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财务杠杆与资本结构第16章Copyright?2010bytheMcGraw-HillCompanies,Inc.Allrightsreserved.McGraw-Hill/Irwin

基本要求理解财务杠杆（即资本结构）对公司盈利的影响理解什么是自制杠杆（homemadeleverage）理解有税和无税环境下的资本结构理论能计算有负债公司和无负债公司的价值

本章大纲15.1资本结构问题15.2财务杠杆的效应15.3资本结构和股权资本成本（无税）15.4有税条件下的MM定理

15.1资本结构问题公司的价值被定义为公司的负债价值与股权价值之和： V=B+S如果公司管理层的目标是尽可能使公司增值，则公司应选择使馅饼——公司总价值尽可能大的负债—股权比。公司价值SSB

股东利益有两个非常重要的问题：为什么股东会关注整个企业的价值最大化？也许他们会更关心仅仅使股东价值最大化的策略？使股东利益最大化的负债股权比是多少？事实已经表明，当且仅当能增大公司价值时，资本结构的变化才会对股东有利。

预计 $20,000 $8,000 $12,000 2/3 8% 240 $5015.2财务杠杆的效应 当前 资产 $20,000 负债 $0 股权 $20,000 负债股权比 0.00 利息率 n/a 流通在外股数 400 股票价格 $50 假定一个全部使用股权资金的公司正在考虑是否使用负债融资（也许是一些原始股东想要拿钱退出了）

当前资本结构下的EPS和ROE 经济衰退 预期 经济扩张EBIT $1,000 $2,000 $3,000利息 0 0 0净利润 $1,000 $2,000 $3,000EPS $2.50 $5.00 $7.50ROA 5% 10% 15%ROE 5% 10% 15%当前流通在外股数=400股

预期资本结构下的EPS和ROE 经济衰退 预期 经济扩张EBIT $1,000 $2,000 $3,000利息 640 640 640净利润 $360 $1,360 $2,360EPS $1.50 $5.67 $9.83ROA 1.8% 6.8% 11.8%ROE 3.0% 11.3% 19.7%改变资本结构后的流通在外股数=240股

财务杠杆与EPS(2.00)0.002.004.006.008.0010.0012.001,0002,0003,000EPS负债无债盈亏平衡点EBIT（美元，不考虑税）举债有利举债不利

自制杠杆：一个例子 经济衰退 预期 经济扩张无杠杆公司的EPS $2.50 $5.00 $7.50持有40股时的收益 $100 $200 $300减利息（本金$800，8%） $64 $64 $64净利润 $36 $136 $236ROE(净利润/$1,200) 3.0% 11.3% 19.7%我们使用$800在市场上以$50的价格买回40股。如果我们持有的是有负债公司的股票，所得到的ROE仍将是一样的。我们个人的负债股权比为：

自制杠杆：一个例子 经济衰退 预期 经济扩张杠杆公司的EPS $1.50 $5.67 $9.83持有24股时的收益 $36 $136 $236加利息（本金$800，8%） $64 $64 $64净利润 $100 $200 $300ROE(净利润/$2,000) 5% 10% 15%买入24股其他条件相同但使用了负债杠杆公司的股票，同时也买入该公司的一些负债，使我们能得到与购入无杠杆公司股票时相同的ROE。这就是MM理论基本着眼点。

15.3资本结构与股权资本成本MM理论基本假设条件共同期望企业风险类别相同现金流量永久资本市场完美:完全竞争公司和投资者能以同样的利率进行资金借贷所有的决策相关信息大家都能平等地获得没有交易成本没有税

MM命题I(无税)我们可通过调整自己的账户来复制公司财务杠杆的影响。这种自制财务杠杆说明资本结构与公司价值是无关的： VL=VU

MM命题II(无税)命题II股东的风险和期望收益随财务杠杆的增加而增加RE=RA+(D/E)(RA-RD)RD为利息率（债务的资本成本）RE为（杠杆公司的）股权或股票的期望收益率（股权的资本成本）RA为无杠杆公司股权的期望收益率（资本成本）D为负债的价值E为杠杆公司的股权价值

MM命题II(无税)负债股权比值资本成本:R(%)RARDRD

15.4有税条件下MM定理I