物业服务行业2020年投资策略：三大维度12量化指标，光大物业选股框架模型.docxVIP

投资聚焦研究背景 近年来，政策面市场化推进，物业服务行业在价格管制和资质管理方面取 得突破；需求侧居民消费结构升级，家庭服务性消费提升；物业服务行业背景 发生深刻转变。2018年以来，物业服务企业密集上市（已有20家成功在 A/H上市，多家处于上市进程中），资本市场热度提升。物业服务行业在资本 市场的崛越，是房地产进入存量时代的一大标志与亮点，也是房企拓展产业链, 发挥品牌和知名度优势的突破口。当前物业服务板块处于高增速与高估值阶段, 我们认为板块的热度和增速仍将持续较长一段时间。 我们的创新之处：三大维度十二项量化选股体系. 我们认为物业服务行业在资本市场热度提升的根本原因，在于政策和需 求均出现重大变革，并催生供给侧进化。首先物业板块分拆上市代表着定位的 变化，物业服务摆脱房地产的附庸地位，从本钱中心转向利润中心；其次为了 满足居民不断提升的服务消费，增值服务空间广阔；最后，行业进化表达出四 大边际趋势：运营平台化、运行科技化、管理全业态化和份额集中化。 行业当前的高估值主要来自业绩高增速的支撑。展望后续，从规模来看， 得益于销售阶段已锁定的合约面积，及短期内竣工复苏小周期的支持，主流上 市物业公司的规模（在管面积）增速确定性较强；从利润率来看，受益于本钱 端压力缓解和收入端物业费提价，以及深耕增值服务，主流企业的利润率有望 保持高位；综合来看，主流上市物业公司的利润增速有较明确的支撑。 随着行业内上市公司数量提升，我们尝试建立系统化分析框架和估值体 系。从三大维度（资源禀赋、业务经营、业务拓展）、二大业务板块（基础 服务和增值服务）出发，通过十二项关键量化指标来筛选优质投资标的。 图1:三维度十二量化指标分析框架 资料来源：光大证券研究所投资观点 通过量化指标体系，综合考虑规模、利润率、成长性和附加值，我们推 荐碧桂园（新盘占比突出、毛利率高）、雅生活（大盘优势、业主增值服务 亮点）、新城悦（合约覆盖度高、扩张潜力大）、永升生活服务（综合能力 均衡）和绿城服务（增值服务旗帜选手）。 长信基金 行业市场空间大，集中度持续提升，龙头优势明显 随着居民服务消费意识提升，以及我国老龄化程度的加深，物业服务行 业市场空间巨大。据中指院预计，到2020年物业服务行业在管面积将到达 235亿平米，如保守按百强企业2018年平均物业费4.22元/平/月来计算， 那么年市场容量接近1.2万亿。 当前行业集中度较低，按照2018年末在管面积计算，TOP3企业的市 占率约为3.5%, TOP10市占率约为11.4%, TOP100市占率约为38.9%, 行业格局仍处于高度分散阶段，集中度有望继续提升。 行业的高成长性，低集中度，以及广阔的市场空间，使得目前头部企业 的成长天花板依然遥远。 图24:我国物业服务行业市场空间图25:龙头市占率仍处于极低水平资料来源：中指院预测、光大证券研究所；单位：十亿平米 资料来源：中指院预测、光大证券研究所；单位：十亿平米 资料来源：中指院预测、光大证券研究所；单位：十亿平米■彩生活■保利物业 资料来源：中指院预测、光大证券研究所；单位：十亿平米 碧桂园服务 绿城服务 中海物业 雅生活服务 其他 资料来源：中国指数研究院、光大证券研究所；截止2018年底随着物业服务企业上市数量迅速提升，主流企业竞争优势进一步显现。 上市融资目的显示，前两大用途分为收并购扩大业务范围和 资料来源：中国指数研究院、光大证券研究所；截止2018年底 我们认为，主流房企拥有较高的品牌知名度和美誉度，在管面积规模较 大、客户基础扎实、资本实力雄厚，除了能通过规模效应做大基础服务，也 能为培育高毛利率的增值服务的提供土壤。数据显示，头部企业如碧桂园服 务、永升、新城悦、绿城等，增值服务占营收比重显著高于AH上市企业及 百强企业平均水平。 图27:头部企业增值服务占营收比重更高鑫苑服务 住兆业春 南都物业 事氢家 要正SB薨KW服务 新城悦服务 奥园健康 水升生活服务 彩生活 绿城服务资料来源：Wind、 图27:头部企业增值服务占营收比重更高 鑫苑服务 住兆业春 南都物业 事氢家 要正 SB 薨KW服务 新城悦服务 奥园健康 水升生活服务 彩生活 绿城服务 资料来源：Wind、光大证券研究所；单位：亿港元 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% O 资料来源：Wind、光大证券研究所；2018年投J攵据 从百强企业分层表现来看，随着企业层级由高向低，净利润增速和净利 率均呈下降趋势。2015-2018年，TOP10和TOP100的市场份额分别上升 3.7pc和10.4pc,行业集中度呈上升趋势。 图29: TOP10和TOP100市场份额图28: 2018年不同规模层级市场表现?净利润均值（万元）（左轴