财务管理理论与实务（第五版）课件 第2章 风险与收益.ppt

（3）隐含风险溢价风险溢价是建立在市场正确定价的基础上，根据股票定价模型倒推出得出的。在股票价值评估中，一个典型的估价公式为：2.5.1资产定价参数3）β系数在CAPM中，无风险利率和市场风险溢价对所有的公司都是相同的，只有βj随公司的不同而变化。βj一般根据第j只股票的收益率rj和市场组合收益率rm之间的线性关系确定，以反映第j种股票的市场风险。（1）历史β系数在实务中，一般是根据第j只股票和市场组合收益的历史相关系数和标准差估计的，如果第j只股票的β系数在一段时间内相对稳定，那么这一方法就是合理的。采用历史数据计算βj的公式为：2.5.1资产定价参数公式中的参数αj和βj可通过回归分析软件确定。如果误差项均值为零（εj=0），资本资产定价模型与回归方程的关系可描述如下：上述分析表明，截距αj与rf(1-β)的比较，衡量的是股票的历史表现与根据CAPM（或证券市场线）估算的预期收益率之间的相对关系。2.5.1资产定价参数2.5.1资产定价参数回归过程的斜率为β系数，反映某只股票或投资组合的市场风险。投资组合的βp系数，是每只股票βj系数的加权平均数，权数wj为各种证券在投资组合中所占的比重，其计算公式为：回归过程中输出的数据R2，测量了由一个或几个自变量解释的因变量的变异性比率，其统计意义在于它提供了回归适宜度的衡量指标，R2的财务意义就在于它提供了一家公司的风险（方差）中市场风险所占比例的估计，（1-R2）则代表了公司特有风险。2.5.1资产定价参数【例】表2-11列示了浦发银行、上海机场、华能国际、中远海能、歌华有线、同仁堂六只股票，在2012年11月—2017年10月，按月末收盘价作为当月价格，采用连续方法计算的月收益率；以上证综指代表市场组合，以同一时期上证综指收盘点位作为基础，采用Excel内置函数计算六只股票的截距、斜率（β系数）、拟合系数R2。2.5.1资产定价参数2.5.1资产定价参数图2-12描述了同仁堂与上证综指月收益率的拟合回归线。图2-12同仁堂与上证综指月收益率拟合回归线（2012年11月—2017年10月）2.5.1资产定价参数根据表2-11和图2-12，同仁堂与市场组合收益率回归统计数据分析如下：第一，假设在此期间无风险收益率为3.49%，则：回归线载距为0.001，大于r_f(1-β)，表明在此期间，同仁堂股票历史收益率高于按证券市场线估计的预期收益率。第二，回归线斜率为1.1142，这是同仁堂在此期间股票月收益率的β系数，它表明如果市场平均收益率上升1%，同仁堂股票收益率上升1.1142%；如果市场证券收益率下降1%，同仁堂股票收益率将下降1.1142%。2.5.1资产定价参数第三，根据回归输出的数据，回归拟合优度R2为45.9%，这一指标表明同仁堂45.9%的风险来自市场风险（如利率、通货膨胀风险等），54.1%的风险来自公司特有风险，后一种风险是可分散风险，在CAPM中是不能获得相应补偿的。2.5.1资产定价参数根据历史数据计算某一只股票的β系数时，分析人员要注意以下问题：第一，估计期的期限。第二，估计收益时间间隔期距。第三，估计中采用的市场指数。2.5.1资产定价参数表2-12中的数据反映了采用不同观察期、不同间隔期距及不同市场代理变量计算的结论是不相同的。表2-12β系数提供商的β系数估计方法2.5.1资产定价参数（2）行业β系数与财务杠杆对β系数的估计并不是一个精确的过程，通过历史回归估算出同仁堂原始的β系数为1.1142，R2为45.9%，从统计意义上解释，回归线的拟合度为45.9%。根据回归输出数据，β系数的标准差为0.1588，如果以两倍的标准差作为基础，同仁堂真实的β系数应落在0.7965～1.4319这个区间，严格来说，这个区间有些大。为了提高β系数估计的准确度，可以采用行业的而非个别公司的β系数。同一行业的公司面临着相似的经营风险，所以其β系数也应相近。只要各公司的估算误差是不相关的，对各个β系数的高估或低估就趋于消除，因此行业β系数的中位数（或均值）就是一个比较好的估计值。2.5.1资产定价参数如果公司所有的风险来源于股东（债务β系数为0），并存在税收优惠，那么负债公司的β_L系数和无负债公司的β_U系数之间的关系可用下式表示：式中：β_L、β_U分别表示有负债公司和无负债公司的β系数；T表示所得税税率；D/E表示负债资本与股权资本的比率（或称财务杠杆）。2.5.1资产定价参数（3）β系数的平滑调整由于β系数是采用历史收益率数据进行计算的，通常将这一结果称为历史β系数或基础β系数（fundament