2023年第三季度货币政策执行报告点评：理解央行的用心.docxVIP

内容目录

年关将近，资金能否转松？ 3

资金面客观压力能缓解吗？ 3

央行会不会进一步配合？ 4

央行调控资金的思路可能在变 6

央行会不会降准？ 7

盘活存量，是不是不要增量？ 8

如何疏通利率传导机制？ 10

4.小结 11

图表目录

图1：R001季节性 3

图2：DR007季节性 3

图3：8月以来政府债净融资放量 3

图4：8月下旬到9月信贷扩张导致资金阶段性偏紧 3

图5：国股银票6M转贴利率季节性 4

图6：人民币中间价和逆周期调控 5

图7：外债情况 5

图8：中美物价 5

图9：前三季度隔夜成交占比和银行间回购成交量继续攀升 5

图10：2022年上半年以前微观主体融资意愿弱、资金大概率维持宽松 6

图11：2015-2016长达一年的时间资金利率又低有稳 6

图12：2015-2016年各类型机构资管业务规模持续扩张 6

图13：三季度中资大行发力更加明显（信贷投放） 7

图14：CD利率持续向上突破 7

图15：降准后资金利率不一定会转松 7

图16：新增信贷季节性 8

图17：货币政策中介目标表现：名义增速、M2同比与社融同比 8

图18：银行净息差延续走低 10

图19：存贷款利率 10

图20：企业贷款和个人住房贷款利率 10

表1：央行结构性货币政策使用情况 9

表2：货币政策报告与央行例会要点梳理 11

2023年11月27日晚间1，央行发布三季度货币政策执行报告（下称“三季度货政报告”），市场关注的首要问题是，资金会转松吗？信贷是否提前放量？未来还有降准降息吗？

年关将近，资金能否转松？

跨月时点，叠加跨年临近，流动性和资金面是市场关切。

一方面，进入11月以来，10年美债回落4.5?下沿，人民币汇率升值下破7.15，内外均衡压力边际缓解。

另一方面，跨月资金需求、债券发行等因素推动近期资金面走高。叠加11月22日人大提及M1增幅偏低和M2-M1剪刀差与资金空转有关2，对货币政策立场和资金面也有引导。

后续怎么看？

图1：R001季节性 图2：DR007季节性

资料来源：， 资料来源：，

资金面客观压力能缓解吗？

8月中旬以来，资金面客观压力的确在增大。一是8月中下旬到9月的信贷扩张；二是年初预算内政府债和特殊再融资债、增发国债等连番放量。

图3：8月以来政府债净融资放量 图4：8月下旬到9月信贷扩张导致资金阶段性偏紧

资料来源：，备注：横轴为月份，图例为年份。

资料来源：，

即将进入12月，上述困扰能否边际减弱？

首先从政府债角度，12月还有超1万亿政府债净融资。当前国债预算（31600亿元+10000亿元）还剩余11628亿元，地方新增一般债剩余近400亿元，新增专项债基本发完，总计

约1.2万亿净融资。

1/zhengcehuobisi/125207/125227/125957/4883187/5150339/2023112718271256261.pdf

2/c2/c30834/202311/433090.html

其次从信贷角度，“开门红”信贷可能提前放量。三季度货政报告中指出“着力加强贷款均衡投放，统筹衔接好年末年初信贷工作，适度平滑信贷波动”。政策层面可能考虑一季度信贷密集投放导致使用效率低、信贷淤积，因此节奏调节下，2023年底信贷投放可能放量，导致资金面有一定压力。

图5：国股银票6M转贴利率季节性

资料来源：，

央行会不会进一步配合？

首先，央行在专栏三中回应了货币财政协同的问题，市场眼中的“配合”和央行眼中的“配合”并不完全相似，央行眼中的合理充裕也可能不符合市场的期待。

总体而言，央行眼中的配合是为了保证政府债券顺利发行，不要出现延期或者流标；此外尽可能配合做好财政收支、债券发行过程中的流动性管理。在此期间，流动性合理充裕，并不意味着资金利率四平八稳，资金利率阶段性高于政策利率做波动也是合理充裕的范畴。

“人民银行持续加强日常的流动性管理，做好对财政收支变化的跟踪预判，灵活运用公开市场逆回购等工具进行对冲，在有效配合财政政策实施的同时，保持了流动性的合理充裕，今年以来，货币市场利率围绕公开市场操作利率平稳运行，时点波动性总体有所降低。”

“由于从发债到支出存在一定时间差，认购政府债券的银行与接收财政支出的银行也往往不同，政府债券的集中大量供给仍需央行做好流动性安排。人民银行一方面前瞻性通过降准、中期借贷便利、公开市场操作等多种渠道加大流动性供应，为金融机构认购政府债券提供适宜的流动性环境，平滑可能的短期冲