特朗普关税战2.0的三大交易主线.docxVIP

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内容目录

底线思维看特朗普关税战2.0：中国掌握更多筹码 3

围绕特朗普关税战2.0的三个交易主线 7

主线一：消费与内需 7

主线二：自主可控与国产替代 10

主线三：错杀与转口贸易 10

风险提示 12

图表目录

图1：中国经济对出口依赖性降低 3

图2：中美进出口依赖度的变化视角：美国进口变得相对更依赖中国的行业较多，其中电池、造纸、家用轻工等品类美国不仅较贸易摩擦前进口增量多，且美国对中国进口依赖度也提高较多 4

图3：当前联邦债务已经到达上限，美联储存款余额迅速下降 5

图4：我国财政周期正处于从收缩向扩张的过渡期 5

图5：美国周期性和非周期性PCE同比 6

图6：我国通胀指标同比 6

图7：美国库存周期 7

图8：中国库存周期 7

图9：3月地产成交同比仍强于去年 8

图10：债务负担更低的省分社零增速更高 8

图11：大消费板块各申万二级行业2024H1海外收入占比2024年度一致预测净利润增速

（中位数） 9

图12：关注对美进口依赖度较高且国内具备供给能力的板块 10

图13：关注对美进口依赖度较高且国内具备供给能力的板块 11

图14：欧洲库存周期与中国出口增速有较强的正相关 12

图15：欧洲制造业边际修复，有望结束去库周期 12

资料来源：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明底线思维看特朗普关税战2.0：中国掌握更多筹码

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我们判断，关税落地在实操上需要美国大幅加强产品分类识别和原产地验证能力，若美国海关边境保护局的预算不足以支撑大规模加征关税所需的额外人员与技术支持，美国供应链在重塑前势必面临较为严峻的局面。我们认为，无论关税最终落地节奏与幅度如何，底线思维来看，美国软着陆叙事存在一定不确定性，而中国在关税摩擦具备韧性。

具体来看：

中美贸易依赖呈现非对称性。当前中国出口占GDP的比重不到20?，而对美出口占GDP不到3?；特朗普在上一任期并未扭转亚太地区进口更加依赖中国的趋势，且美国自身也更依赖中国。我们判断，若中美加速脱钩，中国作为生产国需应对一定的需求冲击；而美国作为消费国需面对重建产业链的挑战，关税扰动下供应链布局的调整对生产效率和经济增长均构成较大拖累，美国面对的是供给与需求双重冲击下的滞胀风险。因此，底线思维下，中国在关税与贸易博弈中掌握更多筹码。

图1：中国经济对出口依赖性降低

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图2：中美进出口依赖度的变化视角：美国进口变得相对更依赖中国的行业较多，其中电池、造纸、家用轻工等品类美国不仅较贸易摩擦前进口增量多，且美国对中国进口依赖度也提高较多

ITC，；注：按照HS4贸易品类数据对应至相应的申万二级行业，依赖度计算方法：美国进口中国的依赖度=美国进口中国金额/美国总进口额，以美元计价

美国财政空间受到债务上限掣肘，当前联邦债务已经到达上限，财政部通过“特别措施”腾挪资金延缓违约时间，尽管在历史上债务上限对赤字并未构成紧约束，当前两党博弈窗口期仍对美国财政构成约束。根据CBO的预测，若美国债务上限保持不变，“特别措施”的借款空间可能在8月或9月耗尽。我国财政周期与2018年不同，彼时我国刚经历15-17年财政扩张周期，赤字率处在历史高位（图4）。

资料来源：请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明图3：当前联邦债务已经到达上限，美联储存款余额迅速下降

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Bloomberg，

资料来源：图4：我国财政周期正处于从收缩向扩张的过渡期

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通胀方面，目前美国非周期性通胀已经开始反弹，意味着周期性因素需发挥更大的作用来实现通胀目标。而我国通胀情况与2018年也不同，目前PPI、CPI均处于历史低位，对应货币政策空间更大。

请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明图5：美国周期性和非周期性PCE同比

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FederalReserveBankofSanFrancisco，

图6：我国通胀指标同比

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库存方面，我国正处于补库周期起点，并未面临去库压力。美国在新冠期间库存加速上行，目前也处于上一轮库存周期结束后的补库起点，美国制造商库存增速长期低于批发商与零售商，导致制造商库存在总库存中的占比不断降低。2018年，中国正经历供给侧改革带来的库存冲高回落，