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股权激励对企业非效率投资影响的文献综述 　　摘要在现代企业制度中，委托代理关系所导致的企业所有权与控制权的分离问题，已成为现代企业的本质特征。委托代理问题所带来的逆向选择与道德风险会影响投资决策与公司绩效，成为企业非效率投资的根本原因。为了解决我国企业长期存在的非效率投资问题，证监会于2005年公布推行股权激励计划，理论上股权激励计划能使股东与管理者之间形成利益趋同效应，有效解决代理冲突问题，进而缓解企业非效率投资问题，本文通过股权激励与非效率投资的相关文献整理，希望能促进对二者之间影响的深入研究。 　　关键词股权激励；投资不足；投资过度 　　1关于非效率投资的文献综述 　　1.1非效率投资的概念 　　在经济生活中，非效率是指资本市场上各项经济资源所处的一种低效不合理的配置状态。由于研究对象和目的的不同，对“非效率投资”的定义也不尽相同，比较典型的研究是从资本存量和财务管理两大角度来进行定义。 　　从资本存量角度，认为企业实际投资水平偏离最优资本存量即为非效率投资。“最优资本存量”的概念由jorgenson（1963）首次提出，指的是企业利润最大时点时的资本存量。morgado和pindado（2003）在其基础上进一步定义非效率投资，指出企业实际投资水平高于最优投资水平为投资过度，反之即为投资不足。从财务管理的角度，认为当企业财务管理的价值最大化时企业投资效率也达到最高，表现为在进行投资决策时接受净现值（npv）大于或等于0的项目，拒绝npv小于0的项目，然而，在实践中上述准则往往會因各种因素影响不能实现，导致非效率投资。richardson（2006）指出决策者在投资决策过程中违背净现值大于或等于零的投资准则，做出无法促进企业发展的投资决策，导致“非效率投资”的现象。 　　1.2非效率投资的度量模型 　　目前对非效率投资的度量模型中具有代表性意义的主要有三种：fazzari，hubbard和petersen（1988）投资-现金流敏感性模型（简称fhp模型）、vogt（1994）现金流与投资机会交乘项判别模型和richardson（2006）残差度量模型。 　　投资-现金敏感性（fhp）模型通过衡量固定资产的投资与其自由现金流的敏感性来表示企业面临的融资约束程度，进而衡量企业拥有大量自由现金流时的投资行为。此模型虽被学术界广泛使用，但不能直接测量投资效率。 　　现金流与投资机会交乘项判别（vogt）模型以投资机会（tobin’sq）、现金流及交互项来检验投资现金敏感性，能检验企业的非效率投资类型，但无法进一步检测企业非效率投资的严重程度。 　　残差度量（richardson）模型通过构建一个最优投资模型，以模型的残差来判断非效率投资类型，当模型残差项大于0时，为过度投资；当残差小于0时，则为投资不足，残差的数值能够直接表示非效率投资的程度。该模型弥补了上述两个模型无法具体量化非效率投资程度的不足，适用性更强，因此本文也是采用richardson模型来度量非效率投资。 　　2关于股权激励的文献综述 　　2.1股权激励的概念 　　我国证监会于2005年1月5日公布《上市公司股权激励实施办法（试行）》，对上市公司推广包括股票期权、限制性股票在内的股权激励计划做了详细的实施细则规定，标志着我国股权激励制度在法律层面真正得到了认可，也意味着我国的股权激励计划将对高管发挥真正的制约与激励效应。根据《管理办法》第3条规定：股权激励是指“上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励”，在此严格的定义下，真正的股权激励是指2006年以后根据《管理办法》实施的包括股票期权、限制性股票、股票增值权在内的股权激励计划。 　　2.2股权激励的实施效果 　　股东和管理层之间的委托代理问题，使得股权激励制度作为激励与约束机制应势而生，那么股权激励作为股东与管理层的一项薪酬契约，其是否能起到约束管理者、改善公司治理从而提高企业价值，国内外学者对此进行了大量研究。 　　部分学者认为股权激励制度能够造成利益趋同效应，从而产生正向效应。jensen和meckling（1976）最早提出“利益趋同假说”，该假说认为股东授予管理者一定比例的股份，能使高管的个人收益与公司股东的收益相一致，从而提高高管的风险承担能力以增加公司价值。此外，还进一步指出股权激励计划是解决委托代理问题的有效手段，能在客观上降低因信息不对称导致的代理成本。也有部分学者认为股权激励会对企业产生负向效应。stulz（1988）指出，随着企业高管持股比例不断增加，其对企业的控制力也就越强，意味着高管有更大的权利为谋取私利，提高