债市策略思考：再论30年国债，关注超长期老券配置价值.docx

正文目录

TOC\o1-2\h\z\u债市周度思考 4

底层逻辑驱动下应顺势而为 4

“囚徒困境”视角看30年国债 5

重视双哑铃交集的确定性 7

债市周度复盘 8

现券期货市场：PMI超预期+资金面转松，曲线略微走陡 8

未来一周（4月8日-4月12日）提示关注 10

风险提示 11

图表目录

图1：地产投资增速自2021年以来放缓并逐步转负 4

图2：政府性基金收入2022-2023年持续负增长 4

图3：2021以来居民加杠杆放缓，政府加杠杆提速 4

图4：2021年以来人均可支配收入增速放缓 4

图5：现阶段经济处于新旧增长模式换挡期，需耐心培育新质生产力 5

图6：2020年以来债券收益率曲线整体走平 6

图7：防资金空转背景下，资金利率整体位于政策利率上方 6

图8：久期策略或成为债市投资者的占优选择 6

图9：30年国债处权益市场和债券市场双哑铃的交集位置 7

图10：2024年4月1日-2024年4月3日10Y国债活跃券（240004.IB）走势复盘 9

图11：收益率曲线略微走陡 10

图12：过去一周T2406行情表现 10

表1：截至4月2日，YTM2.60%左右的超长期限国债一览 8

表2：未来一周（2024年4月8日-2024年4月12日）经济日历 10

债市周度思考

底层逻辑驱动下应顺势而为

站在长周期视角上审视当前的债券市场，我们认为本轮债市行情不同于以往，不仅仅在定价经济短周期的波动，而是折射出底层驱动逻辑的深刻改变。当前经济增长动能发生的边际变化有如下两点：

在新旧动能交替阶段，房地产对于经济驱动力或将减弱。在债市“旧时代”下，房地产市场长期被视为国民经济的支柱产业，对推动经济增长起着举足轻重的作用。2021

年以来地产行业进入“新发展模式”，运作模式发生根本性变化，从过去的市场化粗放式发展进入“市场+保障”双轮驱动的住房供应体系，政府保障基本住房需求，市场满足多层次多样化住房需求，地产行业或将逐步告别过去粗放式扩张模式；

新的增长点尚未完全成熟，经济超预期增长仍需孵化新的动能。在新旧动能切换过渡期，投资和消费可能都不够活跃，直到新动能充分积累并发挥作用，具体表现形式为：“就业-收入-消费”传导链条流畅度减弱，居民消费能力及消费意愿均出现一定弱化，

居民加杠杆放缓；政府虽然加杠杆提速但宽财政力度有限等。

图1：地产投资增速自2021年以来放缓并逐步转负 图2：政府性基金收入2022-2023年持续负增长

房地产开发投资完成额:累计同比 公共财政收入 税收收入

商品房销售面积:累计同比

110

80

50

20

-10

-40

% 中国:商品房待售面积:累计同比

% 全国政府性基金收入 地方本级土地出让收入

80

60

40

20

0

-20

-40

10-0210-1011-06

10-02

10-10

11-06

12-02

12-10

13-06

14-02

14-10

15-06

16-02

16-10

17-06

18-02

18-10

19-06

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20-10

21-06

22-02

22-10

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17-03

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18-01

18-06

18-11

19-04

19-09

20-02

20-07

20-12

21-05

21-10

22-03

22-08

23-01

23-06

23-11

资料来源：， 资料来源：，，均为累计同比值

图3：2021以来居民加杠杆放缓，政府加杠杆提速 图4：2021年以来人均可支配收入增速放缓

中国:实体经济部门杠杆率 中国:非金融企业部门杠杆率

中国:居民部门杠杆率：右 中国:政府部门杠杆率：右

% %

中国:城镇居民人均可支配收入:累计同比

%

20 中国:城镇居民人均消费性支出:累计同比

290

270

250

230

210

190

170

150

130

110

70 15

60

50 10

40 5

30

0

20

10 -5

0

10-0310-1111-07

10-03

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