供应链、能源价格和贸易豁免对中观行业的影响.docxVIP

2022 年 3 月行情回顾：A 股已在底部区域 3 月 A 股走出“V 字型”，整体呈下行趋势。从我们跟踪的主要指数表现来看，截至 3 月 31 日，上证综指大幅收跌，本月跌幅为 6.07，创业板指大幅收跌，月内累计下跌 7.7，万得全 A 本月录得 7.52下跌幅度。结构上，整体市场结构呈弱势，创业板回撤幅度更高。风格上，大小盘集体下跌，上证 50 在主要指数中跌幅最小，A 股仍处于底部区域。 图1：2022 年 3 月 A 股市场主要指数涨跌幅 图2：2022 年 3 月创业板相对上证综指走势 资料来源：Wind、整理。 资料来源：Wind、整理。 从行业表现来看，3 月份 31 个申万一级行业指数涨少跌多。本月共 11 个行业收 跌 10以上，另有 15 个行业跌幅介于 1-10之间，仅有 5 个行业上涨。具体来看， 截至 3 月 31 日收盘，煤炭与房地产行业领涨，分别上涨 10.8与 9.5，农林牧渔、综合与医药生物行业本月也录得正值。其余板块表现低迷，电子行业表现垫底，本月下跌 15.0。 图3：2022 年 3 月申万一级行业月涨跌幅（） 资料来源：Wind、整理。 中观关键词：供应链、能源价格和贸易豁免 年初 1-2 月工业企业利润的“杠铃”分布 今年 1-2 月工业企业利润数据公布后，如果用去年两年复合同比和今年的当月同比直接对比，很容易得出利润断崖下跌的结论。虽然今年没有基数扰动可以实现宏观数据与基本面环境的“形神合一”，但年初的数据衔接问题依然会有认知困扰。这里我们更推荐采取去年观测金融数据的分位数法，看各行业年初利润增速处在过去五年同期（其中 2021 年用两年复合）的什么位置。这样来看，整个工业企业产业链的利润结构呈现“杠铃型”，即上游、下游的利润处在历史同期偏高位置，而中游多个行业则位于历史同期平均基准线以下。 图4：今年 1-2 月工业企业利润增速和历史同期的比较 资料来源：万得，整理 我们梳理了对中观行业景气产生影响的几个脉络：全球供应瓶颈、原油价格飙升以及关税豁免重启。三个角度都是海外输入性的因素，我们在今年资产配置、行业比较上都无法忽视的环节。若我们对三个因素的重要度予以排序，全球供应瓶颈（★★★）能源价格走高（★★★）贸易豁免重启（★★）。 全球供应瓶颈问题居高不下： ★★★ 首先是供应瓶颈问题，全球供应链在 2022 年初有所缓解，但是下降的幅度非常缓慢，亚洲经济体迎来了疫情后的第二轮小高峰。全球的供应瓶颈略有下降是越来越多经济体从疫情中恢复、步入开工行列的结果。从分项指标来看，英国积压货物、亚洲货物出境、韩国交付时间、英国/欧盟/东亚地区交付时间都有所好转。供应瓶颈的“居高不下”有两方面原因，之前是奥密克戎对国际贸易物理封锁的“天灾”，现在又加上俄乌冲突的“人祸”。全球价值链的重构对各个经济体的权益市场外溢性是未来中长期需要关注的要点。国内供应瓶颈问题迎来新冠疫情后的第二轮小高峰，一方面受到海外的溢出效应，另一方面也有开年国内部分地区疫情的反复有关。 图5：全球供应瓶颈迎来疫情后第二轮小高峰 资料来源：万得，整理 图6：欧元区供应瓶颈对 CPI 通胀率的影响 图7：美国供应瓶颈对 CPI 通胀率的影响 资料来源：万得，FED，整理。 资料来源：万得，FED，整理。 中观层面看，供应瓶颈对上市公司造成影响主要在中下游的盈利方面。我们对比 2002年以来历次影响全球供给端的重大事件，这轮新冠疫情导致的全球上市企业对供应瓶颈问题的担忧，比“非典+日本海啸+贸易摩擦”加起来还要高。 图8：供应链风险引发上市公司财报和电话会中重点关注 资料来源: 万得，整理；注：数据来源于对全球企业年度电话会中“供应链”问题的词频统计。 根据美联储对全球企业发布业绩时电话会的词语检测，新冠疫情以来，上市公司在发布业绩时会透漏对供应问题的担忧。2020-2021 年间，供应链→产能→芯片→船舶和集装箱四个关键词依次出现，四类行业中半导体 2020 年对运输、产能和供应链的担忧最深，2021 年前三个季度中，下游的汽车、电子和其他产业在运输、供应链、芯片上的担忧逐步超过了中游半导体行业。 图9：文本研究法下，美国各行业上市公司面临的供应瓶颈问题汇总 资料来源:FED，整理；注：数值越低表示该行业对某领域供应瓶颈的负面情绪越高。 2021 年市场对海外通胀的关注点都在 CPI 上，实际上美国的 PPI 也创下了新高，这里少不了供应瓶颈的推波助澜。去年 10 月美国全部工业品 PPI 同比一度达到 13.50%，经过上游材料对下游成本传导，今年的前两个月最终需求 PPI 同比到进一步走高至 10.1%。其中，半导体依赖性行业的价格上涨空间，相较于没有半导体依赖的行业至少要高 4 个百分点。美联储给出了供应瓶颈对制