2025年农业景气跟踪系列一：顺周期农业买什么？.docx

目录

顺周期农业买什么？ 4

养殖产业链直接受益餐饮复苏 4

当前时点重视养殖板块的盈利弹性 5

风险提示 8

图表目录

图1：2024年中国猪肉消费结构 4

图2：2019年中国白羽鸡消费结构 4

图3：2019年中国黄羽鸡消费结构 5

图4：2022年中国水产品消费结构 5

图5：2009-2011年经济复苏对需求侧的拉动是猪价上涨的主要原因 6

图6：2009年-2011年末农业子板块各年ROE变化 6

图7：2009年初-2011年末农业子板块涨跌幅 6

图8：2014年-2017年末农业子板块各年ROE变化 6

图9：2015年初-2017年末农业子板块涨跌幅 6

图10：2019年-2021年末农业子板块各年ROE变化 7

图11：2020年初-2021年末农业子板块涨跌幅 7

顺周期农业买什么？

我们认为，随着宏观经济政策的持续发力，2025年终端消费或呈现逐步复苏的态势。农业板块兼具周期与消费属性，周期是以供给为主的逻辑，而经济复苏则通过提振需求的方式扩大供需缺口从而带动农产品价格的提升。农业板块直接受益于餐饮消费复苏的主要是养殖产业链，尤其是生猪养殖、禽养殖以及水产饲料板块，这三大板块也是顺周期农业配置的首选。生猪养殖行业正在从价格景气带来的高盈利迈向成本下行驱动的高质量发展，养殖成本已经成为企业发展的核心竞争力，2025年成本领先的生猪养殖企业仍将获得较好的盈利，终端消费的复苏或带动猪肉需求的触底回升从而带动猪价中枢的抬升，我们看好优质养殖企业的长期发展，重点推荐牧原股份、温氏股份、巨星农牧和神农集团。禽养殖行业2024年养殖成本系统性下降，在价格低迷背景下仍然实现了较好的盈利，受益于终端餐饮复苏，2025年禽养殖行业或迎来盈利向上拐点，黄羽鸡高景气有望持续，白羽鸡盈利弹性来自于终端消费复苏的幅度，重点推荐立华股份和圣农发展。饲料板块今年四季度开始景气度有所提升，2025年有望迎来景气反转，水产饲料直接受益消费复苏，持续推荐优质龙头海大集团。

养殖产业链直接受益餐饮复苏

从消费渠道来看，鸡肉、水产品以及猪肉均直接受益于餐饮消费复苏。2019年中国白羽鸡餐饮以及团膳等占比达到60%以上，2022年水产品非家庭消费占比达到55%，黄羽鸡（2019年）、猪肉（2024年）社零餐饮渠道消费占比在30%左右。2024年生猪养殖行业在经历长期亏损后实现了较高盈利，由于高杠杆的制约以及对远期猪价的悲观预期使得行业产能恢复较慢，2025年终端餐饮的复苏或扭转产业的悲观预期，具有成本优势的企业或实现盈利能力的进一步提升。2024年黄羽鸡和白羽鸡价格表现均较为低迷，尽管黄羽鸡行业产能出清相对彻底，但是终端餐饮需求的不振也使得今年黄羽鸡价格表现相对一般，温氏股份今年前11个月黄羽鸡销售均价同比下降3%；今年1-11月份白羽鸡毛鸡均价7.6元/公斤，同比下降15.2%，今年白羽鸡养殖景气度相对较弱，一方面行业在产父母代鸡供给充裕，另一方面也反映了终端需求的低迷。展望2025年，

终端消费复苏或提升禽养殖板块的盈利能力。水产料方面，普水鱼在2022-2023年两年去库存后，2024年已经迎来价格的逐步回升，特水鱼今年开春投苗减少较多，餐饮消费的复苏有望带动2025年特水料的回暖。

图1：2024年中国猪肉消费结构 图2：2019年中国白羽鸡消费结构

18%50%32%家庭采购餐饮消费加工消费

18%

50%

32%

企业、学校等团膳食品加工

31%32%15%22%家庭消费餐饮消费

31%

32%

15%

22%

资料来源：中商产业研究， 资料来源：USDA，

45%55%图3：2019年中国黄羽鸡消费结构 图4：2022年中国水产品消费结构

45%

55%

30%70%家庭消费其他

30%

70%

居民家庭消费非居民家庭消费

资料来源：USDA， 资料来源：国家统计局，

当前时点重视养殖板块的盈利弹性

复盘历史来看，经济复苏对肉类需求拉动明显，生猪养殖板块表现最为突出。在2010年5月-2015年3月的猪周期中，前期行业产能去化幅度仅8.2%，显著浅于后两轮猪周期的产能去化幅度，但受益于2009-2011年经济复苏对需求侧的拉动，该轮猪周期上行阶段猪价上涨105%，高于2015-2016年的上涨幅度。对比农业各个子板块，也可以验证经济复苏下肉类需求弹性较大。2008-2011年，综合衡量盈利弹性与股价弹性，生猪养殖板块是最典型的经济复苏期间股价涨幅明显，且能够兑现到盈利能力提升的板块，期间生猪养殖板块ROE提升