A股新纪元：八个已经失效的投资历史经验及意义.docx

正文目录

一、序言：失效的经验越来越多，演绎重要性大于历史总结 4

二、经验一：三年半的信用周期 5

1、三年半的信用周期背后的“地产-基建”融资机制 5

（1）2022~2023：房地产探索新均衡点 6

2、地方政府债务化解进入新阶段，央地债务结构调整进行时 8

地方政府债务化解进入新阶段 8

从城投平台到地方债，再到中央政府赤字率上调，中央和地方政府债务结构开启优化 8

三、经验二：中国房产回报率一直会很高 10

四、经验三：经济增速高，股市表现好 12

1、短期股票市场表现与GDP增速方向一致 12

2、拉长进行国际比较并非GDP增速越高表现越好 13

五、经验四：美元指数、美债收益率和A股反向关系 16

1、美元指数走弱意味着资金流出美国，曾经A股和港股是非常重要的流入地 16

2、2023年开始规律逐渐失效 17

六、经验五：流动性改善，无风险利率下行利好A股 18

1、曾经利率中枢低于一定幅度A股见底，规律随着利率中枢的降低失效 18

2、市场通常认为降准降息利好A股，但其实没有明显规律 19

七、经验六：黄金与实际利率的负相关关系 20

1、黄金长期被当成美元的替代资产，美债收益率上行美元资产收益率提升，利空黄金反之则利好黄金 20

2、2023年以来两者趋于同向上行，历史规律失效 20

八、经验七：利率下行利好成长/科技 24

1、国内无风险利率和成长/科技有过一段时间的反向 24

2、2016年以来，美国十年期国债收益率成长/价值确实在多数时候有反向关系，2022年开始失效 25

九、经验八：费城半导体涨则A股半导体强 26

1、2019年之前全球半导体是一个大的产业链，因此中国半导体和费城半导体指数走势基本一致 26

2、2019年开始，美国试图在半导体领域与中国脱钩，但疫情的影响放缓了节奏，2019年至2022年中国半导体指数和费城半导体指数走势仍然一致 26

3、2023年开始，美国更多的半导体脱钩政策进一步加码，美国人工智能产业发展领先一步，这些因素都使得，中美半导体不再同步运行 27

十、总结 28

图表目录

图1：2001-2022年中国存在明显的三年半的信用周期 5

图2：商品房销售面积改善会撬动更大新开工面积 5

图3：过去20年的信用周期框架演进：日益“消失”的波动率 6

图4：2022年中国人口负增长，2021年商品房销售达18亿平后开始探索新的均衡点 7

图5：房地产的销售和新开工面积目前正在探索新的均衡点 7

图6：居民杠杆率提升空间有限，地方政府杠杆提升能力有限，中央政府杠杆率开始稳步提升 9

图7：2005年-2021年二手房价格不断攀升 10

图8：2021年后一二三线城市的二手房价格都呈现稳中有降的趋势 10

图9：2022年以后住户存款余额的增速显著加快 11

图10：2022年以后低风险的债券型基金规模明显扩张 11

图11：中短期中国名义GDP增速和上市公司整体收入增速趋势基本一致 12

图12：短期来看企业盈利与名义GDP高度正相关 13

图13：近10年中国的无论是实际GDP增长还是名义GDP增长都显著高于欧美日法德 13

图14：过去10年以沪深300为代表的权重指数表现整体来看却不及欧美日法德 14

图15：A股整体和沪深300的ROE近三年明显下行 15

图16：A股主要指数估值水平近三年明显下滑 15

图17：2007年以来ROE持续下滑的机制，有望在2024年迎来终结 15

图18：曾经美元指数和沪深300的反向走势较为明显，2023年之后开始淡化 16

图19：曾经美国国债与沪深300的反向走势较为明显，2023年之后正在淡化 17

图20：历史上十年期国债收益率低于一定幅度A股往往见底，但2022年后这一规律随着利率中枢的降低失效 18

图21：近两年来黄金价格和美国长期实际利率呈正相关关系 20

图22：美国联邦财政赤字和美联储总资产 21

图23：美国国债余额增速和联邦财政支出增速 21

图24：美国国债余额和联邦政府利息支出 22

图25：黄金在全球央行储备中占比不断提升 23

图26：国内十年期国债收益率和成长价值的反向关系在2022年之后不复存在 24

图27：中国十年期国债收益率在2015年-2020年与信息技术超额收益存在反向关系，2022年后逐渐失效 25

图28：2022