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外汇储备适度规模的理论分析 外汇储备由一家国家（或地区）货币当局持有，以维持国际收支份额和汇率稳定。它与货币当局的黄金储备、在国际货币基金组织的头寸、特别提款权及其他债权一起，构成一国(或地区)的国际储备，但是就比例来说，外汇储备占了国际储备的90%以上，是国际储备中规模最大、增长最快、地位最重要的资产。我国的外汇储备呈现出逐年上升的态势，截至2005年6月底，我国的外汇储备已达到7 109.73亿美元。一国外汇储备作为平衡该国国际收支、稳定该国货币的汇率、维护该国资信和防范经济金融风险，其额度过低，是不合时宜的；然而，外汇储备额度过高又等于使这部分可用做投资的资产闲置，因为持有外汇储备的同时，就意味着放弃了在国内使用它所可能获得的收益。因此，外汇储备和其他很多经济变量一样，存在一个适度规模的问题。 对于外汇储备适度规模的确定有许多测算方法，比如比例分析法、回归分析法、成本收益分析法，其中成本收益分析法的主要代表人物阿格沃尔在海勒模型的基础上，建立了一个主要用来测算发展中国家适度外汇储备规模的模型，称为阿格沃尔模型。 W为国际收支逆差额 一、 阿格沃尔模型及中国金融外汇储备规模测算 虽然阿格沃尔模型逐渐成为发展中国家测算适度外汇储备规模的主要工具，但是由于各国的情况不同和经济发展水平不同，该模型不是在所有发展中国家都适用的。一方面，从阿格沃尔模型的假定来看，我国自从1994年官方汇率和外汇调剂市场汇率并轨以来，经常项目一直保持顺差，而资本项目除1998年的一次逆差外也都是顺差。另一方面，从阿格沃尔模型本身来看，它所测算得出外汇储备规模主要是用于弥补短期性国际收支逆差和满足国际贸易的，但是我国外汇储备的作用除了弥补国际收支逆差，还有作为对外偿债保证、满足外商投资的利润汇出、维持汇率稳定和满足个人的用汇需求。因此，从满足我国对外汇储备需求的角度出发，可以在阿格沃尔模型的基础上，建立测算我国外汇储备适度规模的模型如下： 其中D为外债余额，I为外商直接投资，C为外汇市场交易总额，M为国民总收入，X1为外债还本付息率，X2为外商直接投资利润汇出率，X3为干预外汇市场的外汇与外汇交易总额比率，X4为个人用汇需求所占国民总收入比率。 对各个影响因素的具体分析和说明如下： 1. ．我国的还本付息率 在我国结售汇制度下，债务人偿还外债所需外汇，需要到外汇指定银行申请购汇。由于国家外汇储备是通过银行结售汇差额的变动来增减的，因此我国外汇储备的规模要保证偿还外债本息的需要。从数量上，我国的外债余额呈逐年持续增加的态势，从结构上，短期债务的比率也在一直提高。从1994年至2000年，短期债务平均占外债余额的10%左右，但是从2001年开始，短期债务所占外债余额的比例越来越高，到2004年年底已经达到了45.63%，这无疑需要我国拥有足够的外汇储备才能达到偿还债务的保证。通过偿债率、外汇收入和外债余额可以计算出我国的还本付息率，从1998年至2004年年底，这个比率大概是在15%左右。考虑到我国外债余额的数量和结构因素，本文中将外债余额的还本付息率界定在12%～18%。 2. 济发展贡献率逐年增加 随着我国对外开放的扩大，投资环境的改善，外商直接投资增加，外资在我国经济发展中的贡献率越来越大，投资获得的回报水平也较高，其利润回流所需付汇需求也在逐渐增加。近几年，跨国公司在我国直接投资的平均利润率为13%左右。考虑到偶然的因素，这里将外商直接投资收益利润汇出率界定在10%～15%。 3. 减少干预汇率的标准 通常而言，如果一国采取固定汇率制，就需要较多的外汇储备干预外汇市场，以维持稳定的汇率政策；反之，如果一国采用完全的浮动汇率，则不需要经常干预汇率，这样所需要的外汇储备就会减少。在盯住美元的汇率制度下，一些学者认为我国干预外汇市场所用外汇与外汇交易总额的比率在10%～20%之间，现在我国开始实行以市场供求为基础、参考“一篮子货币”进行调节、有管理的浮动汇率制度。这虽然要求一定规模外汇储备以备随时干预外汇市场，维持相对稳定的汇率。但是可以比以前略有下降，因此本文将该比率界定在8%～18%之间。 4. 外汇储备的使用 其他用汇主要是指居民因出境旅游、出国留学而对外汇的需要。随着国民收入的提高和国家对居民出境旅游、留学等方面的限制进一步放宽，个人用汇的数量也在增加，所需的外汇储备也会进一步增加。这方面的需要和生活水平的提高、国民收入的增长是密切相关的。根据国际收支平衡表所显示的旅游支出，可以测算出我国近几年的旅游支出约占到国民总收入的1.2%左右，再加上出国留学的教育支出、出国探亲的支出，其他方面的用汇需求约占到国民总收入的1%～4%即可。 从以上对外汇储备的需求因素中可以看出，X1为12%～18%;X2为10%～15%;X3为8%～18%;X4为1%～4