韵达股份(002120)网络稳定性修复，盈利水平边际改善.docx

图表索引

图1：快递行业可分为中高端和中低端两大赛道 4

图2：中高端产品与中低端产品特征不同 4

图3：韵达业务量规模位于行业第三 5

图4：23年来，各企业单票收入有所下降 5

图5：23年公司市占率有所下滑 6

图6：23年公司业务量增速略低于行业业务量增速 6

图7：23年单票收入达2.30元 7

图8：23年单票成本下降0.24元 7

图9：23年公司单票盈利水平基本维持稳定 7

图10：加盟商数量逐年攀升，23年达4851家 8

图11：近年公司快递员数量稳定在17-20万人 8

图12：快递服务收入同比-3.72% 8

图13：中转收入同比-26.43%，派费收入同比+12.53% 8

图14：23年公司快递业务成本396亿元，同比-3.86% 9

图15：单票派件、中转成本分别下降0.11元、0.87元 9

图16：23年公司费用率优化 9

图17：23年归母净利润同比增长9.58% 10

图18：毛利率、归母净利率修复 10

图19：公司经营活动现金流中枢为35亿元 10

图20：23年公司资本开支规模持续下滑 10

表1：加盟制与直营制的对比 5

表2：韵达股份盈利预测表（单位：百万元） 11

表3：可比公司估值表 11

一、立足中低端赛道，业务量规模位居行业第三

根据运输货品及业务模式的不同，快递行业可细分为中高端和中低端两大赛道。其中，三通一达、极兔占据中低端赛道，顺丰、京东物流、中国邮政占据中高端赛道。

在中低端赛道中，圆通主要提供中低端快递产品，满足低货值、追求性价比的中低端寄递需求，产品具备具有“低价+基础时效+基础服务”的特征。

图1：快递行业可分为中高端和中低端两大赛道 图2：中高端产品与中低端产品特征不同

数据来源： 数据来源：

快递行业共有加盟、直营、仓配三种商业模式，各自提供差异化的服务，并无优劣之分。加盟制快递企业满足中低货值、追求性价比的中低端寄递需求，直营制快递企业与仓配物流企业满足高货值、高履约标准的中高端寄递需求。

圆通速递作为中低端快递赛道的参与者，同样采用加盟制的运营模式。加盟制的模式，即末端网络加盟、转运中心和干线网络自营的经营模式。具体来看，①自营方面：公司总部负责管理所有枢纽转运中心，以确保对核心资源和干线网络的有效控制。②加盟方面：全网的收派服务和业务开拓主要由具备快递经营许可和良好资质的加盟商提供，他们负责提供服务并确保客户体验。③资金流动方面：揽件加盟商

向终端客户收取揽件费，而公司则收取中转费和面单费，派件加盟商则收取派件费。

表1：加盟制与直营制的对比

模式

优点

劣势

收入成本结构

适用市场

加盟制

轻资产，扩张成本低，扩张速度快

成本低，价格竞争力强

网点自负盈亏，操作灵活

管控能力较差，网点容易出现异常

服务水平难以统一

战略布局难以实施，资源调配能力弱

收入端：总部的收入来源于向加盟商收取的面单收入、中

转费以及派送费收入，其实质是快递总部与加盟商共同分享向客户提供快递服务的全部收入。

成本端：快递企业主要承担干线运输、信息系统所产生的

费用以及相应的外包支出（包括支付给加盟商的费用以及

支付给承运商的费用）。

价格敏感度高时效敏感度低质量敏感度低

直营制

服务标准化，客户有良好体验

方便对全局战略部署，资源调配强

各业务网络共享，协同效应明显

提供物流供应链一揽子解决方案

扩张成本高，扩张速度慢

末端经营因为高度统一导致灵活性差

收入端：能够获得所提供快递服务的全部收入

成本端：整个快递网络的运营成本都要由快递企业承担

价格敏感度低时效敏感度高质量敏感度高

数据来源：

多年发展过后，从市占率角度看，公司位处行业第三，日均票量达到5165.5万票。

23年，公司实现营收449.83亿元，同比-5.17%；实现归母净利润16.25亿元，同比

+9.58%；实现扣非归母净利润13.90亿元，同比+0.07%。公司23年完成业务量188.54亿票，同比+7.07%，单票收入2.30元，同比-10.08%。

24Q1，公司实现营收111.56亿元，同比6.50%；实现归母净利润4.12亿元，同比

15.02%；实现扣非归母净利润3.85亿元，同比11.50%。公司24Q1完成业务量

49.42亿票，同比29.14%，单票收入2.20元，同比-15.92%。

图3：韵达业务量规模位于行业第三 图4：23年来，各企业单票收入有所下降

25%

顺丰 中通 圆通 韵达 申通

单位：元/票

3.0

申通 圆通 韵达

20%

2.8

15%

10%

5%

2.6

2.4

2.2

2022-012022-03

2022