固定收益2025年度投资策略(信用债及可转债)：票息策略占优，适当向流动性要收益.docx

目录

一、2025年信用债市场投资策略：票息策略占优，适当向流动性要收益 6

市场回顾：信用风险未见波动，固收资管产品资负端变化主导行情 6

城投债：供给同比收缩，弱资质、长久期债估值仍在修复中 6

产业债：超长信用债渐成主流，仅剩个别板块利差尚未极致压缩 9

其他品种：二永债、ABS供给充分，利差压缩 11

城投债策略：化债主线不变，流动性溢价是定价核心因素 13

2024年城投债策略复盘：票息为王，流动性管理锦上添花 13

2025年城投债策略展望：继续在兼顾流动性的同时下沉或拉久期 15

产业债策略：行业景气度分化，严格把控挖掘尺度 18

地产、基建产业链静待景气度抬升，建议仅择优配置 19

大宗商品行业景气度整体偏强，可适当拉长久期配置 25

非银金融行业普遍面临资产质量趋弱问题，优选股东支持强的主体 28

二永债策略：抓住波段机会，避免过度下沉 30

二、2025年可转债市场投资策略：历经波折待资金回流，转债市场蓄势待发31

2024年可转债市场回顾 31

一波三折的转债市场 31

机构持仓整体下滑 32

转债供需双弱 33

新券二级定价显著下行 33

转债市场展望 34

信用担忧减弱，风险偏好上移 34

估值偏低，把握入场时机 35

退市高峰期，机会大于风险 35

风险提示 36

图表目录

图1：今年前11个月信用债发行规模累计同比小幅增长6% 6

图2：今年前11个月信用债净融资额累计同比大增77% 6

图3：今年前11个月城投债发行规模累计同比缩减8% 7

图4：今年前11个月城投债净融资额累计同比缩减92% 7

图5：江浙等传统融资大省今年以来净融资规模锐减 7

图6：今年前11个月城投取消或推迟发行规模下降17% 7

图7：今年以来各等级各期限城投债收益率走势 8

图8：城投债信用利差及分位数（bp） 8

图9：今年以来城投债各省信用利差变化 9

图10：截至2024年11月底城投债各省信用利差排序 9

图11：今年前11个月产业债发行规模累计同比增长21% 9

图12：今年前11个月产业债累计净融入近1.7万亿元 9

图13：今年以来超长信用债发行大幅放量 10

图14：自今年10月债市调整以来超长信用债发行放缓 10

图15：公用事业、非银金融和建筑装饰贡献今年以来产业债主要净融入规模 10

图16：多数行业利差已压至历史低位 11

图17：行业利差整体收窄但幅度存在分化 11

图18：今年以来金融永续债发行规模同比显著扩张 12

图19：银行TLAC债首发，次级债融资维持较快节奏 12

图20：银行永续债等级利差被大幅压缩，当前差距仅约100bp 12

图21：城农商行次级债利差仍有相对较大挖掘空间 12

图22：银行永续债换手率同比震荡提升 12

图23：银行二级资本债流动性整体持平，券商次级债趋弱 12

图24：今年ABS一级发行节奏稳定 13

图25：ABS等级利差同样持续波动压缩至低位 13

图26：当前中高等级各期限估值几乎再次刷新年内新低 14

图27：信用利差保持低位震荡，离年中低点尚有一段距离 14

图28：今年信用债经纪商成交规模整体提升 14

图29：分期限看，5Y以上信用债换手率11月下旬后明显提振 15

图30：中低资质主体换手率逐渐超越高资质主体 15

图31：高债务压力省份分期限城投债周换手率表现 16

图32：各区域隐含评级AA、AA(2)和AA-级公募城投债周度换手率 17

图33：回顾历史上5个典型化债周期中分期限、分档城投债周换手率表现 17

图34：各区域剩余期限在3Y及以上公募城投债周度换手率 18

图35：2024年前10个月粗钢产量同比缩减3% 19

图36：四季度以来高炉开工率回升至同期高位 19

图37：主要钢材品种库存水平仍在近年来低位 20

图38：模型测算钢厂再度转亏 20

图39：钢铁行业主体利差统计 20

图40：今年前10个月水泥产量同比缩减10.3% 21

图41：水泥价格指数震荡上行 21

图42：水泥主体利差统计 21

图43：今年前三季度新签合同规模同比缩减4.7% 22

图44：今年前10月狭义基建累计同比增长4.3%，增速放缓 22

图45：今年前三季度建筑业施工面积累计同比下滑5.8% 22

图46：今年前10月房建施工面积累计同比缩减近24% 22

图47：建筑央企及子公司利差统计 23

图48：建筑地方国企利差