创业板上市公司超募资金使用与业绩评价研究.docxVIP

? ? 创业板上市公司超募资金使用与业绩评价研究 ? ? 王增民 【摘 要】 文章以2009年第一批在创业板上市的28家上市公司为研究对象，对超募比率以及超募资金投向与公司IPO后四年业绩之间的关系进行研究，结果显示，超募资金的多少以及投向与公司经营业绩不存在显著相关性。在对结果进行分析的基础上，从财务管理的视角提出遏制超募资金以及对超募资金进行监管的政策建议。 【Key】 创业板； 超募资金； 业绩评价 ：F272.5 ：A ：1004-5937（2014）15-0047-05 一、引言 2014年1月，暂停一年零两个月的新股发行重新启动，对于期盼已久的拟上市公司来说，可谓久旱逢甘霖，而对于广大投资者来说，连绵下跌的深沪股票指数体现了他们对重启新股发行的恐惧与不安，对于持有创业板上市公司的投资者来说更是如此。在过去的四年里，拿着大量超募资金的创业板上市公司是否为企业创造了超额的价值，给投资者带来相应的回报，这是投资者最为关注的问题。 2009年10月，中国的“纳斯达克”——深圳创业板正式成立，创业板的推出，满足了中小型科技企业、创新企业的直接融资需求。根据Wind数据库统计，截至2012年12月31日，三年来创业板共有355家企业上市，这355家企业原计划募集资金873亿元，实际募集资金2 310.39亿元，超计划募集资金达到了1 427.39亿元，超募比例达到160%以上，从融资的角度来看，创业板的功能无疑得到了充分的发挥。但这些宝贵的资金是否得到了充分利用，尤其是大量超募资金的使用是否为企业创造了应有的价值，需要有相关数据进行检验。本文采用实证分析方法对这一问题进行分析，以验证超募资金使用效果，为投资者以及相关部门进行决策提供一种新的思路。 二、文献回顾 本文主要探讨超募资金使用与企业业绩相关性问题。国外证券市场超募现象并不严重，且关于募集资金使用的研究主要是如何防范经理人过度投资和随意使用自由现金流问题（Stulz，1990），对于募集资金使用与企业业绩相关性问题几乎未有涉及，故相关文献很少。国内关于超募现象的文章也不多，主要集中于对证券制度设计的质疑以及改进。关于募集资金使用对业绩变动的影响，徐沛（2004）认为大部分上市公司业绩增长与股权融资关系不大，所投资项目并不能对企业的经营业绩增长产生贡献；陈美玉（2007）研究认为上市公司募集资金正常投向的比率与上市公司的经营业绩存在显著正相关关系，募集资金变更投向与公司经营业绩之间存在显著负相关关系；万艳（2009）对江西省上市公司募集资金使用效率研究后认为，江西省上市公司募资后经营业绩呈下降趋势，原因是上市公司可能存在募集资金动机不纯的嫌疑；无独有偶，刘志军（2010）对甘肃省上市公司募集资金使用效率研究后认为，募集资金的获得虽带来了公司资产规模的扩张，但募资后公司的经营业绩却持续大幅下滑，上市公司未能有效利用其从股票市场所募集来的资金提升公司的业绩，即上市公司募资使用效率偏低。 三、研究假设 本文将超募资金的使用分为主业投资、补充流动资金（含偿还债务）和闲置资金（暂未使用）三类。用于主业投资包括自建固定资产、无形资产以及购买与主业相关公司的股权或新设相关公司等。 超募资金对企业价值的影响主要体现在经营业绩和股价上。我国证券市场尤其是创业板市场由于开设时间短，存在定价偏高、人为操纵等问题，还不是一个有效的市场，所以本文仅讨论超募资金使用对企业经营业绩的影响。 本文所选取的业绩指标是息税前利润（EBIT），原因是创业板公司通过高价发行筹集了大量的资金，这些资金所产生的利息对创业板公司的业绩指标如利润总额、净利润、净资产收益率等有很大扰动，甚至影响分析的结果，而息税前利润则不受利息变动的 影响。 假设1：超募比例与企业业绩正相关。 超募比例一般与发行股票时股票市场的供需状况、行业估值以及投资者对企业发展前景的良好预期等有关，超募资金虽然是超出企业投资规划的“计划外”资金，但证券监管部门对这部分资金的使用有严格规定，上市公司对于超募资金也有详细的规划、明确的盈利前景等，因而正常情况下超募比例越高，企业的业绩增长也应该更好。 假设2：超募资金投资于主业比例与业绩正相关。 根据企业超募资金使用计划以及投资可行性报告，所投资项目包括产业链一体化整合以及发展与现有业务相关业务，这些项目普遍具有财务收益率高、风险较低和回收期短等特点。因此，在正常情况下，超募资金按企业的使用计划投资于主业有利于公司业务的发展以及盈利能力的提高。 假设3：超募资金用于补充流动资金及归还贷款，与业绩不相关。 因28家公司中仅有2家存在使用超募资金归还贷款现象，且占比低于超募资金总额的15%，故将超募资金归还贷款合并入超募资金补充流动资金项目。 用于补充流动资金以及归还贷款均能减少企业的利息支出，提高