电力设备及新能源行业风电系列报告：交付起量，制造环节盈利有望持续改善.docx

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一、交付开始放量，零部件环节盈利有望改善 4

二、整机制造环节有盈利改善空间 8

投资建议 11

风险提示 12

相关报告...........................................................................................................13

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图表目录

图1：风电行业招标量（GW） 4

图2：行业下行期，折旧等相对固定成本对毛利率影响较大 5

图3：国内陆风招标均价（元/kw） 8

图4：整机毛利率触底 9

图5：2023年各大地区新增装机占比 9

图6：2023年主要国家新增装机占比 9

表1：部分零部件公司固定资产（亿元） 5

表2：2024年较多零部件公司累计固定资产增速下降 5

表3：部分零部件公司在建工程（亿元） 6

表4：2024年较多零部件公司在建工程增速转负 6

表5：部分零部件公司平均净资产收益率 6

表6：部分零部件公司销售毛利率 6

表7：各地区装机规模展望（GW） 9

表8：陆上风机各地区新增容量与累计容量 9

表9：金风科技国内风机与海外业务毛利率 10

表10：三一重能国内及海外业务单位千瓦收入及毛利率 10

表11：重点公司主要财务指标 11

一、交付开始放量，零部件环节盈利有望改善

2025年行业将进入密集交付期。自2021年起，在单机功率大型化的带动下，风电项目成本快速下降，项目经济性随之提升，招标也伴随放量。整体看，过去几年风电招标量总体呈上升态势，其中2024年风电招标量同比增长90%至164GW，

创历史新高。风电项目招标量与次年装机量呼应，预计2025年行业将进入密集交付期。

供给向好，零部件环节资本开支基本结束。过去几年，绝大多数风电零部件公司在扩大资本开支，尤其是在行业成本显著下降、需求快速放量的大型化初期阶段。

2021-2022年，纳入统计的零部件公司在建工程金额分别为28亿、55亿，同比增速分别为107%、96%，而在2018-2020年，这部分零部件公司的在建工程增速不超过40%。

供给快速增长的同时，过去几年零部件环节价格持续下降，相关公司盈利承压，受此影响，2023年开始行业资本开支显著放缓，在建工程增速降至1%。2024年前三季度，行业在建工程规模同比增速转负，进一步降至-25%，固定资产总额增速也降至13%（2023年为51%）。

目前，零部件环节盈利处于底部，相关公司2023年、2024年前三季度平均ROE

分别为4.54%、2.3%，而在2020年抢装之时，相关公司平均ROE约为28%。

盈利有望改善，部分零部件环节有望提价。除产品价格下降这一因素外，过去几年零部件环节盈利下降的主要原因为产能利用率相对较低，较难摊薄固定成本：2020-2024年，相关公司毛利率均值由27.25%降至15.48%，下降11.77个百

分点，相对固定的成本占营业成本的比重由4.44%提升至11.4%，上涨6.96个百分点，若按15%毛利率估算，产能利用率下降可以解释约50%的毛利率降幅。

近期，产业反馈2025年一季度排产较好，在2025年装机大概率增速较高的背景下，预计零部件环节盈利有望改善。此外，资产偏重、扩产相对缓慢的大兆瓦环节可能会出现供需偏紧的状况，应有提价空间。

图1：风电行业招标量（GW）

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资料来源：敬请阅读末页的重要说明2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年

资料来源：

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-80%

金风科技、招商证券

金风科技、招商证券

同比增速

风电招标量（GW）

图2：行业下行期，折旧等相对固定成本对毛利率影响较大

30.00% 12.00%

25.00% 10.00%

20.00% 8.00%

15.00% 6.00%

10.00% 4.00%

5.00% 2.00%

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2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年

0.00%

、

毛利率（左轴） 相对固定的成本占营业成本比重（右轴）

注1：基础数据源自日月股份、大金重工