福莱特光伏景气底部看龙头系列(四)：行业低谷尽显韧性，玻璃龙头穿越周期.docx

内容目录

1、光伏景气底部看龙头：福莱特 5

2、行业：政策端收紧行业扩产放缓，成本端下行盈利弹性可期 5

为什么选择玻璃：少有的抗通缩环节，技术替代风险小 5

盈利下滑叠加政策管控，行业格局稳定，成本曲线保持陡峭 8

风险预警下在建项目点火推迟，行业马太效应愈加显著 10

供需有望逐步改善，带动盈利见底回升 11

盈利：纯碱、天然气趋势向下，有望改善短期盈利 13

3、公司：成本优势显著，份额持续提升，海外有望享溢价 15

大窑炉+技术领先+石英砂自供，公司成本优势保持稳定 15

储备项目规模领先，市占率有望持续提升 16

海外玻璃供需紧缺，东南亚产能有望持续享受高溢价 17

4、历史复盘及财务分析 19

股价及估值复盘 19

ROE/ROIC回归历史中枢，并持续显著好于可比公司 20

费用控制成效显著，净利率领先同行 20

财务状况稳健，短期偿债能力强 21

5、盈利预测与投资建议 22

盈利预测 22

投资建议及估值 22

6、风险提示 23

图表目录

图表1：福莱特季度毛利率基本触底 5

图表2：硅片、组件大型化趋势明显，玻璃进一步减薄难度较大 6

图表3：玻璃厚度越薄，其抗冲击强度与抗弯强度也就越小 6

图表4：预计1.6mm厚度光伏玻璃渗透率会逐步提高，但只适用于部分应用场景 6

图表5：与普通背板相比，玻璃背板的耐酸、阻水、耐紫外线等性能更佳 7

图表6：当前其他各种背板类型均存在性能及成本的问题，只适用于特定应用场景 7

图表7：预计玻璃背板市占率还将持续提升 8

图表8：2020年底至2021年初光伏玻璃价格出现小高峰 8

图表9：截至2023年底光伏玻璃在产产能9.95万吨/日 8

图表10：2021-2023年实际新增与听证会公示项目计划扩产产能比值为93/54/16? 9

图表11：截至2024年8月初，信义、福莱特产能占行业总产能比例分别为20?、18? 9

图表12：1000t/d以下窑炉占比23?左右 10

图表13：近四年1000t/d以下窑炉点火合计1.9万吨/日 10

图表14：根据最新政策要求，光伏玻璃行业需落实产能风险预警机制 10

图表15：冷修前需补充产能置换手续的产能4.2万吨/日 11

图表16：开展风险预警的项目已投产的多数为头部企业 11

图表17：预计2024年信义和福莱特在新增产能中的占比有望进一步提升（吨/日） 11

图表18：2022-2024年光伏玻璃月度新增产能情况（吨/日） 12

图表19：光伏玻璃月度供需及预测 12

图表20：按照当年毛利率测算二三线企业新投产项目回收期超过窑炉服役年限 13

图表21：直接材料及制造费用合计成本占比超83? 13

图表22：1Q22福莱特主要采购原材料构成 13

图表23：复盘：供需宽松背景下，原材料价格的剧烈波动可能影响玻璃短期盈利 14

图表24：玻璃是纯碱的主要下游应用方式 14

图表25：2024年进口价格约在1600-1800元/吨左右 14

图表26：2024年纯碱供给走向过剩，国内累库趋势明显 15

图表27：液化天然气市场价逐步回落 15

图表28：2024年嘉兴工商业气价已回落至3.90元/方 15

图表29：大窑炉单吨投资额更低 16

图表30：大窑炉生产单耗优势显著（t/t） 16

图表31：公司1200t/d窑炉单耗略低于二三线1400t/d窑炉（t/t） 16

图表32：近几年龙头毛利率优势仍保持稳定 16

图表33：公司规划产能规模位居行业首位 17

图表34：公司计划2024年及以后投产的储备项目规模达到4.56万吨/日 17

图表35：东南亚及印度光伏压延玻璃产能 18

图表36：预计2024/2025E东南亚及印度组件需求量69/81GW（GW） 18

图表37：东南亚及印度组件产能总计92.5GW以上（GW） 18

图表38：预计2024/2025E东南亚及印度压延玻璃有效供给47/69GW 19

图表39：2023年福莱特越南子公司净利率远高于公司综合净利率 19

图表40：公司PE、EPS历史复盘 20

图表41：公司2023年ROE为15.2? 20

图表42：公司2023年ROIC为10.3? 20

图表43：公司2023年销售费用率为0.6? 21

图表44：公司2023年管理费用率为