国信证券-腾讯控股-0700.HK-消极因素仍在消化，料基本面22H2好转，未来可期.pdf

证券研究报告 | 2022年04月18日 腾讯控股 （00700.HK） 买入 消极因素仍在消化，料基本面22H2好转，未来可期  公司研究 ·海外公司快评  互联网 ·互联网Ⅱ  投资评级：买入（维持评级） 证券分析师： 谢琦 021xieqi2@ 执证编码：S0980520080008 事项： 腾讯控股将于2022年5月18 日发布2022年一季度业绩报告。 国信互联网观点：1）收入增速下行，成本、费率上行，当前处于腾讯业绩低谷期，承压已在预期内：2021Q1 高基数+核心主业逆风因素尚在消化，预计收入同比增速为3.8%，为近几个季度最低水平；但降本增效尚 未体现在毛利率及费用率方面，致利润率继续承压，预计Non-IFRS下归母净利润同比减少17.5%，净利润 率为19.5%，环比提升2pct；2）压力最大 “春节档”，料国内游戏收入同比增速为1%，表现平稳体现商 业模式的韧性：我们预计2022Q1腾讯游戏收入增速为5%，其中国内游戏同比增速为1%，在2021Q1超高 基数的背景下，2022Q1腾讯经历了 “未成年人保护法”实施以及版号暂停新游较少的双重压力，我们预计 国内游戏表现平稳，体现了其产品的独特性及商业模式的韧性；3）料2022年业绩表现逐季向好，版号重 启提振信心，继续维持 “买入”评级：当前股价对应2022年调整后净利润为23x，低于近5年历史中枢 30%。我们预计2022年腾讯业绩增速 “前低后高”，降本增效将逐步体现在业绩中，叠加游戏版号重启提 振市场信心，腾讯后续有望取得良好表现。考虑到疫情可能影响广告及金融科技业务收入，略调低盈利预 测，预计2022-2024年调整后净利润分别为1264/1593/1907亿人民币，下调幅度分别为1.6%/2.8%/3.2%， 维持目标价525-588港币，继续维持 “买入”评级。 评论：  整体：预计1Q22收入增速3.8%，Non-IFRS下归母净利润同比减少17.5% 1Q22，我们预计腾讯实现营收1405亿元，同比增长3.8%。收入增速放缓，主要由于：①未成年人防沉迷 机制导致国内游戏收入承压；②海外游戏去年同期高基数效应+supercell递延规则调整，增速较2021Q4 有望放缓；③网络广告仍然持续受宏观需求疲弱影响而收入下滑，部分综艺节目排播调整影响媒体广告收 入；④云业务重新定位，更加追求高质量的增长，因此收入增速将放缓。同事，金融科技业务低基数效应 消失，料本季度增速放缓。 我们预计腾讯实现Non-IFRS下归母净利润为273亿元，同比减少17.5%。我们预计公司Non-IFRS下归母 净利率会下降至19.5%，同比降低5pct，环比提升2pct。归母净利率同比降低，主要由于雇员福利开支、 内容成本及无形资产摊销具有一定刚性，在收入增速下滑时不会同等比例减少，以及联营公司也各自加大 投入 （影响分占联营和合营公司损益）；环比有所提升，则因公司开展降本增效举措，去年四季度较多一 次性投入在本季度减少。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 1 证券研究报告 表1：2022Q1腾讯主要财务指标前瞻 （亿元） 国信预测 1Q21 4Q21 1Q22 YoY QoQ 增值服务 724 719 741 2.3% 3.1% -网络游戏 436 428 457