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北新建材研究报告 石膏板：成本领先+高市占带来高定价权，高端化提升盈利能力 行业需求：国内总量需求有韧性，海外亦可提供增量空间 复盘海外：美国和日本石膏板需求见顶回落后进入有韧性的恢复阶段。美国石膏板出货量在1993-2006、2007-2010、2011-2021年分别经历上行、下行、回升阶段。总的看，美国房地产行业受益于2009年全球经济危机后的恢复，石膏板需求目前处在平稳恢复过程中。日本石膏板需求在1997年见顶后回落，目前需求量保持在较为稳定的平台上。 横向对标：中国石膏板市场需求相比于世界平均水平，仍存在较大差距，人均销量和应用领域仍有发展潜力。2021年中国人均石膏板使用量为2.3平米/人，相较于美国8平米/人、加拿大7平米/人、欧洲约5-7平米/人存在较大上升空间。同时，受消费者居住习惯、认知偏差等因素的影响，石膏板下游需求中工装占比约70%，而空间更为广阔的家装领域仅占比30%，且在家装领域主要用在吊顶，隔墙应用占比较小。未来中国石膏板从工装向家装领域推广、从吊顶装饰向隔墙装饰应用推广的趋势将进一步提升市场需求。 图片上传中...... 改造翻新：住宅、公用建筑（包括商务办公楼等）二次装修周期8-12年、6-8年，2000-2020年地产行业大发展时期的新建建筑将迎来更新换代。石膏板是理想的绿色建材之一，符合“双碳”政策。石膏板质地轻、质量优良，同等厚度石膏板隔墙重量仅为砖墙1/15，达到抗震保温隔热效果。更重要的是，石膏板具备造价低施工工期短等优势。总之，石膏板在二次装修中受到施工方和业主青睐。 新建住宅：根据国家统计局数据，2021年新增城镇常住人口1205万，按照城镇人均30平方米住宅需求计算，2021年新增住宅需求为3.62亿平方米。根据住建部数据，2016-2020年间，中国装配式建筑新开工面积占新建建筑面积从5%上升至20.5%，2020年已达到6.3亿平方米。“十四五”期间中国将大力发展装配式建筑，明确装配式建筑占新建建筑的比例达到30%。保障性租赁住房将成为装配式建筑新载体，隔墙中石膏板渗透率将进一步提升。若我们假设每平米装配式建筑对应4平米石膏板需求，则装配式建筑渗透率提升10pct将拉动石膏板新增需求约12亿平。 50亿平产能目标稳步推进，海外市场贡献增量空间。截至2021年底，中国石膏板行业年产能和销量约49亿平米和35.1亿平米，公司石膏板年产能和销量约33.58亿平米和23.78亿平米，公司市占率68%，继续保持在国内第一名。公司计划将石膏板总产能提升至50亿平。国内市场上，目前公司市占已达到68%，我们对比了美国、日本等石膏板市场后发现，石膏板由于原料的资源属性较重且经济运距较短等原因，呈现出市场天然向龙头集中的竞争格局，其中日本吉野石膏的市占率达到80%，对标日本市场，我们认为北新在国内市场占有率有进一步提升的空间。海外市场方面，美国石膏板诉讼赔偿事项接近尾声，虽影响了公司在海外的投资布局进程，但公司不断提高产品质量，总结海外市场经验后，近几年海外投资进程正在逐步加快。2021年公司海外销售收入占比不足1%，公司在国际市场份额提升空间大。截至2021年末，北新建材全球布局已完成东非最大的1500万平方米的石膏板生产基地坦桑尼亚基地竣工投产，北非埃及基地、中亚乌兹别克斯坦基地、东南亚泰国基地、东欧生产基地布局已经完成选址陆续开工建设。 图片上传中...... 成本领先：科学布点+绑定石膏资源+护面纸自给+技术进步+规模领先 公司具备持续领先的成本优势，有望支撑公司实现长期增长。2021年公司石膏板生产成本3.57元/平，原材料、燃料动力、人工和其他分别为2.15、0.89、0.23、0.30元/平，占比分别为60.17%、24.84%、6.46%和8.53%，相较于2014-20年结构基本稳定。公司成本优势来自：?1）选址科学+独占石膏资源：领先的全国化布局生产基地+厂区毗邻原料脱硫石膏；2）护面纸自给；3）低能耗：技术创新带来单耗下降和效率提升；4）规模领先摊薄成本费用，提升对上游的议价权。 早期前瞻抢占工业副产石膏资源和下游重点市场布点。脱硫石膏属于工业副产品，价格比天然石膏价格便宜，数量大导致大量存储困难，因价格较低，采购距离一般控制在100公里以内。而石膏板具备质重、价轻、易破损的特点，因此运输费用对成本和损耗影响程度高，经济运输半径在300-500公里左右。早期公司率先在全国围绕火电厂建设产能，开展工业副产脱硫石膏资源合作，并迅速在市场最优地区布点，以降低公司生产和运输成本，并提升经济覆盖范围和市场份额。截至2021年末，公司拥有覆盖全国的74个石膏板生产基地。 护面纸自给率接近60%，产线盈利稳定、内部收益率高。由于护面纸行业集中度较高，中小石膏板企业从大型护面纸厂商采购