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马科维茨证券组合理论的贡献与缺陷

Pro:1.在马科维茨的那个时代，很多投资者或证券组合管理者靠的只

是经验判断，很少定量分析。而马科维茨选择方差作为衡量风险的尺度是

一个非常好的方法.

2.马科维茨用均值和方差来确定风险和收益，使得数理统计成为研究

证券选择强有力的工具。有一套精密的客观的定量分析。半方差，下偏距，

几何谱风险测度GM

3.马科维茨认为投资者根据以往的数据和个人判断来选择所需的均值，

方差以及协方差来组合证券。他对投资风险的数量化和理论研究的深入，

为证券组合理论在这几十年间的迅速发展奠定了基础

4.另外，传统方法往往注重收益分析，对于风险的分析却很少。传统

的分析家也知道分散可以减少风险，但是分散如何减少风险，风险分散对

收益的影响，把风险降到什么程度，则缺乏精密的数据可以解释。

Con:1有人对马科维茨关于投资者是风险厌恶的假设以及方差就是衡

量风险的最有效量度等问题提出质疑。

2.在实践中，由于许多投资者不熟悉有关的数学知识，不习惯于估计

证券间的协方差，以及计算机计算均值的期望收益率不很准确等因素将导

致无效的证券资产组合。

3.对于均值相同、且方差也相同的两个组合来说，由于其偏度的不同，

其风险程度仍然大不一样。因此，基于均值－方差模型思路的现有研究则

仍有待完善。如用“均值-方差-偏度”三因素优化。

CAPM模型

假设：1．投资者是风险规避者和最大财富追求者。他们根据对证券

行为的预期－期望收益、收益的方差及收益率的相关系数行事。

2．所有投资者均可按无风险利率任意借入或贷出无风险资产，且借

入、贷出利率相同。

3.市场上不存在交易成本和税金，卖空不受限制。

4.证券的交易单位可以无限分割。所有投资者都是价格的接受者，投

资者的证券买卖活动不影响市场价格。

5.投资者对每种证券行为的预期是一致的。6.投资者的投资期限相同。

内容：当完善的资本市场达到均衡时，任何风险资产的超回报和市场证券

组合的超回报成比例关系。即有关系式：

E(ri)=Rf+βi[E(Rm)-Rf]

β是用来测量股票与市场一起变动情况下证券收益的变动程度。

b=[COV(ri,rm)]/m2；m2：市场资产组合的方差

意义：CAPM模型指出所有风险资产的预期收益率是一个单变量的线

性函数，也就是，市场证券组合中每一项资产的敏感度或称协方差－也就

是著名的系数β成为衡量证券风险的尺度。

CAPM模型不仅提供了探索风险本质的更新、更强有力的理论依据，

弥补了以往只倚重经验的探索方法，为金融学新领域的发展提供了急需的

帮助。CAPM还为金融领域其它方面提供了援助。经过实践证实，CAPM模

型不仅在理论上而且计量经济学上成为创新的领头羊。

不足:但它还不足以描述预期收益率的截面关系。人们已经确定，除

了市场因素，另两个普遍的风险因素会对普通股造成影响。一个因素是规

模效应（izeeffect)：一般来说，即使大企业调整了风险贝塔系数，小规

模的企业似乎比大企业挣得更高回报。

另一个因素是账面价值与市场价值(bookvaluetomarketvalue)的比率，

这一比率可以较好的解释公司股票收益率

有效市场假说

弱型有效市场

股价已经反映了全部能从市场交易数据中得到的信息，这些信息包括

譬如过去的股价史、交易量、空头的利益等

半强型有效市场

证券价格充分地反映了所有公开的信息，包括如公司公布的财务报表

和历史上的价格信息

强型有效市场

证券价格充分地反映了所有的信息，包括公开的和内幕的信息

MM命题：某

（与有效市场假说相似，都是关于资本市场的均衡）

定义：在理想的，无摩擦的市场环境下，公司发行的所有证券的市场

价格由公司的盈利能力和它实际资产的风险决定，与这些为融资而发行的

证券的组合方式无关

无摩擦：

1．没有收入所得税。

2．发行债券或权益债券没有成本。3．投资者获得借款条件与公司一

致。

4．公司各股东之间可以无成本地解决彼此之间的利益冲突。在无摩

擦环境下，公司地总市场价格与它地资本结构无关。

石。

缺点：1宏观范围上，MM测量总投资的资产成本函数并不普及，事

实上，宏观经济学家早已不用总需求函数来测定投资量。