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2022年中国巨石发展现状及复盘分析 1. 中国巨石：保持全球玻纤工业的领导者 1.1 战略清晰，布局深远 中国巨石股份有限公司，成立于 1993 年，聚焦玻璃纤维及制品的生产销售，是全球玻纤 龙头。生产方面，国内已设立浙江桐乡、江西九江、四川成都等三处主要生产基地；国外在埃 及苏伊士、美国南卡进行产能布局，2021 年末共计已经建成 20 条以上的玻璃纤维大型池窑拉 丝生产线，具备年产玻纤纱产能 200 万吨+。产品方面，公司提供 100 多个大类近 1000 个规 格品种的玻纤产品，主要包括无碱玻璃纤维无捻粗纱、短切原丝、短切毡、方格布、电子布等 玻纤产品。销售方面，公司销售网络布局全球市场，已经在欧洲、美洲、非洲、中东、东南亚 等地区设立 14 家国际销售中心，与下游客户建立了稳定的合作关系。 1.2 实控人为中国建材，股权结构稳定 公司控股股东及实际控制人为中国建材集团，持股比例达 26.97%。第二大股东振石控股 集团有限公司持股 15.59%。公司参股控股多家公司，其中全资子公司包括巨石集团、北新科技 等。巨石集团是全球玻纤行业领先的制造商，总资产超 300 亿元，员工数达 10000 余人，北新 科技是集实业投资、建材贸易、物流仓储一体化的多元企业。 1.3 穿越牛熊，制造业投资回报典范 2021 年公司营收与归母净利大幅增长，盈利能力显著提高。2017-2021 年营收从 86.52 亿增至 197.07 亿元，期间 CAGR 为 22.85%，其中，2021 年营收同比增长 68.92%；2017- 2021 年归母净利从 21.5 亿增至 60.28 亿元，期间 CAGR 为 29.40%，其中，2021 年归母净利大幅增长 149.51%。2021 年毛利率、净利率相对 2019、2020 年显著提高，分别达到 45.31% 和 31.15%。同时，公司规模效应不断凸显，费用率逐年下降，期间费用率从 2017 年的 16.87% 降至 2021 年的 12.76%（2020 年开始运费调至营业成本有一定影响）。 图：2017-2021 年公司营收及增速 公司 ROE 表现优异，杠杆率维持在合理水平。公司 ROA 与 ROE 水平近年来都较为稳定， 2021 年分别达到 15.24%、30.15%，资产回报能力优。资产负债率维持在合理水平，2017- 2021 年平均值约 50%，2021 年为 46.33%。 营收主要由玻纤及制品构成，产品毛利率相对稳定。2017-2021 年玻纤及制品收入从84.27 亿元增至 178.45 亿元，期间 CAGR 为 20.63%，收入占比维持在 90%以上。随着价格大 幅走高，2021 年玻纤及制品毛利率达到 49.87%。 长期保持高研发投入，产品结构升级有保障。公司长期以来保持较高的研发费用投入， 2017-2021 年研发费用/收入保持在 2.7-2.9%的较高水平。2021 年研发费用大幅增长 61.63% 达到 5.52 亿元，玻璃配方研发取得新进展。E9 超高模量玻纤实现池窑化量产，模量超过 100Gpa，成为全球玻纤行业模量最高的配方，E7、E8 及新型电子纱配方实现生产高效稳定， 性能得到行业权威客户全面认证并推广。 技术团队建设行业领先，2021 年公司技术人员达到 1792 人，占总人数比例 13.45%。 2020 年为 1766 人，占比 15.07%，2020 年同期山东玻纤（163 人、占比 5.5%），长海股份 （228 人、占比 10.7%），中材科技（1734 人、10.07%）。 2. 中国巨石深度复盘，见证盈利能力跃迁 2.1 单价波动周期复盘 供需关系决定玻纤价格波动的周期性： 供给端的周期波动：玻纤停窑成本高，需连续生产，具有供给刚性特点。池窑设计年 限通常为 8-10 年，但实际冷修情况受市场盈利能力影响，盈利能力好时老线有动力推 迟冷修节奏，盈利能力持续向下时企业冷修意愿强。 需求端的“东边不亮西边亮”：玻纤下游应用领域广，建筑建材使用占比稳定，风电、 热塑、电子三驾马车相继发力，成长性强同时具备差异，需求结构变化弱化行业周期 属性。 2.1.1 2014-2015 年：风电“抢装潮”拉动需求 价格变化：以全国缠绕直接纱 2400tex 均价为例，阶段性峰值 5629 元/吨出现在 2015 年 5-6 月，同比涨幅为 15%，较 2013 年末低点上涨 19.8%。 股价表现：2014.1.1-2015.5.1（本轮价格高点），中国巨石股价涨幅为 237%，长海股份 区间涨幅为 96%；中国巨石股价阶段性高点出现在 2015.6.17，股价与商品价格表现基本同步， 2014.1.1-2015.6.17 股价涨跌幅为 34