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企业怎样做到投资适度 一、相关理论及分析 传统意义上,投资过度是指企业在投资项目的净现值小于零的情况下, 仍然实行投资的一种现象。投资不足则是指在投资项目的净现值大于 或等于零的情况下,企业却放弃投资的一种现象。从经济学的角度,关 于投资过度和投资不足的研究能够划分为以下几类： (一)信息不对称 作出投资决策的关键问题是要有充分的信息。准确的投资决策依赖于 信息的掌握和处理水平,这就需要投资决策人有通畅的信息渠道和极高 的处理信息水平。不过,企业的所有者和经营者在获得、传输、处理与 投资决策相关的信息时会产生偏差,有时甚至会出现误解。 Myers(1984)认为,因为借款人和贷款人之间存有信息不对称和逆向选 择问题,致使外部融资成本高于内部融资成本 ,这就会产生“融资约束” 问题,出现公司对较高收益的投资项目无法融资,还有可能出现使股东 主动放弃对债权人来说有利的投资项目,这些都会导致企业发生投资不 足。 Narayanan(1988)认为,因为信息不对称,市场无法准确通过投资项目 的NPV 将企业按质量的好坏完全分离,只能以平均价值对所有企业的投 资项目的NPV 估价,所以形成的市场均衡是包含很多不同的以平均价值 估价的发行股票的混合均衡。这样项目的NPV 较低的企业能够从发行 被高估的股票中获利,从而补充NPV 小于零的项目所造成的损失。所以 企业将会接受一些NPV 小于零的投资项目,因而发生投资过度现象。 Stiglitz 和Weiss(1981)分析认为,因为信息的不对称,银行无法准确 地把握投资项目的风险。为了减少不良贷款的损失,实行信贷配给成为 银行最优的政策。在信贷配给中银行需要更多地考虑企业的偿债水平。 从理论上讲,企业资本数量越多,银行越容易保证自己的权益。因为银 行对于企业资产质量情况并不是很清楚,所以银行更多的是根据企业的 名义资产量实行信贷配给。所以规模越大的企业获得贷款越容易,融资 成本越低。另外,各个地方政府为了地方财政收入或政绩,会特别扶持 规模大的“明星”企业,企业规模越大,越容易得到政府的青睐,在融资 时获得政府的协助。在企业“做大”好处多多的时候,他们会饥不择食 地找资金、上项目,大肆地兼并收购以扩大规模,出现投资过度。 因为委托人和代理人的目标不完全相同,当两者的利益发生冲突时,代 理人有违背委托人利益而独立实现自身利益的倾向。信息不对称造成 的监督成本的存有,也为代理人实现自身利益创造了条件。 Jensen(1986)认为,当公司拥有较多的自由现金流量时,公司的经理人 就会不顾股东的利益,为构建自己的“帝国大厦”,产生将这部分现金 投资于公司规模扩大的新项目上的动机,以满足获取公司规模扩大所带 来的各种金钱和非金钱收益的欲望,导致投资过度。根据这个理论,治 理投资过度,主要途径就是增强负债融资的比例,因为伴随负债比例的 提升而带来的破产威胁,能够阻止经理人采取减少价值的投资。另外, 负债的使用以及负债比例的提升将有利于减少公司的自由现金流量,抑 制经理人因企业自由现金流量过多而实行有利于自己的过度投资行为。 (三)有限理性 企业的经理人和股票市场上的投资者不可能是完全理性的。企业的投 资决策会受到经理人和投资者双重非理性的影响。 在对经理人的非理性研究中,Roll(1986)认为,企业的投资收购活动很 多是源于经理人的过度自信。当经理人考虑投资收购时,对于投资项目 分析的准确性过度自信,这将可能会导致过多的投资收购活动。在投资 者非理性的研究中,Stein(1996)认为,当投资者过度悲观时,股价被低 估。因为企业为投资项目融资的成本将会过高,将不得不放弃一些有吸 引力的投资项目,此时出现投资不足。但当投资者对一些投资项目过度 乐观时,如果经理人员认为这是信息不对称的结果,想当然地认为投资 者知道更多的信息,那么经理人就可能将投资者过于乐观的情绪误认为 是有客观基础的乐观,从而投资于一些具有负NPV 的项目,出现投资过 度。 二、问题的提出 在学者们对投资过度和投资不足的研究中,无论是从信息不对称、委 托代理理论还是从经理人和投资者的有限理性出发,都很少结合企业的 生命周期实行分析。不过,企业处在不同的生命周期阶段,其投资特点、 现金流量、管理模式也不同,导致的投资扭曲方向自然不同。所以,针 对不同阶段的投资过度和投资不足,采取的措施是否也应有所偏重? 另外,对投资过度和投资不足依靠项目的净现值来界定。一般情况下, 净现值法用于投资项目采纳与否的决策中。在只有一个投资项目的情 况下,如果该项