【房地产】房地产行业信用研究之一：区分房企信用的七道判断题_市场营销策划_2021年地产行业市场研报.docx

S1010510120047 张全国 地产分析师 S1010517050001 李金哲 地产分析师 服务品牌，融资成本，销售回款和扩张意愿六个维度设定七个问题，并以特定的顺序向不同企业提出这七个问题（详细流程见正文图表），则有能力将企业分为不同的八个类别。 ▍我们将企业分为八个不同的类别，即供给侧改革的剩者，疑问重重的奔跑者， 轻重分离的挑战者，新时代的领航者，可能爆雷的企业，急需处置资产的企业， 能力不匹配背景的企业，和正在安全着陆的失意企业八类。我们认为，权益投资者应该重点看好 A 类和 D 类的企业，而固收的投资人显然应该规避 E 类，警惕 F 类和 G 类的企业。 ▍风险提示：本方法只能适合规模以上，可以准入债券市场的企业。且这一方面必须配合传统的杠杆率定量分析，资产质量分析等办法。 八类企业列表 类别 总结 类别详解 此类企业通过组织创新，流程管控，制造能力显著超越同行， S1010520090001 A 类 供给侧改革的剩者 信用也在第一梯队。这类企业是供给侧改革的最终赢家，并在 开发业务赛道能持续扩大市占率和盈利。 B 类 疑问重重的奔跑者 这类企业可能在用增量掩盖存量问题，其土储质量可能不及预期，但这种状态很难长久。 这类企业目前资金成本不能继续扩张持有物业，但在历史上也 联系人：李宗儒 C 类 轻重分离的挑战者 D 类 未来的领航者 积累了高质量的运营品牌。公司崛起的最大希望在于轻资产外拓。这类公司发展新业务是底层受限的，但品牌形成的过程毕竟代表公司具备一定历史积累，信用状况不会特别糟糕。 这类公司往往聚焦一二线核心区域，尤其是限价区域，故而努 力不足以推动盈利能力见底，但资金成本的确允许其持有资产。这类公司发展新业务更加从容，信用不成问题，且可能具备广 阔发展前景。 E 类 潜在的雷区 公司盈利能力下降，再融资难度大，销售去化又不顺利，未来 可能爆雷。 这类公司可能被迫转让项目，或降价去化。本类和 E 类的区别 F 类 急需处置资产区 G 类 能力不匹配背景的扩张者 H 类 正在安全着陆的失意者资料来源：中信证券研究部 往往在于，本区公司还有历史的积累，但公司若不积极应对，F 类公司可能转为 E 类。 这类公司往往是经营效率低，扩张意愿强的国企，或大集团下的小公司。这类公司长期发展前景黯淡，且可能是隐性雷区， 债权人可能因为其股东背景背书而信任这类公司，但实际上这类公司可能爆发黑天鹅事件。 这类公司往往已经认识到自身问题，并采取保守的经营态度。这种态度或许是为下一轮周期积蓄能量，又或者是想彻底退出行业。这类公司虽然股价表现会一般，但信用风险可能不大。 区分房企信用的七道判断题 区分房企信用的七道判断题 房地产行业信用研究之一｜2021.4.2 中信证券研究部 核心观点 本报告透过针对房地产企业的七个问题，将房地产企业划分为八个不同的类别。 我们认为，每一个类别的房地产企业，有不同的投资价值，也有不同的信用状 况。 陈聪 首席基地产业分析师 ▍房地产行业正处于供给侧改革的历史关口，权益的投资者需要找到可持续的盈利 模式，固收的投资人则需要更准确识别企业爆雷的可能性。我们需要对诊断地产公司的信用提出自身的看法。 ▍我们提出七个判断题，并描绘了提问的路线图。我们在盈利能力，投拓隐患， 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 房地产行业信用研究之一｜ 房地产行业信用研究之一｜2021.4.2 目录 为什么要重新诊断房地产企业 1 诊断流程图和八大企业类别 1 诊断流程问题汇总 2 问题一：盈利能力诊断 2 问题二：投拓隐患诊断 3 问题三：进一步确认投拓隐患 3 问题四：服务能力诊断 3 问题五：融资成本问题 3 问题六：销售回款问题 3 问题七：拿地意愿问题 4 八类企业的基本定义路径 4 风险提示 5 插图目录 图 1：七个判断题分辨不同的地产企业 2 表格目录 表 1：地产企业信用诊断的八个类别 1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 房地产行业信用研究之一 房地产行业信用研究之一｜2021.4.2 请务必阅读正文之后的免责条款部分 PAGE 1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 PAGE 1 ▍ 为什么要重新诊断房地产企业 房地产行业正在处于供给侧改革的历史关口。对权益投资者来说，如何在低估值环境中识别可持续的盈利模式至关重要。对固定收益投资者来说，更需要精准识别企业信用的高低。当然，地产债的配置资金，要远远超过地产股的配置资金。 根据销售回款，净负债率等资产负债结构和经营指标判断行业，是重要的。不过我们也试图结合信用研究和投资价值的研究，用七道判断题来将房地产企业划分为 8 个类别。 这 8 个类别的企业，投资价值不同，信用也不同。 ▍ 诊断