显著的正相关关系。但Rajan and Zingales（1998）则对这种方法的有效性提出了怀疑。他们认为可以从微观层面研究金融发展对经济增长的单相促进作用。它们研究了金融发展对行业增长的影响，结果发现，在金融发展水平高的国家，那些倾向于外部融资的企业有较好的发展，这说明金融发展为这些倾向于外部融资的企业带来的融资、投资机会，降低交易成本，提高资源配置效率，促进了企业成长。而在金融发展水平较低的国家，企业时融资受到限制，没有优质的融资渠道，企业受到融资约束。Demirguekunt and Maksimovic (2002)的研究发现，发达的金融发展水平使投资者能更全面地了解企业融资决策的信息，企业更容易获得外部资金。李斌和江伟( 2006) 研究发现，金融发展促进企业成长，扩张了企业规模，减轻了融资约束。Pang and Wu（2009）发现，在金融