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控股股东股权质押、高管激励和企业投资效率

I

摘要

通过股权质押，融资方能以所持股权作质押标的，从而获得金融机构提供的贷款，也可以用来担保第三方贷款。质押融资凭借其便捷高效、无需繁杂审批、限售股可质押、控制权不受影响等优势，很大程度上缓解了中小微企业的融资窘境。投资决策是公司经营决策的核心之一，企业投资效率关系到企业价值增长，高效的投资活动可以盘活公司资产。股权质押会加剧两权分离，为缓解控制权转移压力，控股股东更有动机采取短视的市值管理行为干预公司投资决策，使之偏离企业价值最大化，从而影响投资效率。本文拟基于控股股东股权质押行为，通过梳理其行为动机及后果影响等来研究其对企业非效率投资的作用机制，考虑到高管作为在企业中负责经营决策的重要

地位，遂将高管激励引入研究中，考察其在股权质押和投资效率间的作用。

通过2016-2020年沪深A股上市企业数据的分析，发现控股股东股权质押行为对企业投资效率起负面影响，且质押比例越高，投资效率越低。此外，本文进一步研究了高管激励在其中发挥的中介效应，通过多元回归得出以下结论：(1)控股股东股权质押行为会促使企业降低高管薪酬激励而相应地增强高管股权激励；(2)高管激励在控股股东股权质押影响企业投资效率的过程中，发挥部分中介效应。具体而言表现在投资过度的企业中，控股股东股权质押通过降低高管薪酬激励进一步加剧了企业投资效率降低，在投资不足的企业中该效应不显著。股权激励在控股股东股权质押对企业投资不足和投资过度中起非线性中介作用(倒U型);(3)在拓展研究中，本文发现在非国有企业中高管激励的中介效应更加显著;薪酬激励中介效应在隐性晋升激励高的企业更显著,而股权激励中介效应则相反，在隐性晋升激励低的企业更显著;此外，控股股东股权质押会通过进一步增加融资约束，从而

间接加剧投资不足。

本文丰富了控股股东股权质押对企业经济后果的影响研究，与以往研究

单一主体行为以及以静态的如股权结构、股权制衡度等作为调节变量不同，

摘要

II

本文将控股股东行为与高管行为作为整体联系起来，更加完善地探讨了控股股东股权质押对企业投资效率的具体影响机制，对企业规范控股股东股权质

押行为、高管决策行为等有积极的参考价值。

关键词：股权质押；投资效率；薪酬激励；股权激励

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控股股东股权质押、高管激励和企业投资效率

Abstract

Throughequitypledges,financierscanusetheirequityholdingsasthesubjectofpledgestoobtainloansfromfinancialinstitutions,ortosecurethirdpartyloans.PledgefinancinghaslargelyeasedthefinancingdilemmaofMSMEsbyvirtueofitsconvenienceandefficiency,theabsenceofcomplicatedapproval,theavailabilityofrestrictedsharesforpledge,andthefactthatcontrolisnotaffected.Investmentdecisionisoneofthecoreofacompanysbusinessdecision.Corporateinvestmentefficiencyisrelatedtocorporatevaluegrowth,andefficientinvestmentactivitiescanrevitalizethecompanysassets.Equitypledgescanexacerbatetheseparationoftworights,andinordertorelievethepressureofcontroltransfer,controllingshareholdersaremoremotivatedtotakeshort-sightedmarketvaluemanagementbehaviortointerveneinthecompan