【国金证券-2025研报】A股投资策略周报：全球风险或加剧，金价有望突破4500美元 盎司.pdf

前期报告提要与市场聚焦

前期观点回顾：“关税2.0”开始影响国内、外经济，维持波动率上升风险。国内方面，“关税战”对经济压力开始显

现，政策发力的可能性逐步抬升。海外看，本轮特朗普2.0关税政策将大概率加速美国“硬着陆”甚至“滞胀”。展

望后市，我们预计当前全A非金融企业仍处于“主动去库”的磨底阶段，未来短期业绩表现仍会反复，最快Q3之后

方有望形成趋势性反转。

当下市场聚焦：1、如何看待美国三大趋势性风险？2、国内经济现状及未来趋势演绎？3、全球权益市场面临的风险

有哪些？如何表现？4、如何基于历史回溯，构建黄金定价模型及空间测算？5、为何判断黄金股在当前位置仍有望

“一飞冲天”？6、如何看待公募机构超配影响，往往掀起黄金股“主升行情”？

全球基本面+流动性“双重风险”正趋于抬升

我们在系列报告中重点提到海外风险的三大趋势，包括：①美国衰退趋势；②美国高通胀趋势；③特朗普关税2.0冲

击影响亦难以避免。与此同时，我们观察到关税2.0的影响已经逐步渗透到国内经济。考虑到当前国内居民、企业

信用下降，叠加美国衰退或关税冲击，意味着将进一步抑制居民、企业部门对国内经济的拉动效用，经济引擎重点

落在政府部门发力。预计未来财政扩张为主，货币扩张为辅。展望市场，我们不仅短期面临基本面与流动性的双重

压力，拉长时间维度甚至可能再经历约三次“流动性陷阱”冲击。预计企业“盈利底”最快或需等到2025Q3下旬，

在此之前我们维持全球权益市场“波动率”或趋于上行的观点，中小盘成长风格将“切换”至大盘价值防御。

2025年黄金价格有望突破4500美元/盎司，黄金/黄金股配置价值凸显

复盘历史金价上涨周期与驱动，预计黄价有望向上突破4500美元/盎司。2025年在美国“滞胀”预期下，金价上涨

的四大核心驱动尚未完成演绎，意味着本轮黄金上涨周期依然存在较大空间，配置价值凸显。我们构建黄金空间测

算框架，基于2025年全年美元指数回落至90、期货降息次数3次（约75bp）、央行购金趋势及速率不变，以及金融

条件小幅释放流动性等假设条件，预计年内金价有望站上4500美元/盎司。最快6月静待关税2.0落地，美国“滞

胀”压力加大，新一轮黄金上涨行情将全面开启。倘若上述条件持续超出我们预期，我们亦将继续上调黄金价格。

黄金股：“戴维斯双击”叠加低估值及机构超配提升，维持“底部布局，一飞冲天”判断

①黄金股分子端EPS持续上修；②估值仅17.8倍，处于12.2%分位数水平。未来有望受益于金价上涨及EPS中枢抬

升，呈现趋势扩张；③公募超配比例仅0.57%相比2024Q2依然明显欠配；以史为鉴，公募机构偏好在赚钱效应起来、

业绩释放后“逆势加仓”，随着定价权及超配比例抬升，往往支撑黄金股“主升行情”。直到企业“盈利底”兑现，

出现更具弹性的“进攻”方向，机构加仓黄金股的热情方有望逐步减退。

风格及行业配置：风格防御，交易逻辑清晰的结构性机会

交易三大逻辑：（一）交易美国衰退甚至滞胀，重点看好黄金/黄金股当前低吸机会，业绩+估值“戴维斯双击”，叠

加机构资金加快流入。（二）交易国内财政发力方向，包括：（1）创新药当前低吸机会，短看政策引导毛利率改善预

期及IRR回升的“主题投资”，中长期毛利率+营收有望实质性改善，景气投资开启。（2）三大运营商、基建及服务

性消费等“增长型红利”资产。（三）考虑A股“市场底”已现+AI产业逻辑催化，预计科技成长依然具备部分结构

性机会，静待调整后低吸“可穿越成长”：（1）产业渗透率在10%~15%，业绩回升且资本开支扩张，包括：光芯片、

智能座舱、GPU及新型显示技术等；（2）AI基础设施建设，包括：芯片、云计算及数据中心等。

风险提示

美国经济“硬着陆”加速确认，超出市场预期；国内出口放缓超预期。

敬请参阅最后一页特别声明1

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策略专题研究报告

内容目录

一、前期报告提要与市场聚焦4

二、策略