(可编辑报告)路德环境-市场前景及投资研究报告-酒糟资源化趋势.pptx

路德环境（688156）：公司评级：买入酒糟资源化趋势的产业先锋中航证券研究所发布证券研究报告

?核心逻辑?行业大势所趋：酒糟资源化是酿酒行业环保要求和饲料行业“替代替抗”的大势所趋。1）供给方面，酿酒行业每年产生巨量的酒糟，面临环保处理的问题，酒糟资源化“变废为宝”是产业政策支持方向；2）需求方面，国家持续推动饲料原材料玉米、大豆等减量替代，减量替代是保障粮食安全的重要举措；此外饲料产业进入“替抗”时代，酒糟发酵饲料需求提升。供需两方面决定了酒糟饲料资源化利用将是政策产业发展必然趋势，未来有望打开百亿级的市场空间。?公司壁垒夯实：1）产品技术壁垒：公司有机糟渣微生物固态发酵技术优势突出，实现了在体系中自生复合酶的作用下，酵母菌破壁自溶，营养价值及功能保护较好，提高了产品性能。并申报了发明专利“一种酶解白酒糟高肽饲料及生产方法”。2）区域布局壁垒：白酒糟含水率超60%，易腐败霉变，且在环保监管下不适宜长途运输，要求企业就近建设处理工厂。而赤水河一代环保政策日趋严格，工业用地建设严格控制，使得这一带的土地储备形成重要壁垒。公司金沙、遵义、亳州、古蔺二期等项目储备已近完成，优势进一步突出。3）酒糟资源壁垒：酱酒酒糟是较好的酒糟饲料资源，公司与已与金沙窖酒、珍酒、川酒、贵酒、郎酒等多家大型酒企签订长期供货协议，附有排他条款，锁定酒糟资源，建立壁垒。?公司产能扩增：公司金沙、遵义、亳州项目有望在未来两年加快建设投产，古蔺二期项目望落地。2024年，公司有望投产42万吨酒糟饲料产能，远期或达百万吨产能。2022年公司预计生产7万吨酒糟饲料，未来存在6-10倍+的产量扩增空间，驱动公司业绩增长。?盈利能力提升：近年，随着公司持续加大食品饮料糟渣资源化利用与无机固废无害化处理研发投入，大量引进生物发酵饲料、基建相关领域高端人才，新增多个筹建期白酒糟生物发酵饲料基地，公司整体管理费率和研发费率都有所上升。未来随着公司项目投产落地，达产率上升，相关研发、管理费用有望持续摊薄，公司盈利能力望逐步增强。?投资建议公司是酒糟饲料资源化利用的领先企业。未来酒糟饲料资源化趋势好，空间大；公司门槛不断夯实，产能望明显扩增，盈利能力提升，看好公司未来的业绩表现。我们预计，公司2022-2024年归母净利润分别为0.44亿元、1.18亿元、2.41亿元，EPS分别为0.48元、1.29元、2.62元，对应22、23、24年PE分别为62.30、23.10、11.35倍，给予“买入”评级。

路德环境：环保起步的酒糟饲料先锋酒糟饲料：符合新发展理念的新趋势公司酒糟饲料业务：壁垒夯实+产能扩增公司传统环保业务：稳健经营支撑投资建议和风险提示12345目录

01.路德环境：环保起步的酒糟饲料先锋?公司历史：环保起步战略拓展?公司治理：公司架构清晰有力?公司经营：战略业务贡献业绩

?公司历史：环保起步战略拓展?公司成立：路德环境科技股份有限公司（688156.SH）成立于2006年，于2020年9月在上交所白酒糟生物发酵饲料业务。公司2012年完成股改，15年在新三板上市，2020年转主板上市。上市。公司主营业务为工程泥浆处理业务、河湖淤泥处理业务和?传统业务推进：公司创立初期以河流淤泥、工程泥浆处理作为核心业务，通过自主研发泥浆脱水固结一体化技术体系，探索河湖淤泥、市政污泥、工业渣泥等技术产业化的路径。2013年起公司进军酒糟资源化处理业务，酒糟饲料成为新重点，年销售额逐年上升，业务主要分布四川贵州传统酿酒大省。公司发展历程公司战略布局资料：公司官网，公司招股说明书，中航证券研究所整理

?公司治理：公司架构清晰有力??架构清晰：公司对外投资主要按照项目制架构，股权关系清晰，有利于项目独立核算和考核，对项目业务业绩兑现形成正向激励作用。架构有力：1）核心实控人行业经验丰富。截至2022年9月30，季光明通过直接或间接持股合计21.77%，现任公司董事长、总经理。季光明曾任湖北省工业建筑总承包集团公司岩土基础工程分公司经理，武汉路德材料有限责任公司市场部部长、总经理等，行业经验丰富。2）项目公司层面引入战略股东。例如，仁怀路德项目公司，引入了地方政府（仁怀水务）和酿酒产业（仁怀河谷）战略股东，分别持有20%股权。一方面，不会对治理形成过多影响；另一方面，能够为公司在地方开展酒糟固废处理业务带来诸多支持。3）员工股权激励。2020年12月，公司拟向高层管理人员、核心技术人员等激励对象授予212.00万股限制性股票。公司对于激励计划中首次授予的限制性股票设置了A、B两级业绩考核目标，分别要求在2021-2023年营业收入较2019年增长30%/65%/100%和25%/50%/80%，或2022-2023年净利润较2019年增长55%/90%和47%/7