安琪酵母酵母领军，踏浪前行.docx

内容目录

天然发酵剂，性能佳应用广毛利高 5

酵母应用广泛，国内酵母抽提物方兴未艾 5

产品特性和竞争格局赋予高毛利 7

高度依赖糖蜜原料，成本扰动行业盈利 8

酵母行业增长稳健，安琪领军国内市场 12

中国酵母行业比学赶超，增速领先 12

全球酵母行业发展平稳，中国增长更快 12

烘焙、面食酵母增速趋稳，酵母提取物注入新动能 13

复盘安琪，砥砺前行成就第一 16

科研高起点，市场化国企 16

先发优势明显，资金优势加持 18

技术领航，产品差异化明显 21

差异化战略，成就渠道优势 22

较早布局出海，内外市场同步成长 23

战略连续，2021年以来激励机制更上层楼 24

放眼全球，安琪踏浪前行 26

从贸易到直接建厂，海外市场再度成为公司增长引擎 26

海外营收增长快，占比再度攀升 27

海外市占率空间乐观 28

财务展望：资本开支触顶回落，糖蜜成本下行 29

周期性资本开支上升影响盈利，2025资本开支有望触顶回落 29

糖蜜成本回落，毛利率有望受益 30

安琪酵母具备原料优势，有望享受成本红利 32

费用持续优化，盈利有望进入上行区间 35

盈利预测及风险提示 35

盈利预测 35

估值与投资建议 36

风险提示 37

图表目录

图1：酵母的有氧呼吸与厌氧发酵 5

图2：酵母产业链 5

图3：YE与味精的对比 7

图4：YE使用案例 7

图5：安琪酵母毛利率接近品牌消费品 7

图6：酵母的成本结构占比 8

图7：甘蔗糖蜜与甜菜糖蜜对比 8

图8：中国糖蜜主产地地区分布（2024年为例） 8

图9：2023年我国糖料种植面积结构 9

图10：2023年我国糖料产量结构 9

图11：2010-2023年我国甘蔗产量 9

图12：2010-2023年我国甘蔗种植面积及单产变化 9

图13：2010-2023年我国食糖产量 10

图14：2010-2022年我国糖蜜产量测算（单位：万吨） 10

图15：2002-2021年我国发酵酒精产量及增速 10

图16：2015-2017年及2021年糖蜜下游需求占比情况 10

图17：中国食糖现货价格指数 11

图18：中国22个省市玉米平均价（元/千克） 11

图19：2011-2024年糖蜜价格复盘 12

图20：2013-2018年全球酵母市场规模CAGR=6% 13

图21：全球酵母行业市场竞争格局（2021年） 13

图22：2021-2023年中国酵母市场规模CAGR=8% 13

图23：2023年国内酵母行业中，安琪酵母一家独大 13

图24：2015-2021年中国酵母行业产量 14

图25：2020年中国酵母行业产量结构 14

图26：我国烘焙食品市场增速稳健 14

图27：人均烘焙食品消费量对比（kg） 14

图28：2021年各国YE人均消费量对比（kg/人） 15

图29：2021年各国YE需求量：味精需求量对比 15

图30：公司历史复盘 17

图31：安琪酵母股权结构（截至2024Q3） 18

图32：安琪酵母首批入场，具备先发优势 19

图33：自由现金流/营业总收入持续低于行业均值 20

图34：公司资本性支出/净利润指标处较高水平 20

图35：燃料动力及制造费用占成本比重下滑（%） 21

图36：公司产能利用率持续高于94% 21

图37：2023年安琪酵母YE产能 22

图38：2022年全球YE市占率（按产能计，单位：%） 22

图39：2023年安琪酵母经销商数量达2.24万个 23

图40：各家酵母厂国内办事处数量（2018年为例） 23

图41：海外经销商数量及总经销商数量占比 24

图42：安琪酵母海外市场毛利率稳步上行 27

图43：2010-2021年间国内酵母业务增长较快 28

图44：2010-2021年多元化业务如制糖、包装占比增加 28

图45：海外市场增长再度反超国内 28

图46：2023年海外收入占比重新提升至35% 28

图47：安琪酵母海外渗透率空间充足 29

图48：2004-2023年间四次产能密集投放期 29

图49：2004-2023年在建工程转固情况 29

图50：2004-2023年固定资产及新增固定资产 30

图51：2004-2023年资本开支 30

图52：公司产能投放期及业绩复