啤酒行业复苏在望，场景多元.docxVIP

投资建议 尽管啤酒终端消费 2022 年 4 月因疫情受损，但根据海内外市场研究及草根调研，我们判断 1）旺季复苏弹性大，2）高端化趋势不变。基于对经济复苏、区域调研、产品结构的研判，我们的推荐顺序依次为：华润啤酒（港股）、青岛啤酒、重庆啤酒，以上标的维持“增持”评级。给予目标价 58 港币、113.7 元、168 元，对应 2023 年 PE32X、38X、45X。 近期反馈：5 月出货明显改善，终端动销区域分化 渠道补库推动出货量改善，库存保持健康水平：根据草根调研及测算，我们预计青啤、华润、重啤在内主要啤酒品牌 5 月销量均实现持平至正 增长，较 4 月出货量的放缓下滑出现明显好转，主要得益于渠道补库的 推动。截至 5 月底，主要市场经销商库存及终端库存均保持良性 20 天 以内，整体渠道库存保持 1 个多月。 次高端增速环比改善，各品牌商采取积极措施：根据草根调研反馈，青啤、华润、重啤次高及以上产品 5 月出货量均环比改善，青啤纯生、重 啤乌苏表现更优，预计 5 月核心市场均取得双位数增长，分别得益于纯生新品营销活动、和乌苏经销商网络扩张。各家啤酒品牌商均针对线下渠道受损致使次高端产品增速放缓的局面采取了积极应对，包括 1）拓展非即饮渠道；2）增加次高端在非即饮的铺货率；3）增加旺季促销活动计划。根据公司交流，华润、重啤、青啤 2022 年次高端销量目标仍保持不变。 端午复苏程度区域分化，南方市场整体好于北方：端午期间各地动销端环比迎显著改善，多地反馈如下： 重庆、四川、贵北：餐饮渠道啤酒消费量同比已实现正增长。 江苏：餐饮场景改善明显，宴席逐渐恢复，消费回补明显，高端渠道运行节奏平稳。 湖南：端午环比改善明显，目前人员流动略低于去年同期。 安徽：5 月中下旬朋友聚饮、商务宴请和宴席加速恢复，除了部分区域大规模聚饮受限以外基本恢复正常。 华北：北方市场端午重要性低于春节与中秋，端午期间保持平稳动销， 除部分管控、封控区域外，聚饮、宴席等场景基本不受影响；整体恢复程度为同期 8 成以上。 河南：端午动销随着人员跨区流动恢复后环比改善明显，近期批发市场出货量加大，端午前后受益送礼刚性需求上升。 山东：截至 5 月底，餐饮终端啤酒消费平均同比 85 成以上，娱乐渠 道仍在缓慢恢复当中。 东北：至端午节，东北餐饮渠道，剔除暂停营业的门店，同比恢复约 8 成。 上海解封一周，户外酒吧开始营业，解封次日客流量便开始恢复。 表 1：啤酒行业核心标的更新 青岛啤酒 华润啤酒 重庆啤酒 销量 渠道库存  我们预计 5 月销量中高单位数，1- 5 月低单位数下滑。 分区域，核心市场山东、陕西 5 月分别实现高个位数、低单位数增 长，河北、辽宁 5 月双位数增长。 5 月下旬渠道补库，我们预计核心 市场经销商渠道库存 20 多天，终 端库存有所增加，整体库存水平 1个半月左右。  我们预计 5 月销量持平~正增长，较 月显著改善，1-5 月预计销量下滑低个位数。分区域，辽宁因受疫情影响较为严重，5 月仍下滑中高个位 数；其他红区市场于 5 月销量均转正增长。 我们预计经销商渠道库存、终端库存仍保持良性水平 20 天以内。整体库 存 1 个半月以内。 我们预计 5 月出口口径下销量预 计持平~正增长，环比 4 月销量增 速有所恢复；物流口径下 5 月增速或低双位数增长。分区域来 看，重庆（及周边）、四川、贵州北部、湖南因受疫情影响程度较 低 1-5 月均实现高单位数-双位数正增长。 截至端午节，我们预计主要市场经销商渠道库存、终端库存分别保持在 15 天左右。 终端动销  截至 5 月底，山东餐饮终端啤酒消 费平均同比恢复 85 成以上，娱乐渠道仍在缓慢恢复当中。东北、华北区域，餐饮渠道预计同比 8 成左右。端午节环比均改善。 月底-端午节，多地动销呈现恢复态势，剔除暂停营业的门店，东三省餐饮渠道啤酒销量预计恢复到去年同期 8 成左右。其他红区市场餐饮渠道 啤酒销量预计恢复 95 成以上-正增长。  5 月-端午节，红区市场（重庆、四川、贵北）餐饮渠道啤酒消费量同比已实现正增长。 次高端及升级  我们预计 5 月山东省内经典、1903同比高增预计双位数；渠道补库起到积极作用  我们预计公司次高端及以上 1-5 月表现远好于行业。由于年初开门红表现优异，1-5 月次高端以上销量依然实现双位数增长。根据公司交流，2022年全年次高端以上增长目标仍保持不变。 乌苏 5 月增长已明显好转，主要 得益于 5 月新网点加速扩张。同时公司或将积极调整乌苏非即饮渠道占比、618 促销活动、以及加速大城市计划推进。预计 1H22 乌苏仍将双位数增长。根据公司交流，2022 年乌苏全年销量目标仍保持不变。 我们预计 22 年 5 月新