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金融危机理论与模型的最新发展 一、 金融危机的模型 战后世界金融危机的频繁出现对世界经济产生了重大影响，对区域乃至世界经济金融体系的稳定提出了重大威胁，引起了许多经济学家的关注。金融危机理论至今已经发展了三代。 Krugman (1979)深受Salant和Herderson (1978)对国际商品价格的稳定计划研究的启发,提出了金融危机的早期模型。在Krugman的开创性理论框架下,许多学者从不同的方面改进、修正了这一模型,形成了所谓的第一代金融危机模型。第一代金融危机模型的产生源于墨西哥(1973～1982)和阿根廷(1978～1981)等国家所发生的金融危机。第一代金融危机模型强调外汇市场上的投机攻击与宏观经济基础变量之间的联系,较好地解释了20世纪70～80年代的金融危机,认为危机的根源在于宏观经济基础变量的恶化——过度扩张的货币与财政政策、实际汇率升值、经常项目恶化等。对政策制定者的建议是,必须保证政策间的一致性,不断强化宏观经济基础变量。 1992～1993年爆发的欧洲金融体系危机中诸多现象无法由第一代金融危机模型给予满意的解释。当金融危机发生时,部分国家拥有大量外汇储备、宏观经济政策并没有表现出与稳定的汇率政策之间的不协调。Obstf eld(1994,1996)、Sachs、Tornell和Velasco(1996)等为了解释20世纪90年代发生的欧洲货币体系危机,提出了第二代金融危机模型。第二代金融危机模型强调多重均衡和危机的自促成(self-fulfilling)性质——投机者的信念和预期最终可能导致政府捍卫或放弃固定汇率。当政府内外政策不协调时,投机者预期汇率最终会贬值,就会提前抢购外汇,结果是国内的经济状况提前恶化,政府维护汇率的成本增加,金融危机提前到来,因而预期的作用使金融危机具有自促成的性质。 由于第一、二代金融危机模型不能很好地解释以1997年亚洲金融危机为代表的许多金融危机,许多学者提出了第三代金融危机模型。到目前为止,第三代金融危机模型还不存在一个统一的分析范式,还没有一个统一的研究框架。本文对亚洲金融危机以来金融危机理论与模型的最新发展进行系统的梳理和总结,并阐述了金融危机理论与模型的最新发展对我国当前防范金融危机的启示。 二、 金融危机理论模型 亚洲金融危机表明,金融自由化、大规模的外资流入与波动、金融中介信用过度扩张、过度风险投资与资产泡沫化、金融中介资本充足率低与缺乏谨慎监管等是与金融危机相伴发生的经济现象,由此可见金融中介尤其是银行中介在金融危机的形成过程中起着重要作用。第三代金融危机理论开始跳出汇率机制、货币政策、财政政策、公共政策等宏观经济分析范围,着眼于金融中介、资产价格变化方面,强调金融中介在金融危机发生过程中的作用。 第三代金融危机模型还没有统一的研究范式,理论模型还不是很完善。但从强调的重心来看,由金融恐慌所驱动的金融危机模型、由经济基础变量所驱动的金融危机模型、强调金融系统不稳定性的金融危机模型大致代表了金融危机理论与模型的最新发展。 (一) 市场投资者预期因素 在Diamond和Dybvig (1983)的模型中,银行将存款人的存款投资于经济中的长期项目,银行这一功能实现的前提是所有存款人不会在同一时间提取存款。在正常情况下,银行的贷款得以支持长期经济投资,经济运转正常,存款人得到存款利息,经济实现好的平衡点。但当许多存款人从银行提取存款时,由于银行的流动资金有限,银行不得不将其贷款所支持的长期项目中途“下马”,这将导致银行贷款的损失,银行不能偿还所有存款人的本金和利息。从而最先提取存款的存款人损失最小,而最后提取存款的存款人损失最大。因此,如果某种原因使得存款人确信他人会提前提取存款,那么每一个存款人的理性选择是立刻从银行提取存款,结果导致所有存款者都受到较大的损失,经济实现的是一个坏的平衡点。银行挤兑是理性的且存款者的预期具有自促成性质,当所有的存款者都选择逃离时,银行挤兑和金融危机很快就会发生。 Radelet和Saches (1998)、Chang和Velasco (1998)认为多重均衡(“每个人都预期货币会贬值,进而出售通货,从而导致通货事实上的货币贬值”的均衡和“每个人都预期币值会得到维护,进而不出售通货,从而导致币值得以维护”的均衡)经济中不合意均衡(金融危机发生的均衡)发生的可能性依赖于投资者的预期。他们的思想是基于“协调失败”理论或者银行挤兑理论。由于某种原因,国外投资者预期到货币会贬值,他们就会出售通货,这就使得一国无法维护固定汇率制度,从而导致货币贬值,进而引发金融危机。他们认为亚洲金融危机中许多亚洲国家出现的资本大规模外逃现象不能由宏观经济基础变量(如财政赤字、失业率和货币供给等)的变化来解释,金融危机是由市场参与者预期的突然变化所引发的