电力行业研究方法.pptx

电力行业研究方法;

n杨治山

n中信证券：电力及公用事业首席分析师。

n复旦大学经济学硕士。97.6-04.8，南方证券研究所电力、煤炭行业分析师，后期担任行业研究部经理；04.8-06.6，国信证券电力行业首席分析师、研究联席主管；06.7加盟中信证券至今。

n证券从业13年，是迄今从业时间最长的电力及公用事业分析师。

n《新财富》杂志05～07年最佳分析师第二名，08、09年第一名。

n粤电力（000539）、漳泽电力（000767）独立董事。

n吴非

n中信证券：电力行业高级分析师。

n上海交通大学热能工程、金融学双学位，上海财经大学金融学硕士。01.7-02.7：华北电科院助理工程师；04.11-06.6：国信证券电力行业分析师。06.6加盟中信证券研究部至今。

n《新财富》杂志05～07年最佳分析师第二名，08、09年第一名。;

n行业部分

n公司部分

n卖方报告阅读要点

n换个角度看电力;

行业部分;

n同质性：产品没有本质差别，主要差别在于水、火、风电等电能质量差异。

n瞬时性：产、供、销（发、输、配、售、用）同时完成，行业无存货，以销定产，产品需求和供给大体相等（需求预测是关键）。;

n企业

n电价

n未来市场竞争结构;;;

水电：

长江电力、桂冠电力、黔源电力、川投能源

特点：

建设期长，单位造价较高（折旧和财务费用占成本比例大），目前面临移民成本上升压力（10,000元/kW以上）

发电量主要由气候、来水情况决定，可预测性差目前发电量（16.4%）和上市公司占比较低;;

新能源发电：

煤矸石、劣质煤发电（金山股份、宝新能源）

风力（龙源电力）

生物质能（凯迪电力）

太阳能

特点：

建设期短，但技术不成熟，造价下降空间大

利用小时较有保障，变动因素主要是燃料成本，电价的制度性变动和初期技术风险;

3.2、企业分类——电网;;

01～08年华能国际历年成本构成变动情况;

水电、核电：

可变成本比例低（核燃料占比仅15%左右）

前期财务费用压力较大，后期现金流充裕

特点：水电近似类资源企业或煤电一体化

未来盈利主要在于对现金流的运用——财务

（投资）公司设立对此类企??意义重大，火电到后期也将遇到同样问题

电网：

外购电成本、自发电成本

特点：近似零售企业，但无价格主导权;;

n4.1发电企业：

u目前火电由政府根据区域内平均生产成本加以合理利润水平制定，同一区域内具有相同的“标杆电价”，并实行价格联动机制如“煤电联动”、“气电联动”、“煤热联动”等

u水电、核电、新能源发电目前根据建造成本等因素大多实行“一厂一价”

u未来由市场竞争形成价格是大势所趋

竞价上网

成本+合理利润标杆电价

n4.2电网企业

u目前输、配、售电价均由政府制定

u输电端的自然垄断特性使其未来仍要由政府根据合理回报制定电价

u配、售电端具有进行市场化竞争的条件，未来可由市场竞争形成价格;

01～09年美国销售电价变动情况（美分/Kwh）;

5.1半周期：

下游用户中有一半是周期性行业——钢铁、有色、化工、建材，还有一半是商业、居民以及没有周期的工业用电

业界往往把电力当作全周期行业，但我们认为目前中国正处于重化工业阶段的用电特性，行业半周期特征将保持较长时期;

6、行业属性：半周期、半公用事业;

5.2半公用事业：

电价受管制；其次，行业有较大的外部性，短缺会严重影响

GDP和正常的社会生活。以上表明目前行业是较为典型的公用事业

若竞价上网，市场化定价机制下行业将获得自主定价权（政府

保留特殊情况下价格干预），公用事业属性被大大减弱;

n火电：同质化强的特点决定应主要采用“自上而下”的研究方法

n水电：行业基本不受下游用电需求影响，区域来水决定发电量；行业同质性差，注重个案研究;

n火电三要素

u电价：目前由政府主导

政府政策意图，成本变动、CPI指数、供需矛盾，以及竞价上网等政策因素

未来主要由供求决定

u煤价：市场主导，政府指导

煤炭供求（电力需求占煤炭产量50%以上），合同煤、计划煤变动趋势

“入炉价”是衡量煤炭真实成本的重要指标——涵盖了坑口价和运费变动情况

u设备利用小时：供需决定

根据用电需求和装机增速进行综合判断——行业模型（全国、区域）

同时考虑节能调度、小火电关闭等因素

u短期增加关注第四要素;

n发现阶段内影响行业和公司盈利的关键要素

电力行业09年初的股票发现逻辑：

过往几年（06-