利率专题：4月，债市关键词.docx

证券研究报告

证券研究报告

目录

3月预期修正，长端定价中枢重估 3

4月债市，关注什么？ 9

历史上4月债市如何演绎？ 9

4月债市，还有哪些关注？ 10

3小结 16

4风险提示 18

插图目录 19

表格目录 19

证券研究报告

证券研究报告

3月行情波澜起伏，上旬经历了市场持续回调，长端利率重定价成为主要逻辑，

10年国债收益率上至1.9%，曲线演绎熊平后长端补跌；进入下旬，随着银行自营止盈兑现利润逐步结束，机构赎回压力有所缓解，市场利空因素阶段性出尽，市场再度交易货币宽松，抢跑之下债市呈现修复性行情，曲线再度平坦化演绎。

展望4月，债市几大关键词：供给压力如何？货币政策及资金面怎么看？债市曲线将如何演绎？本文聚焦于此。

图1：2025年3月债市复盘（%）

wind，民生证券研究院

wind，民生证券研究院

资料来源：3月预期修正，长端定价中枢重估

资料来源：

首先，从3月债市表现来看，上中旬长端利率迎来重定价，10年国债收益率上至1.9%，30年国债收益率上破2.1%；进入下旬，货币宽松预期及抢跑之下，债市出现修复性行情，利率债收益率有所回落，3月债市整体呈现“先抑后扬的特征。

3月上中旬，债市主要围绕宽货币预期差、股市变化和机构行为演绎。央行政策表态进一步修正货币宽松预期，宽货币节奏存在不确定性；叠加市场风险偏好有所回升，权益市场震荡偏强，股债“跷跷板”效应明显；此外，债市情绪整体偏脆弱，基金抛售压力叠加银行自营止盈兑现利润之下，再度引发“负反馈”担忧，10年期国债收益率迅速上探1.9%，30年国债收益率上破2.1%，曲线演绎熊陡。

进入下旬，债市逐渐对利多敏感，迎来修复性行情。随着市场对此前透支的降

证券研究报告

证券研究报告

息预期明显修正，长端利率逐步回归至合理区间，并逐渐对利多敏感，央行加大投放力度呵护资金面，以及MLF改为多重价位中标释放利好信号，债市呈现出企稳止跌、情绪修复的态势，长端利率下行幅度相对较大，曲线平坦化演绎。

利率债方面：

3月利率债收益率先上后下，上中旬来看，由于货币宽松预期修正，资金紧平衡，股债“跷跷板”效应，叠加机构赎回压力，债市波动和调整风险有所加大，曲线整体向熊陡演绎；下旬来看，由于央行加大投放维稳资金面，以及MLF操作中标方式改为“固定数量、利率招标、多重价位中标”，一定程度提振债市情绪，长端利率出现回落。

3/3-3/28，1Y、5Y、10Y、20Y、30Y分别上行10BP、10BP、12BP、14BP、

14BP至1.53%、1.66%、1.81%、2.14%、2.03%。

图2：国债收益率走势（BP，%） 图3：国债期限利差走势（BP）

国债 国债 国债 国债国债国债

wind，民生证券研究院 wind，民生证券研究院

wind，民生证券研究院

wind，民生证券研究院

资料来源：资料来源：信用债方面：

资料来源：

资料来源：

信用债收益整体呈现“倒V型”走势，信用利差先上后下。3月上中旬债市波动调整背景下，基金抛售引发“负反馈”担忧，信用情绪整体较为脆弱，引发信用利差走扩；3月下旬债市情绪有所回暖，叠加理财等主力买盘负债端仍较稳，信用债开启修复行情，带动信用利差整体收窄。

3/3-3/28，1Y、3Y、5Y中票（AAA）收益率分别下降13BP、5BP、1BP至

1.94%、2.01%、2.11%。其中，中短久期品种的信用利差压缩幅度较大，1Y、3Y、

5Y中票（AAA）信用利差分别下降11BP、12BP、8BP至29BP、27BP、39BP。

证券研究报告

证券研究报告

图4：中票信用债走势（%） 图5：信用债信用利差走势（BP）

wind，民生证券研究院wind，民生证券研究院

wind，民生证券研究院

wind，民生证券研究院

资料来源：资料来源：同业存单方面：

资料来源：

资料来源：

3月同业存单定价迎来修复，存单利率呈现高位回落的特征。一方面，3月财政支出力度加大，央行维稳流动性，资金面压力有所缓解，DR007中枢较2月出现下移；另一方面，非银存款流失逐渐