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制度视域下国内上市公司股权分置改革研究

一、股权结构

(一)股权性质

股权性质是指国家、公司法人、社会个人及外来资本等的持股比例，故当前我国的股份一般分为国家股、法人股、社会公众股和外资股四大类，或者根据其流通属性分为可流通或不可流通类别。国家股是指持股者为国家，代表国家行使经营管理权力的国有资产管理部门或机构在国家允许的范围内，以国有资产入资公司所形成的股份。法人股指持股者为企业法人以及具有法人资格的事业单位和社会团体，在国家法律规定许可的范围内，以其可支配的资产入资公司所形成的股份。社会公众股是指社会公众在法律允许的范围内将其可支配的财产入资公司所形成的股份。外资股是指上市公司向外国和我国香港发行的股票，是我国股份公司吸收外资的主要途径之一。需要指出的是，国家股和法人股在股权分置改革前一般不能上市流通，而社会公众股和外资股是可以流通的流通股。

(二)股权集中度

股权集中度是衡量上市公司内部股东各自持股比例所表现的股权集中或分散的一种量化性指标，主要用来反映公司股权分布状态及其稳定性强弱。对上市公司内部治理来说，股权越集中其越受控制，一般是根据公司持股比例最高的前几位大股东持股比例与总股本之间的比较来进行衡量的，大股东的持股比例越高，股值越大，其对公司的控制权就越强。股权集中有利也有弊，一是公司的决策更有效，有利于推动公司经营发展；二是大股东支配地位容易被滥用，中小股东权益容易遭到损害。因此，上市公司必须要寻求优化股权结构的方式，既要保证大股东的权益，又要保障中小股东的权利，这就需要引入股权制度这一制度。

(三)股权制衡度

股权制衡是为了限制大股东滥用支配权而发生损害中小股东权益而设计的一种上市公司股权行使制度，主要是通过大股东之间按照持有公司股份共享控制权并接受外部股东监督，形成股东之间相互监督、抑制的公司治理结构。股权制衡度则是用来衡量大股东之间相互牵制强弱的一种量化标准，常见的计算模式为：计算第二大股东持股比例与第一大股东持股比例的之比、第二大股东到第五大股东的持股比例之和与第一大股东持股比例之比、第二大股东至第十大的股东持股比例之和与第一大股东持股比例之比，股权制衡度越高，控股大股东受到的牵制和监督也就越强，越有利于保护全体股东权益。但需要指出的是，过高的制衡度反而不利于提升大股东对公司的治理和监督的积极性，必须要寻求均衡。

(四)股权结构与公司治理

股权结构是公司治理的基础，合理的股权结构能够使公司内部形成相互牵制、监督的关系，有利于激励股东尽职尽责实现经营目的，从现阶段上市公司的经营发展来看，股权结构与公司治理存在着积极促进和消极阻碍两种关系。第一，积极促进关系，合理的股权结构对可以规范和监督股权行为，对股东也会起到激励作用，有助于提高公司绩效管理。第二，消极阻碍关系，不合理的股权结构及股权制衡失调必然会导致大股东滥用支配地位，中小股东的权利保障形同虚设，而过高的股权制衡度又容易导致大股东的控制力不足，不利于激发其治理的积极性，公司容易出现代理人问题，不利于提高公司效益。

二、国内上市公司股权分置改革的制度背景分析

(一)股权分置发展历史

国内A股市场是在一定经济发展体制和环境中应运而生的，随着证券交易市场的规范，其筹资性质为人们所认同，股票市场迈入了大踏步前进的行列，而此时国企改革发展则遇到了难题：一是政企不分、产权不明，国企经营效率低下；二是国企融资越来越困难。至此，具有强大筹资功能的股票被提上国企改革的日程，但由于我国政治制度的特殊性，对国企进行股权改革则存在了企业性质姓“社”还是姓“资”之争，为了解决争议及国企发展难题，股市设计者提出了将增量股份进行募集转让的股权分置改革模式，其本质是令国内企业的净资产进行清算后，在将其余部分构成增量股，发行至证券市场，一定程度上保护了国有资产的流失，原有固定资产属性不变，公开发行部分的增量股允许进行出售或者转让，变为市场行为。这就是目前形势下形成的股权分置制度：在证券市场中国家股、法人股、公众股、外资股四种股权形式并存，但上市时出社会公众股可以流通外，国家股和法人股暂时不参与上市流通。

(二)国内上市公司股权结构现状分析

目前，国内上市公司股权结构表现出以下三个问题，非流通股占比过高、流通股的比重上升趋势不明显和股权集中度过高。第一，非流通股占比过高，许多上市公司由原来的国有企业改制而来，国家股和企业股的比例较大，尤其是国家股占比最重。第二，流通股比重上升趋势不明显，虽然国企改革与股权分置相伴而生，为了更好地解决融资困难，上市公司公开发行面向社会公众的流通股，但总量仍然受控制。第三，股权集中度过高，与其他国家和地区的上市公司相比，国内上市公司的股权集中度远高于世界平均水平，且股权主要掌握在第一大股东手中，大股东的支配地位优势比较明显。

(三)国内上市公司股权分置的问题