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证券研究报告

追逐短端的确定性

2025年3月8日

◼周观点：追逐短端的确定性

◼静态票息与综合策略

目录◼市场调整与板块轮动观察

◼信用债板块与择券观察

CONTENTS◼信用债市场热度观测

◼超长期信用债品种观察

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票息周观点：追逐短端的确定性

过去一周总结：虽资金面边际宽松，但风险偏好的影响+降息预期的弱化，仍导致周四周五市场大幅普跌。市场调整后，各等级10Y二永债

信用利差基本为一年100%分位数水平。除短久期下沉策略，其余策略资本利得基本为负。

市场调整逻辑：1、降息预期扰动；2、权益风险偏好；

机构行为异常成交：当前市场信用债交易活跃度偏弱，信用债换手率自2月21日以来呈降低态势，但市场在多轮赎回潮的学习效应之下，

再度发生赎回潮的概率不高；

后市策略：资金面+风险偏好扰动只是短期因素，降息预期下降对于长端或引发持续调整，但调整后市场大概率具备修复动力。市场波动中

长端下周大概率震荡加剧。考虑到短端已调整至2024年下半年以来的相对高位，更宜追求短端的确定性。

各版块建议：

1、低风险偏好:推荐关注大行存单、大行短久期二永债、商金债等品种，当前曲线已出现倒挂，短端防御属性强，性价比凸显，若未来市

场情绪改善，下行空间或有40bp。

2、中等风险偏好：（1）择机增持二永品种，3-5年期二永债当前历史分位数水平较高，票息保护较足；4.5Y渤海银行、民生银行永续近期

ofr收益率在2.5%-3.0%左右，未来向下的利差弹性很大。（2）对于有一定收益率曲线斜率的城投如津城建、河南航空港等，3年期债券在

骑乘效应和利差保护下持有一年收益率显著高于1年期，可重点关注。

3、高风险偏好:可考虑介入短久期地产债，近期万科收益率修复，地产债修复信号积极，建议关注华发、建发等国企地产机会，此类主体

能贡献1年期2.5%-2.7%的票息收益率，可对抗近期负carry压力。1年期AA-城投也同样具备较高性价比，利差处于历史很高分位数水平。

规避建议：当前超长期信用债容易跟随长端持续调整，且流动性大幅弱化，作为牛尾品种建议暂时规避。

风险提示：发行主体相关期限收益率数据采用插值法进行拟合，与实际收益率水平可能存在一定偏差；样本数据无法代表整体。

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债市多空影响因素概览

利多债市

流动性若转松，则债市将快速转暖收入预期↓、就业↓、房价↓、地价↓

PMI、经济数据弱广义地方政府债务增速↓

信用利差空间较足，配置策略回血居民企业加杠杆意愿↓

年初配置盘需求↑中长期资产荒难解

外部关税冲击，风险偏好↓适度宽松货币政策定调

短期短期信用风险难成扰动人口↓、人口老龄化长期

（周度视角）（年度视角）

央行→大行融出↓→资金价格↑

926新政后政策转向持续？

潜在的赎回负反馈风险

经济复苏