2025年二季度A股消费能否成为“定海神针”？.pptx

核心结论：防惯性下滑风险中，围绕政策提振、景气改善与高股息布局;;增长：二季度增长难超预期;2023-2024年二季度GDP环比增速均经历了快速下滑。按照国家统计局季节性调整后的季度GDP环比增速看，2023年、2024

年均在二季度出现了环比增速快速回落，经济内生动能在二季度明显减弱、拖累全年经济增长。

过去两年二季度经济动能减弱主因在于消费动能不足。①从商品零售看，以国家统计局公布的季节性调整后的社会消费品零售总额环比增速看，2023Q1疫情放开后环比增速明显改善，但Q2开始社零环比增速迅速下滑，之后并未出现明显反弹。2024年Q1、Q2社零环比增速均较为低迷，直至Q3特别国债资金支持消费品“以旧换新”加速落地后才有所改善。②从服务消费看，2023、2024Q2可选服务消费也快速走弱。;可选消费尤其是服务类消费表现偏弱，是二季度需要关注的风险。选取居民部门较为典型的服务类消费来看：①电影票房收入在2023Q2、2024Q2出现了明显下滑，并且2023、2024全年票房收入整体低于2019年。②全国居民旅游消费总花费2023年、2024年二季度走势基本符合2019年季节性规律，但全年旅游总花费依然未超过2019年。

按照发达国家经验，随着人均GDP提升居民消费结构上会逐步从商品消费转向服务消费。但2019年城镇居民人均服务类消费（包含医疗保健、交通通讯、文化教育娱乐、生活用品及服务、其他服务五项）占总消费支出（剔除居住支出）为55.0%，而2023-2024年分别为54.3%和54.8%，依然低于疫情前，表明居民对于更具备可选属性的服务类消费依然维持谨慎。;居民用于可选消费的支出意愿不强。①从收入的角度看，2020年疫情以来，政府提供支持的转移性收入占比维持相对偏高水平，工资性、净经营性收入增速有所回落，导致居民消费偏向于谨慎，特别是对于可选消费。②央行对城镇储户调查的支出意愿占比看，具有典型可选消费属性的旅游和保险支出占比较疫情前明显下降。特别是旅游支出意愿在疫情前占比平均为30.2%，而2023-2024年仅25.3%。;另一方面，工作时长拖累可选消费空间。除收入影响外，居民扩大可选服务消费的前提是具有相对充分的闲暇时间用于可选消费服???，但2018年6月国家统计局公布月度工作时间以来，整体上企业就业人员平均工作时长整体呈现增长态势，2019年平均为46.2小时/周，而2024年末已升高至49小时/周，这意味着每周居民用于可选消费的时间压缩了3个小时（相当于两场电影的时长）。受此影响，2024年开始，全国电影放映场次较2019年、2023年明显下滑，2025年开年在某口碑电影带动下放映场次有所改善，但3月份开始已经明显下滑。;房地产（1）：历史横向比较下，当前需求端调控已是史上最松;2025年以来成交有所改善，但预计“小阳春”成色不足。在当前政策已经调整至历史“最松”情况下，“小阳春”不会缺席，但成色恐弱于往年。①以当年前11周30个大中城市（Wind口径）商品房成交面积看，2025年为1716万平方米，较2024年同比增10.7%，但相较于2023年同比下降41.8%。②2024年四季度受政策提振信心影响，部分需求得以提前释放，难以支撑较强的成交量和价格改善。以一线城市二手房价环比和二三线城市新房价环比三个具有代表性的房价指标来看，2025年2月（春节后第一个月份）房价并未出现改善态势，也表明对今年3-4月传统地产销售旺季房价走势和成交量不宜太过乐观。;购房者信心偏弱，难以对基本面形成强力支撑。①二手房挂牌价格环比在春节后快速下滑，表明当下购房者更加谨慎，业主普遍下调挂牌价格吸引购房者。特别是一线城市挂牌价格环比下探至2023年以来最低点，市场预期不容乐观。②从反应潜在购房需求的住宅租金看，2023、2024年春节后一个月因返乡者返回工作地，租金环比往往有所改善，但2025年春节后租金上涨城市数量大幅减少，也表明居住需求走弱，拖累购房需求。;政策发力方向：防失速风险，需求端落实消费专项行动方案;政策发力方向：防失速风险，供给端推进化解重点产业结构性矛盾;政策发力方向：新质生产力引领制造业升级，科技突破更明确;政策发力方向：财政靠前发力，货币结构性工具推动宽信用;4月政治局会议前瞻：积极基调延续，加码与否看外围;;2025Q2-Q3美国经济陷入衰退风险较大（1）——产出缺口可能由正转负;2025Q2-Q3美国经济陷入衰退风险较大（2）——美国进入主动去库阶段;从前瞻指标看，2025Q2-Q3美国大概率处于主动去库阶段;从四大影响因素看，主动去库阶段大概率持续至2025Q3;特朗普收紧财政政策与加征关税，恐加剧美国经济衰退风险;从货币因素看，美联储如继续“暂停”降息，也将导