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波司登研究报告-“羽”众不同“登”峰造极 一、波司登：四十五年专注，中国羽绒服第一品牌 （一）历史沿革与业务：深耕行业，国产龙头 国产羽绒服龙头，唯一上市标的。1976年公司成立，以羽绒服代工业务起家，其后创立?波司登、康博等品牌，助力国家科考队登顶珠峰。2007年公司于港交所上市后开启四季化、多元化战略，2012年首家海外旗舰店落地伦敦。而后由于行业竞争加剧、战略定位失焦等因素，2013-2015年公司面临较大库存压力，业绩下滑。2016年公司启动零售数字化及品牌高端化转型，同时回归羽绒服主航道，聚焦主品牌波司登，对产品线全面调整，业绩实现反转，并在6年内保持高质量增长。同时，公司连续多年羽绒服销量全球领先，也是国产羽绒服唯一上市标的。 羽绒服收入贡献超80%，是营收及利润贡献主力。公司业务主要分为品牌羽绒服、女装、多元化服装及贴牌代工。2021年品牌羽绒服收入占比80.6%，2017-2021年收入CAGR=24.2%，旗下羽绒服品牌主要有波司登、雪中飞以及冰洁，波司登品牌羽绒服业务2021年收入贡献73.9%，毛利率66.2%，是公司核心业务。其他羽绒服品牌盈利能力稍弱，市场定位与消费人群和主品牌有一定区隔。除贴牌代工外（收入贡献11.4%），公司其他业务收入贡献均未超过10%，其中女装品牌杰西、邦宝盈利水平较高（~70%），多元化服装由于在业务调整阶段，基本不贡献利润。 （