第二节 并购的理论.pptx

第二节并购的主要理论;一、基于新古典及行为学派的并购理论

新古典经济学家从微观经济和市场结构角度，在

将企业视为一个给定的技术水平所决定的生产方程的

基础上，认为追求规模经济是企业并购的根本动机。

新古典经济学从利润最大化的传统假设出发，将并购

看作是企业追求利润最大化的行为，据此提出了以下

一些理论或假说。

（一）效率理论

效率理论认为并购活动有着潜在的社会效益，并购

的动因在于通过并购可以获得某种协同效应，即1+12

效应。这种协同效应可来自管理、经营和财务等方面。;1．管理协同效应

管理协同效应理论包含了差别效率理论和无效率

的管理者理论两个分支。

（1）差别效率理论

该理论认为如果A公司的管理层比B公司更有效率，

在A公司兼并了B公司后，B公司的效率便被提高到A

公司的水平，效率通过并购得到了提高。当一个公

司存在过剩的管理能力，而又不能通过削减人员而

将其释放掉的话，就可以通过并购进入其相关行业，

来利用其过剩的管理能力。但若收购企业不具有被

并购企业所在行业的专门知识，进入其行业就不一

定是有利可图的。同样，对于低管理效率或业绩不;佳的企业可以通过直接雇佣管理人员或与外部管理

者签定合同来增加管理投入，以改善自身的管理业

绩。但这往往是不充分的，因为有时一个组织需要

一个有效的管理团队。这样，当低管理效率或业绩

不佳的企业在与高效率的公司合并之后，由于被并

购公司的非管理性的组织资本与收购公司过剩的管

理资本结合在了一起，就将会产生协同效应。该理

论隐含两个假设前提：首先，假设收购公司不能无

条件地释放其过剩的管理资源，其管理层是一个整

体，并且受不可分割性或规模经济的制约，解雇过

剩的人力资源是不可行的；其次，假设被收购企业

不能在相关时段内通过直接雇佣的方式组成一支有;效的管理队伍。然而，如果把这一理论引向极端，

即整个社会只有一家企业（管理层水平最佳的一家）

时，其效率将达到最大化。显然，这是不现实的，

因为组织规模的扩大会受企业内部协调和管理能力

所???。加之现实中大量的并购是发生在不同行业的

企业之间，因此差别效率理论不能对并购作出完整

解释。;（2）无效率的管理者理论

从纯粹的意义上来讲，无效率的管理者是指不称

职的管理者，几乎任何人都可以比他们做得更好。

更广泛地讲，无效率的管理者是指那些未能使企业

的经营潜力得到充分发挥的管理者，而另一管理团

队能够更有效地对该领域内的资产进行更有效的管

理。

无效率的管理者理论中还有几点需要注意的问

题：第一，该理论假设被收购企业的所有者(或股东)

无法更换他们自己的管理者，因此必须通过代价高昂

的并购来更换无效率的管理者。第二，从该理论中可

以得出一个的预测，即合并后被收购企业的管理者将

被替换，但经验表明实际并非如此。一个在相对较短;的期限内进行了多项收购活动的公司，如果只使用

其自身的管理资源或把被收购公司的管理者免职后

雇佣新的管理者，将会面临无法对被收购企业进行

有效管理的困难。因此，若更换不称职的管理者是

主要动机的话，并购活动就不可能集中于少数几家

进行多项收购的企业。所以说并购是为了替换无效

率的管理者的理论难以成为并购行为的合理解释。

;2．经营协同效应

经营协同效应是通过横向、纵向或混合并购来

实现合并之前两公司单独运营所无法实现的规模经

济。这方面的效应在制造业、化学和医药等行业的

表现较为突出。通过并购，扩大经营规模，可以降

低平均成本，提高利润，实现规模经济效应。或者

是通过并购，使企业间的优势互补，如A企业在研究

与开发方面有很强的实力，但在市场营销方面较为

薄弱；而B企业在市场营销方面有优势，但在研究与

开发方面能力不足，两企业的并购可以使能力互补。

这里隐含了对某些现存的要素未充分利用，而另一

些生产要素却没有给予足够的投入。

;3．财务协同效应

企业通过并购实现的财务协同效应主要表现

在两个方面：一是资本成本的降低；二是合并公

司负债能力的提高。合并后，企业的投资活动被

内部化。因为在企业内部通常拥有较多的效率条

件来提高资金的使用效率，实现资本成本的降低。

我们可将它们概括为：（1）如果被并购企业的

破产风险较大、内部资金数量较少，并且规模相

对较小时，其资本成本会较高，而并购企业的资

本成本较低（如拥有充裕的内部现金流量）时，

那么通过并购降低资本成本的可能性将会较大。

（2）由于存在内部资金和外部资金之间的差别

从而提高了投资机会内部化的优越性。内部资金;不涉及证券发行过程中的交易成本，并且可能有

优于外部资金的差别税收优势；同时，如果企业

管理者对企业资产的资产价值拥有的信息比外部

投资者要多，并采取有利于