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2023年复锐医疗科技研究报告 深耕医美能量类上游赛道 核心观点： 全球医美能量源器械龙头。公司成立于2013年，2017年港股上市，控股股东为复星医药，持股比例超过70%；公司通过收购Alma切入医美上 游市场，是全球医美能量源项目龙头厂家，19年以来通过投资合作等方式布局医美注射剂、牙科、个人护理等业务，持续扩大医美版图。22年 公司收入/归母净利润分别为3.5亿美元/0.4亿美元，同增分别为20.5%/28.5%，14-22年复合增速分别为17.0%/27.0%，收入业绩稳健增长。 医美能量类产品及渠道双驱动，维持龙头地位。公司子公司Alma旗下拥有Soprano（主打冰点脱毛）、Harmony（多适应症应用平台，旗舰产 品为黑金超光子）、Accent（主打抗衰塑形，代表产品为热拉提2.0）三大核心产品系列，产品自推出以来持续更新迭代满足消费者需求，同时 不断推出新品抢占市场，其他产品包括产后修复设备FemiLift、Legato II，抽脂及脂肪移植设备LipoLife等。根据Medical Insight数据，21年 全球医美能量设备出厂端市场规模预计为45亿美元，公司份额保持领先（以21年医美能量源收入计算份额为5.8%）。Alma拥有拥有51项注册 专利及12项目专利申请，在精准控制及提升舒服体验等方面颇有造诣，为产品迭代奠定基础。18年以来公司加大直营渠道建设，截止22年直营 渠道占比提升至66%，未来中国直营化发展将驱动内生增长。 多款注射产品+家用美容仪布局，打造第二增长曲线：1）子公司复锐天津获得肉毒毒素产品RT002中国区美容领域适应症的销售权，该产品国 内获上市申请受理，预计24年上市，是市场上唯一一款长效（6-9个月）肉毒毒素，且可常温储存，有望成为大单品；2）子公司Alma获得 Profhilo玻尿酸中国香港、以色列、印度销售权，目前正在国内临床试验，预计24年上市，该产品为高浓度（64mg/2mg）无交联剂HA，可促 进胶原蛋白和弹性纤维蛋白再生，22年收入仅9.2百万美元，未来有望加速成长；3）子公司复锐天津通过投资天津星魅（股权占比7.4%）、天 津星丝奕（10.4%）方式布局溶脂针JS001、丝素蛋白面部埋线/创面敷料产品，不断丰富产品矩阵；4）22年3月推出家用美容仪器品牌LMNT， 目前已在中国、意大利市场销售，抢占国内百亿市场红利，今年有望美国市场上市。 一、复锐医疗科技：全球领先医美能量源厂家 1.1、深耕医美能量类上游赛道，产品矩阵丰富，业务布局全球领域 复锐医疗科技成立于2013年，集团总部设立于以色列，主要从事医学美容及牙科设备、家用设备、注射填充及药妆品研发、设计、制造、销售 及营销，主要销售市场包括欧洲、北美、亚太、拉丁美洲、非洲及中东等，营销网络覆盖全球约90个国家及地区。公司能量源医美产品销售为 第一大收入，2022年为3.1亿美元，占比为86.6%，注射填充类及牙科实现收入分别为9.2百万美元、18.6百万美元，占比较低。 1.1、收购Alma进入医美能量源赛道，19年以来加大注射类、牙科及数字服务、个人护理等业务发展 公司发展历程可分为两大阶段：1）2013年-2018年，聚焦全球医美能量源业务发展，公司2013年成立，当年收购全球Alma95.2%股份，切入 医美赛道，2016年完成对Alma剩余股权收购，17年上市以来不断推进Alma全球直营化进程，推进内生增长；2）2019年至今，多元化布局， 2019年公司与IBSA合作在中国香港、以色列推出Profhilo玻尿酸，2021年公司与复星医药签订长效肉毒RT002再许可协议，2022年推出家用 美容仪品牌LMNT等，进行多元化布局，打造多维成长曲线。 1.2、14-22年收入业绩双位数稳健增长，21年以来受益于疫后复苏、牙科业务并表等因素快速增长，净利率提升至11.3% 收入业绩双位数稳健复合增长，21年以来快 速增长。公司2022年收入/归母净利润分别 为 3.5 亿美元 /0.4 亿美元 ， 同 增 分 别 为 20.5%/28.5%，14-22年复合增速分别为 17.0%/27.0%，收入业绩实现稳健增长。 2021年以来收入业绩快速增长，主要受益于： 1）疫后复苏alma带动医美业务增长70%以 上；2）21年将复星牙科整合进公司，当年 收入占比4.7%。毛利率稳步提升，净利率有所优化达双位数。 公司2022年毛利率为57.1%，实现稳步提升， 受益于直销渠道占比提升，22年毛销差为 28.9%，略微下降；公司22净利率11.3%， 近2年有所提升，主要受益于管理、研发等 费用的规模效应。 1.2、20年以来ROE受益于资产周转效率提升及净利率优化稳步提升至9.3%，拥有稳健的现金流储备 20年以来R