4月流动性展望，流动性缺口可能触发降准.docxVIP

回顾 3 月，国内外重要事件和数据引发了债市的波动，国内宏观和高频数据、经济和金融等数据说明经济复苏尚不全面，海外地缘冲突和美债利率上行逐步从情绪影响转向中长期经济影响上，10 年期国债收益率整体围绕 2.80%的中枢波动。3 月央行并未降准降息，但资金面整体平稳偏松，仅仅月末跨月资金利率明显冲高。那么进入 4 月，货币宽松窗口期是否结束？是否仍然存在降准的概率呢？ 图 1：近期银行间质押式回购加权利率（%） 图 2：近期 10 年期国债到期收益率（%） 3.40003.2000 3.4000 3.2000 3.0000 2.8000 2.6000 2.4000 4.00003.00002.0000 4.0000 3.0000 2.0000 1.0000 ▍ 流动性缺口观测 政府债券：地方债净融资增加 参考历史国债发行情况和部分省市公布的地方债发行计划，预计 4 月政府债整体净融 资约 4000 亿元，较 3 月压力有所降低。 国债方面，近期单只国债发行金额有所增加，但受制于 4 月到期规模较大，当月净融 资额可能在 550-600 亿元左右。截至 3 月 30 日，第二季度国债发行计划尚未发布，因此 我们参考一季度国债发行情况以及往年平均水平进行预测。假设 4 月同今年 1-3 月情况一致，1、2、3、5、7、10、30 年期限国债各发行一只，同时贴现式国债发行 6 只，假设非长期限记账式国债发行量在 500-700 亿元，30 年期长期限国债发行量为 200 亿元，贴现 国债平均 350 亿元发行量，我们预计 4 月国债总发行额在 6300 亿元左右。考虑到 5724 亿元的国债总偿还量，预计净融资额为 550-600 亿元。对比 2019-2021 年的 4 月净融资 额均值 800 亿元，今年 4 月国债净融资额有望小幅下滑，但依然高于 2021 年 4 月水平。 图 3：各月份国债净融资情况（亿元） 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000  1月 2月  3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 Wind，（统计日期截至 3 月 30 日，下同） 地方债方面，地方政府债回归前置模式快速发行，参考目前公布的地方债发行计划，预计 4 月地方债净融资将达到 4000 亿元。根据《关于 2021 年中央和地方预算执行情况 与 2022 年中央和地方预算草案的报告》，2022 年地方政府债新增限额 4.37 万亿元，其中专项债新增额度维持不变，一般债新增额度略有收缩。今年以来，地方政府债回归前置模式快速发行，财政部已提前下达 17800 亿元新增限额，前三个月累计发行规模已超提前批次额度的 60%。对比往年，今年一般债发行进度基本追平 2020 年，而专项债发行节进度已经超过 2019 年，成为近 4 年节奏最快的一年。截至 3 月 29 日，江苏、山东、云南等多 地已经发布了 2022 年 4 月以及二季度的地方债发行计划，根据计划，4 月发行地方专项 债和一般债合计约 1750 亿元，考虑到目前大部分地方政府，尤其是部分发行大省如安徽 等未公布，统计数据并不全面，因此预计最终地方债净融资可能达到 4000 亿元。 图 4：地方政府一般债券累积发行规模占全年额度比例（%） 图 5：地方政府专项债券累积发行规模占全年额度比例（%） 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 1月2月3月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 2019 2020 2021 2022  100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00  2019 2020 2021 2022 新增一新增专再融资再融资新增一 新增专项 再融资 再融资省/市 新增一 新增专 再融资 再融资 新增一 新增专项 再融资 再融资 省/市 般债 项债 一般债 专项债 般债 债 一般债 专项债 山西 0.00 0.00 0.00 0.00 10.26 109.86 24.06 8.70 大连 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 30.76 22.08 吉林 50.00 0.00 0.00 0.00 50.00 50.00 68.00 0.00 4 月 一季度合计 4 月 一季度合计 浙江 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 170.10 128.60 宁波 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 52.75