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从中期票据的成本透视

企业融资市场化与监管

■傅哲祥

我国企业的直接债务融资始于上世阶段企业广泛采用的直接债务融资工息成本通常占企业全部债务融资成本的

纪80年代初期．经历了萌芽”、快具——中期票据的融资成本及面临的市90％左右该部分成本扣除必要的交易

速发展、治理整顿、恢复发场与监管问题作粗浅的探讨。税费，全部为债权投资人的收益。其

展等四个阶段。经过近30年的发展．余10％部分间接成本为中介机构的收

债券的发行种类不断增加，发行规模和一、MTN的融资成本益。在间接成本中，也可分为承销佣

交易规模不断扩大．债券的发行和交易从企业的角度出发．在比较融资金和其他中介费用两部分其中，承

的市场化程度不断提高。尤其是2005工具优劣时考虑的主要因素是发行时销佣金占该部分的95％以上，按目前

年5月以来．央行力排众议相继推出机(或效率)和融资成本，发行的MTN发行机制．承销佣金低限为债

短期融资券(CommerciaIPaper简称时机是发行人根据自身资金需求和市场务总额的4％0／年．且按年支付．该部

CP)和中期票据(MediumTermNote，条件确定的因素仅与审批(或注分费用为承销机构获取的收益。

简称MTN)等债务融资工具后直接实册)”时间效率有关，比较容易在债务2影响融资MTN成本的因素

行注册制．没有试点．没有批次、不预融资工具参与各方之间达成一致；而企业债务融资成本首先取决于市

设规模，也没有任何繁琐漫长的审批成发行成本恰恰是债务融资工具参与场环境和宏观政策．市场流动性充裕、

本．1—8年不等的期限结构既符合企业各方(包括潜在投资人)最为关注的收宏观政策宽松．则成本较低其次，取

的中期融资需求，又极大地满足了机构益由此引发了发行人与中介机构和投决于市场参与者的诚信与自律程度以及

投资者的资产配置需要。且在银行间市资人的市场博弈。监管程度市场参与各方自律守信，共

1同按照市场规则营造公开透明的交易环

场发行．不受销售规模限制．因而打开．MTN融资成本的构成

了企业直接债务融资的广阔天地，广受企业在利用MTN融资过程中，融资境则企业的成本将趋于合理；第三，

企业和金融机构的欢迎，成为时下企业成本主要有三类：一是审批(或注册)取决于企业质地和信用级别企业发展

债务融资最佳选择和主要融资工具。如成本包括发行材料的制作费用、邮寄前景好、信用级别高则定价能力强，

果说．1981年财政部重启国债发行、费用、相关的差旅费和为审批(或注成本容易控制；第四取决于企业对市

1988年有限开放国库券交易试点以及册)而花费的时间成本等．其中时间成场的判断和发行时机把握企业能够根

1990年上交所和深交所成立是中国资本本属于无形成本：二是交易(或发行)据市场需求，创新交易结构．且能够早

市场的革命性事件，那么．CP~I]MTN的成本．包括律师费、会计师费信用计划、早安排抓住发行窗口．则能够节

推出必将成为我国改革开放以来金融市评级费、评估费、结算兑付费和承销费约成本。

场发展的又一里程碑。但是，从其推出等，是企业为筹资支付的间接成本或隐由此．不难发现影响企业债务融

以来的实践情况看．在操作层面并没有性成本：三是资金成本，主要是发行利资成本的因素既有外部的．也有内部

完全按照当初设计的市场化运作．仍然率．由于该项支出数额大．频率高，且的。外部因素包括：国家宏观政策