青岛啤酒 产品战略再明确，未来两年业绩有望高增.docx

2023 年 8 2023 年 8 月 23 日 青岛啤酒 产品战略再明确， 未来两年业绩有望高增 在良好区域竞争格局+消费升级进程下，未来啤酒行业盈利水平有望继续向上。 我们 预计， 青岛啤酒在结构升级进程下，未来 3 年吨价复合增速有望接近 5%。在聚焦核 心区域的战略下，销量增速有望持续优于行业。在供给侧因素共振下，未来两年业绩 有望高增， 长期盈利水平有望持续向上。预计公司 23-25 年 EPS 为 3.41 、4.14 、4.87 元，同比+25.5%、+21.3%、+17.6%，维持买入评级。 支撑评级的要点 啤酒行业： 1 良好区域竞争格局+消费升级进程下，啤酒行业盈利水平有望继续向上。在当前的结构升级 时代下，啤酒行业量稳价增，盈利水平持续提升，竞争格局五强已定。由于运输半径对啤酒 的成本、质量影响较大，历史上啤酒厂商大多通过就地建厂生产/收购的方式来完成区域扩 张，导致啤酒的竞争格局呈现出较强的区域性特征。对比海外龙头企业的EBITDA Margin， 我国啤酒企业的盈利水平还有广阔的提升空间。 展望未来， 我们预计啤酒销量将稳定在 3500-3800 万千升/年，吨价和盈利水平将在良好区域竞争格局+消费升级进程下继续向上。 青岛啤酒： 1 结构升级进程下，未来3 年吨价复合增速有望接近 5%。公司聚焦中高端核心升级单品，近 期进一步明确了核心单品的战略规划。我们认为，全新“1+1+1+2+N”规划中的核心单品分 布于不同的价位段、主打不同渠道，兼具品牌力、产品力、渠道吸引力，打法思路清晰明确。 在经过前期大量验证的情况下， 根据不同类型区域、渠道、终端类型进行大规模、有针对性 的铺货，替换低端产品的逻辑通畅，预计未来 3 年公司吨价的复合增长率有望接近 5%。 1 战略聚焦核心区域，销量增速有望持续优于行业。公司在沿黄区域重点投入，巩固核 心市场龙头地位。沿江区域积极降本增效、积蓄动能。沿海区域依托品牌拉力、积极 布局高端市场。销售模式上分区域深度分销精准把控线下渠道。同时对固有的经销网 络“瘦身强体”，通过削减尾部低效经销商，提升核心经销商的经营质量。从近几年 来看，公司渠道管理战略执行效果显著，核心区域营收实现稳健增长，弱势区域毛利 率持续提升 (2018-2021 年) 。我们预计在即饮渠道修复+聚焦核心市场的作用下，公 司产品销量有望在三年内突破 870 万千升， 增速将持续优于行业。 1 供给侧因素共振下，未来两年业绩有望高增。新采购周期内虽然大麦价格依然处于高 位，但包材价格持续回落。根据我们的测算， 如果不考虑结构升级的影响， 今年公司 产品吨成本中的直接材料成本有望下降 2%-3%。后续随着澳麦反倾销税、反补贴税的 取消，低价大麦平替带来的吨成本下降有望从 2024 年开始在报表端有所体现。虽然公 司人效逐年提升，但对标其他企业依然还有较大的提升空间。如果假设公司人效可以 在 5 年内达到华润啤酒当前水准，那么有望在 5 年内带来 2%以上的净利率提升。综 合考虑量、价、供给侧因素的影响，我们认为公司 2023、2024 年的业绩有望高增，后 续盈利水平有望持续向上。 估值盈利预测： 1 结合近期原材料成本变化情况，我们预计公司23-25 年EPS 为3.41、4.14、4.87 元，同比+25.5%、 +21.3%、+17.6%，我们认为公司结构升级路径清晰、区域聚焦战略明确、人效提升空间较大， 盈利水平稳健向上的确定性高，当前公司A 股估值处于中间水平， 维持买入评级。 评级面临的主要风险 1 宏观经济波动、原材料成本波动、行业竞争再次加剧等。 投资摘要 年结日： 12 月 31 日 主营收入(人民币 百万) 增长率(%) EBITDA(人民币 百万) 归母净利润(人民币 百万) 增长率(%) 最新股本摊薄每股收益(人民币) 原先预测摊薄每股收益(人民币) 调整幅度(%) 市盈率(倍) 市净率(倍) EV/EBITDA(倍) 每股股息 (人民币) 股息率(%) 2021 30,167 8.7 3,879 3,155 43.3 2.31 40.2 5.5 31.1 1.1 1.1 2022 32,172 6.6 4,838 3,711 17.6 2.72 34.2 5.0 26.7 1.8 1.7 2023E 34,631 7.6 6,205 4,659 25.5 3.41 3.29 3.6 27.3 4.7 17.3 2.3 2.4 2024E 37,086 7.1 7,559 5,652 21.3 4.14 3.92 5.6 22.5 4.4 13.7 2.7 2.9 2025E 39,703 7.1 8,820 6,645 17.6 4.87 4.58 6.