奈飞-市场前景及投资研究报告：广告会员增量，自由现金流改善.pdf

广告会员带来增量，自由现金流持续改善

奈飞（Netflix）（NFLX.OQ）深度跟踪报告｜2024.1.11

中信证券研究部核心观点

作为全球最大的流媒体平台，奈飞在2020年受益疫情的线上红利后持续进行

转型，包括共享账户的收紧、广告会员的推出、核心地区会员提价等举措。我

们认为，全球流媒体市场经过过去数年的发展，地区增长驱动力发生分化，新

兴市场仍存在较为广阔的用户增长空间，而欧美市场则更多依靠会员价格增长

带动。此外，AVOD模式的增长，亦为流媒体平台的货币化提供新的思路。奈

飞作为全球领先的流媒体平台，在巩固原有用户的基础上，开始进行广告会员

的拓展，有望继续保持较好的成长性。同时随着行业格局的集中，内容开支的

投入亦有望逐步降低，叠加规模效应、高毛利广告的驱动，公司净利润、自由

现金流有望持续改善。我们给予公司2024年485美元的目标价，首次给予“增

持”评级，当前市场对公司广告业务的反应较为积极，我们建议投资人关注后

续广告业务员的持续兑现情况。

▍报告缘起：打击共享+进军广告，公司业绩重回增长。作为全球最大的流媒体平

台，奈飞在2020年持续受益疫情的线上红利，股价大幅上涨，但进入到2021

年三季度后，随着线下经济活动的恢复以及行业竞争的持续加剧，公司用户增

长持续放缓，股价亦跟随成长性的下降而大幅回撤。在2022年二季度之后，公

司开始进行战略调整，包括共享账户的收紧、广告会员的推出、核心地区会员

提价等举措的推出，公司会员以及财务指标重回增长，股价开始重新回升。我

们认为，随着广告业务的铺开，公司的成长性、盈利能力料将进一步提升。

▍流媒体行业：渗透率仍有提升空间，行业格局持续集中。据eMarketer数据，

全球订阅联网电视（OTT）视频观看人数预计将从2023年的20.7亿人提高至

2027年的23.7亿人，流媒体用户数量持续增加。但随着欧美地区的逐步成熟（渗

透率接近40%），新兴市场将逐步成为用户增长的主要驱动力，拉美、亚太等

地区的流媒体渗透率仍低于30%，成长性依旧值得期待。格局层面，由于不同

市场之间对内容需求的不同，本土流媒体公司相对更为占优，但奈飞依靠较为

出色的内容生产能力，在全球主要市场均占据40%以上的份额。后续来看，随

着内容壁垒的逐步加深，我们判断市场将加速整合，市场份额将逐步集中在流

媒体平台、科技巨头、本地电视供应商三者，奈飞作为领先的独立流媒体平台，

料将持续受益。

▍内容生产：预计2024年逐步恢复供给，奈飞自制优势依旧较为明显。2023年

受美国编剧工会（WGA）的影响，流媒体公司内容上映节奏整体放缓，内

容开支也有所下调，我们预计2024年将逐步恢复正常内容供给。对流媒体行业