海澜之家(600398)男装主业稳固，布局新赛道有望打开增长空间-250213-华源证券-14页.pdfVIP

纺织服饰|服装家纺

非金融|首次覆盖报告

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2025年02月13日海澜之家(600398.SH)

投资评级：买入（首次）——男装主业稳固，布局新赛道有望打开增长空间

投资要点：

证券分析师

多品牌运营下利润增长稳定，集团毛利率近年呈增长趋势。公司为多品牌运营的服

丁一

SAC：S1350524040003饰生活零售集团，旗下包含男装、女装、童装、生活家居等多个品牌。24Q1-Q3公

dingyi@司营收/毛利分别为152.59亿元/68.05亿元，同比分别-1.99%/-2.39%；2019-2023

公司营收/毛利CAGR分别为-0.51%/2.51%。24Q1-Q3公司毛利率较2019增长

联系人5.13pct至44.59%。整体看，公司品牌形象不断优化，毛利率呈增长趋势。

周宸宇

zhouchenyu@分渠道看，直营店铺占比提升及线上销售占比提升推动公司利润增长。拆分直营与

加盟看，近年直营渠道增长迅速，截至2024年三季报公司共拥有直营店铺1869家，

市场表现：较2019年增长1210家；从公司渠道利润看，直营渠道近年毛利率均超过60%，加

盟渠道毛利率也逐步提升至40%以上，同时，公司直营店铺数量占比亦逐年提升，

渠道结构优化有望推动公司利润持续上行。拆分线上与线下看，公司近年发力线上

业务，线上渠道营收占比持续提升，且伴随2023年后线上渠道毛利率超越线下渠道，

线上业务增长有望助推公司利润持续上行。

阿迪下沉渠道及京东奥莱有望成为公司增长新引擎。斯搏兹主业为代理Adidas、

Nike、Puma、Asics等国际品牌在中国市场的拓展及零售业务，且近期正着手帮助

Adidas及AdidasNeo开拓国内低线市场，成为斯搏兹控股股东或将助海澜之家切

入运动服饰零售业务。同时，公司与京东合作布局奥莱线下渠道，通过上海海澜持

有上海京海奥特莱斯商业发展有限公司65%的股权，与京东合作运营奥莱渠道，并

基本数据2025年02月12日

于2024年9月在无锡海澜飞马水城开出京东奥莱首家线下门店。

收盘价（元）7.94

一年内最高/最低

（元）10.04/5.15盈利预测与评级：公司深耕男装主业多年基本盘稳固，未来有望在线上及直营渠道

总市值（百万元）38,134.00营收占比提升驱动下实现营收及利润双升，且有望在夯实现有海外市场基础上进一

流通市值（百万元）38,134.00

总股本（百万股）4,802.77步扩大海外市场覆盖范围，并通过入股方式切入运动零售及京东奥莱渠道，业绩增

资产负债率（%）47.46长新驱动较多。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别22.98亿元/26.90亿元

每股净资产（元/股）3.49

资料来源：聚源数据/29.98亿元，同比分别增长-22.17%/17.09%/11.45%。我们选择与公司同属男装赛

道的九牧王及同属多品牌运营、有海外扩张预期的运动服饰公司安踏体育为可比公

司。根据我们的盈利预测，公司估值对标可比公司平均估值相对偏低，考虑到公司