A股资金面的微观流动性冲击高峰已过.docxVIP

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TOC\o1-2\h\z\u微观流动性受冲击高峰已过，但后续仍有压力 4

融资盘未恐慌性平仓，融券盘亦未对下跌推波助澜 4

转融资保持稳定，转融券延续持续下降趋势 6

须关注质押平仓风险，虽过高峰但仍有压力 7

微观流动性对小市值影响明显，仍有部分潜在承压个股 8

杠杆资金净头寸减少对个股相对收益率冲击明显，目前高杠杆个股带有小市值成长特征 8

质押同样影响小市值个股，平仓风险已明显缓释 11

风险提示 15

图表目录

图表1：融资余额（亿元）与万得全A指数 5

图表2：融券余额（亿元）与万得全A指数 5

图表3：融资融券担保物/融资融券余额和担保物现金/担保物证券 6

图表4：担保物证券减少幅度与万得全A指数跌幅之差 6

图表5：转融券期末余额(亿元)与万得全A指数 6

图表6：转融资期末余额(亿元)与万得全A指数 6

图表7：A股总质押股数(亿股)及占总股本比 7

图表8：个股单次质押股数占总股本比分布(支) 7

图表9：有质押触及平仓线个股数(支)及其总市值(亿) 8

图表10：个股2024年杠杆资金净头寸变化分布（支） 9

图表11：个股净杠杆头寸变化与相对收益 9

图表12：个股净杠杆头寸(2023.12)和2024年相对收益 9

图表13：净杠杆资金变化比例与对应市值中位数（亿） 9

图表14：个股2023年底杠杆资金净头寸/总市值和相对收益 10

图表15：个股杠杆资金净头寸/总市值分布情况(支) 10

图表16：杠杆资金净头寸/总市值6?个股所属行业分布及平均总市值(亿元) 10

图表17：潜在质押平仓个股的总市值(亿)分布 11

图表18：潜在质押平仓个股2024年相对万得全A涨跌 11

图表19：-2?假设下新增潜在质押平仓个股 11

图表20：-5?假设下新增潜在质押平仓个股 12

图表21：-10?假设下新增潜在质押平仓个股 14

A股在1月以来出现持续下跌，并且最近下跌速度加快，对于A股目前的跌势我们认为相比基本面因素，微观流动性上的压力更值得关注。目前国内经济运行平稳且央行在1月底完成降准降息，在基本面上并不存在引发市场预期大幅恶

化的基础，海外对美联储降息预期的反复虽然导致汇率产生波动，但仍在11月

下旬以来7.15的波动中枢左右，因此我们认为当下急促猛烈的市场调整并非由基本面因素导致。在细究A股两融、转融券和质押情况后，我们认为由证券借出遭遇平仓导致的微观流动性压力是目前大跌的主要原因，当下A股的微观流动性受冲击的高峰已过，但尚有一定尾部风险未得到释放。

微观流动性受冲击高峰已过，但后续仍有压力

融资盘未恐慌性平仓，融券盘亦未对下跌推波助澜

融资融券余额均持续减少，融资盘未恐慌性平仓，融券盘亦未对下跌推波助澜。当前A股融资余额为14890.6亿元，融券余额为665.2亿元，二者比例相较A股整体市值均较小。两融交易对A股在快速下跌时的影响主要通过在融资盘因为亏损而被迫平仓集中卖出和为对冲下跌风险而快速增加融券仓位两条路径发生。如图1所示，目前看来融资余额确实因为A股在2023年12月以来的持续下跌而快速减少，而融券余额当下也在持续减少。从总量上来看，融资盘平仓带来的卖出压力更大，并且以过往经验来看融资余额停止减少的时间点要晚于市场底，融资盘恢复流入更是要看到市场有明显回升趋势。目前融资余额虽然快速减少，但还是慢于2022年和2018年两次大跌时，融资盘尚未出现恐慌性平仓的现象。如图2所示，当下融券仓位随着市场下跌不升反降，而实际上A股融券余额和指数之间有着比较强的正相关性，这或是因为A股中纯空头策略较少，投资者进行融券操作更多是作为多头对冲和T+0流动性工具的原因。

图表1：融资余额（亿元）与万得全A指数 图表2：融券余额（亿元）与万得全A指数

20000

18000

16000

14000

12000

10000

8000

6000

4000

融资余额 万得全A(右轴)

6500

6000

5500

5000

4500

4000

3500

2018-012018-07

2018-01

2018-07

2019-01

2019-07

2020-01

2020-07

2021-01

2021-07

2022-01

2022-07

2023-01

2023-07

2024-01

1800

1600

1400

1200

1000

800

600

融券余额 万得全A(右轴)

6500

6000

5500