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美债利率是否已见顶？

债市启明系列｜2022.11.25

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中信证券研究部核心观点

美国经济明年上半年步入衰退的风险较高，预计美国通胀未来会继续出现较大

缓解，因而美联储鹰派立场或接近顶峰。我们仍维持此前美联储或于明年一季

度停止加息的判断,加息终点或略高于5%。虽然中短期美债利率或将继续跟随

政策利率上升，但美联储继续鹰派会增强远期降息预期，因而后续美联储更鹰

派的表态对10年期美债利率的推动或较有限，10年期美债利率突破前高的风

明明险偏低。

FICC首席分析师

▍美国经济明年上半年步入衰退的风险较高，美国通胀预计未来会继续出现较大

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缓解，因而美联储鹰派立场或接近顶峰。首先，虽然美国劳动力市场以及服务

业景气程度还未触及衰退信号，但利率敏感的房地产已步入衰退，并且存在深

度衰退的风险，明年消费存在较大下行压力，美国企业投资的恶化风险也不容

小觑，11月议息会议纪要也首次发出衰退警示，美国经济明年上半年步入衰退

的风险较高。其次，整体及核心CPI拐点已现，预计通胀压力将继续缓解并在

明年上半年取得较大改善，因而美联储紧缩以控制通胀的压力将进一步下降。

周成华

FICC分析师▍美联储较优的策略为避免过度紧缩，加息至略高于5%后维持该利率水平一段

S1010519100001时间，我们仍维持此前美联储或于明年一季度停止加息的判断。圣路易斯联储

行长布拉德表示泰勒规则建议的政策利率（下限）为5%左右（“鸽派”假

设），甚至7%以上（更严格假设）。但未来泰勒规则建议的利率水平会跟随

通胀降温而下降，布拉德也表示对于明年出现反通货膨胀的情况比较乐观。基

于我们的测算，明年三季度泰勒规则建议的政策利率水平为5%-5.25%，为了

避免过度紧缩以及货币政策转向过快，美联储紧缩较优的策略为加息至略高于

5%的水平后维持该利率一段时间，而非紧跟泰勒规则指导的利率水平大幅上

调后又大幅下降。

▍以古为鉴，历史上10年期美债利率在加息后期下行的原因主要为远期政策利

率预期下调。由于远期政策利率预期往往驱动美债利率变化，因此加息周期的

后期美债利率与加息终点预期水平的差距通常较为稳定，美债利率见顶时点取

决于远期政策利率预期见顶时点。此外，从底线水平考虑，历史上看，加息周

期中联邦基金目标利率对于中短期利率水平支撑作用较强，但在加息中后期政

策利率对于长端利率的支撑较有限，存在10年期美债利率突破联邦基金目标

利率这个底线水平的情形。

▍对于此轮加息而言，未来中短期美债利率或跟随政策利率继续上升，但长端利

率由于会pricein远期的降息幅度，因此未来10年期美债利率突破前高的风